21世纪经济报道记者黄桂煊

　　9月12日，由南方财经全媒体集团指导，21世纪经济报道主办、浦发银行联合主办的“2026资产管理年会”在上海隆重举办。本次年会其中一个平行圆桌论坛围绕“重构多元资产收益底座”的主题展开讨论。

　　当下，全球宏观环境复杂多变，利率中枢下行，权益市场震荡加剧，资产价格的“高波动”已成为常态。在此背景下，资管机构如何优化资产配置体系、寻找更多收益来源应对市场挑战，已成为当前资管行业发展中亟待破解的重要课题。

　　在这场对话中，中国人保资产管理有限公司金融产品事业部总经理张艳红、长江养老组合管理部总经理丁春霞、平安理财混合投资部总经理唐沪军、摩根资产管理中国总经理助理兼债券投资总监张一格、浦银基金首席固收投资官李羿就这些市场关注的热点话题展开讨论。

　　张艳红表示，股债仍是机构组合的底层资产，但低利率环境下债券票息安全垫薄，权益具有结构性机会但波动加大。李羿指出，当前债市运行正在面临新的约束，短期利率易下难上，但也要警惕AI驱动新质生产力带来的潜在“暗产出”，不可对利率做单边押注；而票息安全垫变薄、信用利差持续压缩，给固收投资带来现实挑战，“固收+”策略也需要重构配置逻辑，除资产端挖掘收益之外，更要重视向负债端要收益。丁春霞认为，长期资金配置需要解决的问题，不是简单地“增加多少权益仓位”，而是在有限风险预算下构建更加多元、稳定的收益来源，从传统的“固收+”迈向“多资产”。唐沪军补充表示，商品、REITs、衍生品、私募股权等另类资产在银行理财中的配置正逐渐从“可选项”变成“必选项”，但不是“全选项”。

　　困境与破局：低利率时代的资产配置再平衡

　　近一年来，利率中枢持续下行，股债波动显著加大，资管行业的市场环境与配置逻辑均经历了深刻调整。

　　李羿用两组直观数据点出当前固收投资的现实困境。中债指数久期由五年前的4.5年左右抬升至6.25年，但平均票息由3.3%—3.4%回落至1.88%。过去组合可以承受70—80BP的利率波动，如今仅能抵御约30BP波动，一次市场调整就有可能吞噬季度甚至半年收益。与此同时，信用利差显著收窄，3年期AAA级与AA级中票的等级利差压缩至19BP，信用溢价保护不足，一旦风险溢价回归，债券估值将面临调整压力，信用α挖掘难度大幅提升。

　　面对安全垫变薄、信用利差扁平化的现状，李羿表示，除业内共识的信用精细化挖掘、权益增强、衍生品工具运用之外，机构还必须提升交易的地位。固收部门不能只依靠信用研究、宏观利率研究，交易策略将成为投研体系的重要组成部分，甚至会对资管机构投研团队的组织结构提出新要求。

　　不少资管机构也在重新审视自身的资产配置体系。丁春霞指出，资产配置体系至少应包括战略性资产配置、战术资产配置和纪律性再平衡三个部分。

　　养老基金的负债久期较长，通常在五年以上，长则可达二三十年。在她看来，当前股债中枢的调整不是短期择时，而是重新审视战略资产配置的过程，在市场与宏观形势变动时，需要从更长的视角研究股票、债券的风险收益特征是否发生了本质变化，委托人的收益要求和风险容忍度是否发生了变化，进而审慎考虑是否需要调整权益配置中枢。

　　另外，战术资产配置与纪律性再平衡对资产配置体系的贡献都很大，但丁春霞认为两个概念应有所区分。前者是通过主动偏离战略目标来承担主动风险，以捕捉市场机会或规避市场风险；后者更多是作为一项规则，当组合实际风险超出容忍范围时，按纪律将其调整回区间之内。

　　在张艳红看来，保险机构的大类资产配置框架较为完善，战略资产配置（SAA）在长期维度依然有效，但短期内，股债资产常常出现同向波动的相关性扰动。此时，战术资产配置（TAA）的价值愈发凸显。

　　布局与重构：从“固收+”走向多资产多策略

　　市场环境与配置逻辑的变化，最终要落到资产边界的扩充与产品体系的再造上。围绕市场关注度较高的“固收+”策略产品，与会嘉宾给出了各自的路径。

　　在张艳红看来，当前最深层的挑战在于债底保护减弱，但她强调，不能把“固收+”做成“固收-”，做好“固收+”的关键是把产品定位、结构和风险收益要求定清楚。首先要明确各类资产的特点及其在组合中的定位，根据收益目标要求及定位确定各类资产的比例及风险预算，并最终形成从组合构建、策略执行、风险收益与回撤控制到绩效评估的闭环。

