财联社11月12日讯 站在2026年末向2027年切换的关键节点，一边是国内财政工具加速落地、货币环境维持宽松，另一边海外通胀反复、主要经济体货币政策由降转升，多重变量交织之下，大类资产该如何取舍？当政策预期已经部分计入资产价格，后续市场究竟是依靠盈利兑现打开上行空间，还是会再度受现实数据约束重回震荡区间？

　　历史上每一次临近跨年布局，机构总会寻找确定性线索，但今年，一致性预期正在明显变少。

　　财联社与多名机构投研人士交流，并梳理了部分机构的研报。总体上看，机构对权益的分歧较大；债券市场票息价值得到认可，但交易拥挤的隐忧持续被警示；贵金属成为跨资产为数不多的共识方向；外汇、原油等品种，多空博弈明显加大，均衡分散成为部分机构跨年配置的防守底线。

　　权益市场分歧落在“行情何时兑现”，杠铃配置思路流行

　　权益资产历来是跨年博弈的主战场。回顾历史，A股跨年行情并不必然发生，它往往依赖“流动性+政策+盈利”三者中至少两项形成共振。那么放到2026年末的环境中，这三大条件对应的情景如何？

　　从当前流动性环境来看，国内整体维持宽松，9月新增社融3.55万亿元，环比多增1.89万亿元，政府债券融资是重要拉动项；而政策端，7月中央政治局会议成为财政政策的重要拐点，此后政策性金融工具、地方债额度、结构性降息等举措相继落地。

　　不过，企业盈利修复尚处在验证阶段。华泰证券策略联席首席分析师王伟光认为，全A非金融企业整体盈利能力或已越过底部拐点，未来市场上涨有望更多依靠盈利改善，不过修复的斜率仍是未知数。

　　“市场的位置处于低位，但底部往往是一个区间，而不是一个时间点。”一位券商资产配置人士向财联社表示，历史上不少阶段市场估值已经很低，但仍会经历数月震荡，等待基本面信号确认。

　　申万宏源策略首席分析师傅静涛给出的判断是，2027年3-4月之前大概率以超跌反弹的震荡窗口，结构性机会增多，真正有力度的“第二阶段上涨”更可能出现在下半年。华泰证券同样提示，明年上半年大盘价值及ROE低位修复品种相对占优，下半年若美元走弱、国内信用与流动性改善，小盘成长风格有望迎来修复。

　　也有机构对节奏的判断更为直接。中信建投资深策略分析师夏凡捷认为，2027年是“盈利下行+贴现率下行”的交接年，定价锚将从分母端切向盈利端，全年大概率走出N型走势，全球流动性环境能否转向宽松，是市场能否转牛的关键变量。

　　机构对A股的判断分歧较大，业内人士认为，根源或来自财政货币政策对于企业营收、居民收入的传导效果，若传导链条偏慢，企业盈利修复不及预期，则震荡磨底时间会被拉长。

　　落实到行业配置，“杠铃策略”被多家公募、券商资管所采纳。

　　开源证券策略首席分析师韦冀星表示，当前“杠铃策略”的配置逻辑是，一端以高股息、稳定现金流资产作“底仓”，对冲宏观不确定性；另一端沿“右侧科技”布局国产算力、AI上游及应用；同时，保留消费、顺周期的“预期差”机会，以及小微盘与科技内部大小切换的“再平衡”价值。

　　美股警惕估值压力，港股看盈利修复

　　在海外市场方面，多家外资资管机构的研判认为，美国经济韧性仍会延续一段时间，通胀回落方向确定但过程反复，而美股整体估值偏高，但是没有看到明确系统性风险。

　　摩根资产管理在最新一期长期资本市场假设（LTCMA）中提示，美股起点估值偏高、指数集中度风险突出，但AI驱动的生产率改善与企业盈利韧性仍能支撑长期回报。摩根资产管理将美国大盘股长期年化回报假设上调至7.5%，并强调全球分散配置比押注单一市场更重要。

　　不过部分国内资管机构提醒，美股已经经历长期上涨，高估值对利率的敏感度明显抬升。

　　华泰证券宏观团队预计，美联储2027年底前仍将加息2至3次，一旦通胀反弹倒逼紧缩加码，美股会面临明显回调压力，这也是A股外部风险的重要来源之一。

　　港股的定价逻辑则和A股有所不同。华泰证券策略联席首席分析师李雨婕指出，2026年港股回落主要源于估值收缩，2027年宏观流动性压力最大的阶段或已过去，但部分约束仍在，指数机会将更多来自结构性盈利改善与全球资金再平衡，单纯依靠估值修复的空间有限，配置上可兼顾港股通高股息和成长弹性。

