报告摘要

　　事件：

　　9月美联储加息落地，短期加息不确定性有所消除，市场对进一步紧缩的担忧边际减弱。美联储将联邦基金目标区间上调25bp至3.75%—4.00%，美国8月CPI同比上涨3.4%，通胀仍高于政策目标。加息落地后，市场关注点转向年内后续政策路径，长端美债收益率高位震荡，依赖远期现金流的高估值成长股仍面临一定估值压力，但压力较加息前已有所缓和。

　　美股方面，加息落地后，9月纳斯达克综合指数与纳斯达克100指数先后创历史新高，分别触及27200点和30000点上方

　　驱动因素并非单纯流动性宽松，而是AI商业化兑现、权重股业绩超预期、利率边际缓和三重因素共同作用。AMD市值突破1万亿美元，Meta受Muse等AI产品商业化预期提振单日大涨，芯片与云平台同步上行表明资金仍在追逐AI，但定价锚已发生迁移：市场不再根据资本开支规模给予估值溢价，转而依据“订单—利用率—收入—自由现金流”的四层过滤体系进行差异化定价。行业来看：1）算力、HBM/存储、网络、光模块、服务器仍处于高景气区间；2）应用与安全治理升级为主线之一，企业端正从“部署模型”转向“运行工作流、管理数据、控制风险”，AI安全、数据治理、Agent运维、合规审计等环节的商业化确定性显著提升。

　　近期港股受美债长端高位、香港本地利率跟随上行以及阶段性供给压力的共同压制，但资金面并未出现趋势性恶化

　　9月22日南向资金净买入126.9亿港元，连续12个交易日净买入，前期调整更多体现为行业和风格之间的结构性再平衡。截至9月22日，南向资金持股市值Top5为金融、信息技术、可选消费、能源、医疗保健，险资获准通过港股通投资ETF后（1—7月南向ETF日均成交同比+61%）进一步提升了科技赛道的承接效率。由于联汇制度安排，香港金管局在美联储加息后于9月17日将基本利率上调至4.25%。利率预期已重定价，10Y美债在5%附近震荡而非单边上行，分母压制边际减弱，市场将从“怕加息”转向“挑业绩”。

　　基于此，10月由防御哑铃切向“成长主攻、红利资源低仓缓冲”的进攻框架，核心看基本面兑现而非利率避险

　　加息担忧边际减弱：9月FOMC会议加息25bp至3.75%—4.00%后，进一步紧缩预期已部分计价，长端美债高位震荡但AI硬科技对利率敏感度钝化，市场定价回归订单、收入与自由现金流。年底若再加息、中美利差继续走阔，南向资金对香港红利仍有配置需求——银行、电信、公用事业、石化燃气等现金流稳定、股息较国债具备利差优势的方向作安全垫。资源品可做对冲配置，黄金受益央行购金与货币信用重估。进攻端港股把握南向资金托底与内地全球共振，重点聚焦AI扩散（光通信、PCB、半导体设备材料、应用）以及AI制药方向。

　　风险提示：美联储政策超预期鹰派、AI技术迭代不及预期、全球科技竞争加剧可能导致供应链扰动、国内经济增速水平不及预期、政策实施进度不及预期、市场情绪显著回落、科技股业绩兑现进度不及预期。

（文章来源：光大证券）