　　李羿也认为，当下核心已经不是要不要“加”增强资产，而是“怎么加、加什么”。首要原则是做到风险预算前置，要基于负债属性、客户风险偏好预先划定风险边界，而不是简单叠加权益、衍生品。在考核优先级上，“固收+”产品应当把绝对收益、投资者持有体验置于相对排名之前，这也与监管推动披露投资者盈利占比的导向相契合。

　　在丁春霞看来，“固收+”面临的纠结，本质上是想在同一产品形态下同时兼顾收益获取与回撤控制，而国内年金运作时间长、规模大，本质上也是“固收+”。结合长江养老的实践，她分享了三点经验。

　　一是从资产分析走向负债分析。年金采取多账户形式，不同委托人及其背后的企业职工对养老金的投资目标、风险收益匹配的认知各不相同。长江养老对账户进行分类，例如能够接受更大短期波动的账户、相对保守的账户，以及更为普遍的兼顾绝对收益、相对收益要求的账户，并相应形成大类资产配置方案。

　　二是从仓位管理走向风险预算管理。长江养老对权益按不同风格、对固收按利率、信用、转债等不同策略进行类属配置，总体遵循“均衡致远”的原则，以更好地识别并调整组合实际承担的风险水平。

　　三是从“固收+”走向多资产。丁春霞表示，与其纠结股债如何配置和调整，更需要考虑扩大资产的边界。投资范围上，将另类资产、港股、红利、转债等纳入其中；策略上，补充量化、绝对收益、对冲、打新、战略配售等策略；产品上，更多投向公募ETF、二级债基、养老金产品等，通过多资产、多策略、多工具的综合运用实现协同效果。

　　唐沪军也提到，商品、REITs、衍生品、私募股权等另类资产在银行理财中的配置正逐渐从“可选项”变成“必选项”。

　　唐沪军指出，不同类别的资产都有其风险收益特征和关联度，银行理财需要根据产品特点与定位再决定在组合中放入哪些资产。

　　在唐沪军看来，大宗商品在资产组合中扮演了对冲通胀和防范风险的稳健角色；REITs则是稳定生息的“压舱石”和利率下行的“受益者”；衍生品资产更像是“绝对收益组合中的精细化管理工具”，用于重构固收的收益曲线，但并不改变资产本身的特征；私募股权是不错的资产类别，但对现阶段的银行理财而言其适配度仍有不足，主要原因是银行理财的负债端目前久期普遍较短，难以适配私募股权的运作周期。随着行业进一步发展，若客户能逐渐接受超长周期的理财产品，那么私募股权在银行理财中的配置比例将有所提升。

　　不过，丁春霞强调，投向另类资产的核心目的是改善整个组合的收益或控制整个组合的风险，而不是捕捉短期的机会。

　　除了另类投资外，跨境资产也是资管机构布局多资产多策略的重要选择。在唐沪军看来，跨境资产配置是收益来源多元化的重要途径，可以降低组合对单一经济体和单一经济周期的依赖性，兼顾收益增强和风险对冲的双重功能。

　　前瞻与动能：负债端建设与能力重塑

　　展望未来一到三年，资产收益中枢下移已成为普遍共识。丁春霞表示，核心问题在于安全垫不足，从债券获取收益的空间越来越小，未来最关键的还是要构建更加多元、分散的收益来源，从传统的“固收打底、权益增厚”模式，转向多资产、多策略、多工具的风险预算管理模式，关注各类资产对组合风险收益的贡献，发挥固收提供稳健底仓、权益获取长期收益、另类资产增厚收益的协同效应。

　　不过，丁春霞也提到，股债中枢的选择与动态再平衡的关键在于负债端能否给予充分的时间和空间来执行策略。

　　李羿同样提到负债端管理的重要性。在李羿看来，增厚收益的本质是以合理风险换取收益，除资产端之外，向负债端要收益将成为机构未来的核心竞争力。产品设计并非仅仅是产品部、营销部的工作，投研要深度参与产品全生命周期设计，从源头夯实负债稳定性。投资者陪伴也不单属于营销工作，本质上属于负债端管理，稳定的负债端能够反过来贡献组合收益，是固收类机构长期发展的重要抓手。

　　展望资产管理能力的演进，张艳红指出，更强的核心投研能力和更为精细的产品管理能力是资管机构竞争力的关键。丁春霞也提醒，未来对研究的要求会越来越高，不能再像以前那样依赖历史数据或既有模式，投资会越来越精细、越来越严格，尤其在产品管理的精细化上，要求将比以往更高。

（文章来源：21世纪经济报道）