　　中国债市：票息仍有价值，但需权衡多重风险

　　今年又是债牛的一年。国内债券市场经历连续多轮行情之后，10年期国债收益率从年初1.90%附近的高位一路下行，目前已至1.59%点位附近，并持续处在较低位置，同时随着央行操作利率换锚至隔夜，DR001资金利率中枢也是市场持续讨论的关键点。

　　财联社采访多家机构人士，部分机构对市场的看法主要在于货币政策大方向维持宽松，资产荒的大环境没有被彻底打破，债券依然是组合的压舱石，票息收益依旧值得重视。但分歧在于，经过持续行情之后，收益率进一步向下博弈的赔率已经下降，波动预期加大，多重潜在扰动因素在逐步放大。

　　开源证券分析师陈曦认为，7月中央政治局会议之后稳增长政策已进入落地期，9月以来财政支出增速回升，企业盈利与上市公司薪酬增速同步改善，这与债市当前对经济修复的看法，存在明显的预期差。“回看2016年，也曾出现名义经济增速回升、但债券利率继续下探的情形，事后看，那恰恰是一轮收益率抬升的起点”。

　　不过风险信号不止来自基本面，机构同样关注交易结构层面的信号。

　　部分研报观点显示，年中权益行情火热时，机构集体追逐AI成长，而当权益出现调整，大量机构转而涌入长久期债券，非银机构的组合久期被推升至历史偏高位置。

　　“在相对排名考核机制之下，当一个方向持续上涨，即便很多机构已经觉得估值不便宜，但如果不参与，业绩就会跑输同行，交易拥挤就是这么形成的。”一位固收基金经理向财联社分析，拥挤并不等于马上反转，但只要出现一点点预期变化，市场波动就会被放大。

　　基于这样的环境，各大机构的实操策略也出现较大分歧。

　　华泰证券研究所所长、固收首席张继强团队判断，债市大环境没有发生根本转向，但后续行情会呈现“慢涨快跌”特征，10年期国债大概率运行在1.50%-1.75%区间，30年期看1.80%-2.20%；策略上，票息与品种选择优于波段操作、久期调节与信用下沉，不宜过度博弈资本利得，调整出现之后再把握配置窗口；而信用债应以3年以内高等级品种为主，回避弱资质主体的下沉操作。

　　申万宏源固收团队则相对乐观。债券研究团队负责人黄伟平判断，2027年债市的主旋律仍是“资产荒”，整体趋向“波动加剧下的中枢下移”，其中政策利率大概率下调一次，即从1.40%降至1.25%，10年期国债收益率运行区间看1.45%-1.75%；但他同样提示，尾部信用风险脉冲与赎回冲击会放大波动，资产比价逻辑也在变化，不能简单线性外推行情。

　　在买方机构层面，一位券商资管人士向财联社表示，2027年或是固收投资的“精耕之年”，不要指望大规模资本利得，分层配置是更稳妥选择。在操作上优先纯债守住票息底线，用固收+工具适度增加收益来源，用指数工具分散波动风险。

　　也有多家银行理财公司表示，跨年行情下或将调整组合结构，固收底仓优先配置高流动性的利率债、高等级信用债，同时适度增配可转债、公募REITs增厚组合收益，不再单纯依赖长久期利率博弈行情。

　　大宗商品：贵金属共识度较高，能源工业金属分歧明显

　　随着股债都进入震荡博弈之后，商品资产的配置价值开始被更多机构重视，其中贵金属的一致预期显著高于工业品、能源品。

　　黄金：三重逻辑托底，短期扰动较大

　　财联社梳理各家机构看多观点发现，站在当前时点，支撑黄金的逻辑可以拆解为三层：全球央行持续增持黄金储备的长期趋势、地缘带来避险需求、未来海外实际利率下行的远期预期。其中高盛、瑞银等外资大行纷纷给出2027年金价目标，普遍看至5000美元/盎司上方。

　　不过共识不等于单边上涨，更为重要的是，外资行这一共识点位是在金价已经历一轮深度回调之后给出的。

　　从今年行情来看，伦敦金现1月一度冲上5360美元/盎司附近，此后震荡回落，目前在4000美元下方，较高点回撤约25%。

　　瑞银策略师斯塔诺沃也指出，美联储重启加息推高实际收益率与美元，构成黄金短期的主要下行压力，但全球债务水平上升、美元长期走弱预期以及央行购金（预计年购金量750吨至1000吨），仍是有力的结构性支撑。

