步入9月以来这般缩量行情颇为“磨人”，对应当前国内K型收敛无法确认，而海外层面美债利率居高不下，依然处于第三象限。对于市场高度关注的下周美联储议息会议，我们认为本周美国8月核心环比虽然超预期，但短期资本市场呈现“利空出尽”走势，数据公布后呈现“短端利率上行、长端利率企稳” 熊平形态，黄金、美元指数和美股都有所反弹。这意味着市场正在定价 “鸽派加息”：美联储通过一次性温和加息释放抗通胀可信度，压制中长期通胀风险溢价，反而避免后续更激进的加息序列，从而降低不确定性。

　　目前看，若后续下周美联储加息落地，全球流动性收紧更多体现为 “结构性再平衡”，而非系统性收缩，是 “高利率维持时长” 二次定价，好的是长端利率未随短端同步上行，意味着对全球权益市场整体估值压制将呈现边际钝化特征。

　　事实上，全球宏观不出现黑天鹅（例如：美中期选举后美伊冲突明显加剧）的前提下，我们认为1、只要AI科技的后续盈利增长斜率超过贴现率上行的幅度，资产价格就会呈现 “估值承压但盈利上修” 的对冲式上涨；2、只要产业逻辑没问题，经过一个季度的情绪消化，随着最新A股TMT交易拥挤回落至中位，四季度AI科技行情回归概率在增大，这才是年内胜负手。

　　基于此，我们提出对年内AI科技行情后续预判，需要提示的是以下展望均建立在一定假设条件成立的基础上：

　　1、第一阶段（9月下旬，小反弹）：利空出尽后的估值修复。9月16日美联储加息落地与沃什讲话是第一个关键拐点。若加息25bp同时释放“后续观望”的鸽派信号，压制AI板块估值的贴现率因素边际缓解，板块开启超跌反弹，修复幅度取决于沃什讲话的鸽派程度。

　　2、第二阶段（10月下旬-11月，大反弹）：产业催化下的业绩驱动行情。10 月下旬开启美股三季报季：AI 大厂将披露三季度业绩与后续资本开支指引，若 AI 收入增速与算力需求超预期，将直接上修全球 AI 产业的盈利预期。10 月底 Anthropic 上市，其招股书披露的 ARR 数据与商业化进程。若有效验证 AI 大模型的盈利模式，将大幅缓解市场对 AI ROIC 的担忧，带动上游算力产业链的估值修复。结合10月底A股三季报披露，DeepSeek 筹备科创板上市，这将是AI产业景气重要验证期。

　　3、第三阶段（11月-12月）：存在估值切换与地缘政治的波动。若特朗普在11月结束中期选举之后，是否会开展与伊朗更为激烈的军事冲突，地缘政治风险值得关注。

　　总而言之：面向即将到来的四季度，此般“磨人”行情快要熬出头了！

（文章来源：国投证券）