10月以来，票据市场持续供需胶着，国股行及城商行半年期、3个月期银票转贴现利率一直维持在0.5%“地板价”。基于票据“信贷+资金”的二元属性，市场对10月信贷预期更趋保守。

　　不过，随着央行持续弱化信贷规模要求，加上票据存量到期压力增加，近期市场已重新开始关注票据在统计口径上的信贷属性合理性。

　　票据持续供不应求

　　因为票据贴现纳入表内信贷统计，且被贴现的票据可以在二级市场流转（转贴现），票据利率一直被视为信贷投放景气度的先行指标，月末利率明显走低往往意味着信贷需求偏弱，机构“以票充贷”需求旺盛。

　　10月是传统信贷小月。从近期市场表现来看，不同于以往仅月末出现票据利率大幅下行，经过整个10月的“地板价”运行后，11月国股行、城商行半年期、3个月期银票转贴现利率仍维持在0.5%低位，至今已有一个多月时间。

　　回顾整个10月，票据利率呈现“月初短端涨后回落，中下旬全期限持稳0.5%”的走势。“信贷需求偏弱，票据利率全月低位运行。”普兰金服数据显示，10月半年期国股行票据直贴价格在0.54%～0.55%，月内波动1BP（基点）；3个月期国股行票据直贴价格在0.54%～0.59%，月内波动5BP。转贴市场则更加胶着——3个月、6个月期国股行转贴利率均一直维持在0.50%，月内波动为0。

　　今年下半年以来，0.5%已作为交易下限运行多时。据第一财经记者此前了解，相关部门作出相关要求，正是为了减少机构低价买票冲信贷规模的行为。

　　有城商行内部人士对记者表示，相比之下，银票本身属于低效资产，银行尤其大行大量持有的核心驱动因素中，考核需要已超过市场化需求和利润诉求，这也是过去票据动辄出现“零利率”这一内卷局面的主要原因。

　　“当实体信贷需求疲弱的时候，信贷规模考核压力下，银行可能通过买入票据（直贴+转贴）冲贷款规模，导致贴现利率走低，甚至出现接近零利率的极端情况。当票据贴现利率低于存款利率，部分机构就可以开票贴现然后返存套利，形成信贷空转，影响信贷数据质量。”国联民生证券银行业首席分析师王先爽表示。

　　天风证券银行业分析师刘杰也表示，多年来，在规模效应导向下，银行习惯性在月末时点通过票据进行冲量，甚至会导致票据反复出现“零利率”行情，但这种冲量资金或存在一定虚增空转的水分。

　　有机构人士对第一财经表示，票据利率波动受到季节性因素和资金市场的双重影响，在定价方面相对更为复杂。在流动性整体宽松的背景下，近期资金利率持续低位运行，10月以来DR001（银行间市场存款类机构隔夜质押回购利率）多数时间在1.3%以下运行，一度下破1.25%。

　　多位银行人士认为，设定0.5%下限能够减轻“内卷”带来的负面影响，但能否有效规范冲量行为，仍取决于后续信贷需求恢复节奏，以及银行考核机制、信贷统计口径会否发生实质性变化。

　　考虑到当前宏观经济缓慢修复，信贷需求依然低迷，不少机构预测，季节性规律下10月信贷投放景气度可能依然偏低。

　　会否取消信贷属性？

　　事实上，近年来，监管持续引导票据弱化信贷属性。在信贷投放“降速提质”大背景下，加上四季度票据到期压力加大，关于票据统计口径的讨论再度升温。

　　今年前三季度，直接融资占比提升、信贷投放“降速提质”是社融增量的重要结构特点，融资结构延续重塑趋势。作为季末信贷大月，9月新增社融3.55万亿元，由上月的同比少增9000亿元转为同比小幅多增192亿元，社融存量增速同比由7.2%放缓至7.1%；当月新增人民币贷款1.08万亿元，同比少增2100亿元。回顾1～9月，新增信贷曾在两个月份出现负增长。

　　而据国联民生证券统计，截至2026年9月，过去12个月银行表内票据融资增量2.42万亿元，已占同期人民币贷款增量的18.6%。

　　“如果剔除票据融资，最近两年已经有多个月份信贷绝对额负增长，这或说明票据贴现算贷款可能影响了金融数据对宏观经济的真实反映和决策参考价值。”王先爽认为，当票据被银行过度冲量，可能也会间接导致企业端过度使用，一旦信用环境收紧，票据违约风险可能沿供应链传导，增加宏观经济系统性风险。

　　刘杰也认为，票据取消信贷属性符合当前政策形势。“今年以来，央行已反复强调金融结构处于变迁之中，信贷规模情结进一步弱化，若顺势取消票据信贷属性，也符合当前政策形势。”他说。

　　眼下，存量票据到期压力带来的信贷缺口压力值得关注。目前，6个月是开票最长期限，也是最主流期限，国联民生证券据此估算，10月～12月，表内票据融资（信贷口径）的到期规模分别为3.8万亿元、3.7万亿元、3.3万亿元，分别同比多到期0.8万亿元、0.8万亿元、0.5万亿元，四季度合计约10.73万亿元，同比多到期2.1万亿元，高于去年四季度整体信贷的净增量1.52万亿元。

　　“这意味着四季度信贷要实现净增长存在较大压力。”王先爽说，这除了影响社融和信贷，还可能会对M1（狭义货币）增速形成拖累，因此需要财政扩张形成对冲，否则四季度实体经济和权益市场流动性可能边际趋紧。

　　在王先爽看来，银行正常承兑和贴现票据属于金融支持实体经济，但是由于票据贴现算信贷，一定程度上可能导致了票据空转和信贷失真。为了既保留票据的实体经济功能，同时避免空转，可以通过优化金融数据统计口径实现。不过，他也提示，改革需要做好预期管理与政策储备，防范流动性冲击。

　　刘杰也表示，目前存量票据规模约18万亿元，若采取“一刀切”的方式，可能会造成金融数据的大幅波动。“若后续政策落地，可行的方案包括：一是可能会采取新老划断方式推进；二是票据结构中，商票一般在核心企业的供应链上下游流转，变现难度相对更大，预计商票贴现或保留信贷属性，而银票贴现存在取消的可能；三是为确保贷款和社融增速的基本稳定，预计会同步追溯统计口径，进而消除基数效应。”他在报告中表示，在政策落地之前，预计会先行引导银行渐进式压降票据规模，以平滑对金融数据的冲击。

　　王先爽建议，首先，可考虑调整金融数据及银行资产负债表统计规则，将票据贴现从“各项贷款”调整至“证券投资”项下，由此弱化以票据调节贷款规模的动机，让信贷指标更能真实反映实体经济的融资需求；同时，在社会融资规模统计中单独设置“票据融资”科目，将现行贷款统计中的票据融资与“未贴现银行承兑汇票”统一归入该科目，两项合计反映现有统计口径覆盖的票据融资规模，让企业通过票据获得的真实融资继续体现在社融数据中，避免信息丢失。

　　刘杰认为，由于票据滚续期为6个月，该调整对于金融数据影响较大，预计不会短期内快速落地执行，不排除监管会通过进一步降低贷款考核目标，以及先行引导银行渐进式压降票据规模的方式平滑读数，待票据“挤水分”显著改善之际再予以落地。

（文章来源：第一财经）