　　不过值得留意的是，有机构人士提示，从交易结构看，黄金多头头寸已较为集中，一旦宏观预期反转，短期回调的力度不容小觑。对以配置为目的的资金而言，黄金更像组合的稳定器，而非单边押注的品种。

　　原油与工业金属：供需博弈主导，多空分歧明显

　　对于原油市场，机构观点整体分歧明显。有券商人士测算认为，在全球需求偏弱的背景下，布伦特原油中枢或回落至75-77美元/桶附近；不过华泰证券固收团队以90-100美元/桶作为基准假设，认为低库存叠加地缘扰动之下油价易涨难跌，极端情景下价格还会进一步冲高。目前布伦特原油在93美元/桶附近。

　　为什么原油很难形成一致判断？财联社梳理发现，核心或在于变量权重的难以预判，尽管全球总需求的变化可以估算，但地缘事件带来的供给冲击属于典型的不可预测变量。

　　而在工业金属当中，铜是机构相对更看好的品种，背后的驱动来自AI算力数据中心建设、新能源产业带来新增需求，叠加铜矿新增产能释放有限、矿石品位持续下行。

　　高盛在10月的最新报告中，将2027年LME铜均价预测由13800美元/吨上调至15400美元/吨，而德意志银行更为激进，认为2027年二季度铜价可能触及22050美元/吨。不过反向约束同样存在，若制造业复苏不及预期，铜的上涨逻辑也会被削弱。

　　业内资产配置人士提醒，普通投资者看待大宗商品应区分对待，贵金属更偏向配置对冲工具，而能源、工业金属高度跟随周期，更适合波段操作，不宜长期无脑持有。

　　外汇市场：关注中美货币政策周期收敛进程，汇率不会单边线性演绎

　　股、债、商品的定价，无一例外都会受到汇率环境的传导，而人民币汇率的变化，既会影响跨境资金的配置意愿，也会作用于大宗商品的国内定价。

　　在不少受访人士看来，2027年外汇市场最大命题，或是中美两大经济体周期错位、货币政策分化什么时候迎来收敛，而当前“外紧内松”的格局已构成了汇率定价的基本背景。

　　“美元指数短期依旧受到美国经济韧性支撑，存在维持高位的可能性。但市场的分歧在于，美国的韧性究竟是短期现象，还是会延续一整年”，有受访机构人士指出，如果美国通胀反复，美联储降息节奏大幅延后，美元会维持强势，人民币资产会持续承受外部压力；反之，如果美国经济逐步走弱，美元走弱，人民币的外部压力会明显释放。

　　而实际上，人民币今年已走出一轮强势行情。CFETS即期汇率显示，美元兑人民币从去年末的7.07附近一路下行，目前在6.67左右，人民币年内累计升值约5.7%，而同期美元指数在美国经济韧性支撑下重回102上方，这意味着人民币的强势并非单纯来自美元走弱。

　　对于2027年汇率表现，外资行普遍更为乐观。其中德意志银行预计美元兑人民币2027年底将升至6.30，高盛给出的12个月目标为6.50，此外摩根大通估算，2022年至2025年中国企业累积了6000亿至9000亿美元的海外美元存款，这部分存量结汇潜力足以在较长时间内为人民币提供支撑。

　　不过，国内机构则相对谨慎。华泰证券认为人民币大方向仍是温和升值，但节奏可能阶段性放缓，趋势未变。华福证券首席经济学家管涛则强调“双向波动”，政策重点在于防止汇率超调，尤其是防范过快升值带来的宏观紧缩效应，“中国是贸易顺差大国，对外资产大于负债，人民币升值在宏观上会产生紧缩效果，可能抵消积极财政货币政策的效果”。

　　“很多人习惯简单拿中美利差直接推导汇率，但是历史上很多阶段，利差和汇率走势会出现背离。”一位沪上券商宏观分析师对财联社表示，当国内基本面预期发生明显变化时，即便利差没有发生改变，汇率同样会出现修复。

　　在部分业内人士看来，当前人民币回调已经较为充分反映前期外部利空因素，后续观察重点或有两个：一是国内财政政策向实体经济传导的实际效果；二是美联储政策转向的时间窗口，两大变量的组合，共同决定汇率后续的运行方向，单边持续升值或者贬值的概率都不大。

（文章来源：财联社）