中金公司研报认为，当前音乐板块估值处于历史低位，市场担忧业绩增速放缓与行业竞争加剧。国内音乐行业竞争正迈向全景流量与综合产业价值挖掘新阶段。伴随AI技术重构产业链价值分配，行业或将开启新的商业周期。在此背景下，当前头部平台的长期产业价值或存在低估。

　　全文如下

　　中金 | 在线音乐深度观察：估值筑底，周期新启

　　中金研究

　　当前音乐板块估值处于历史低位，市场担忧业绩增速放缓与行业竞争加剧。我们认为，国内音乐行业竞争正迈向全景流量与综合产业价值挖掘新阶段，伴随AI技术重构产业链价值分配，行业或将开启新的商业周期。在此背景下，我们认为当前头部平台的长期产业价值或存在低估。本报告系统梳理产业趋势、AI影响与投资框架。

　　摘要

　　产业逻辑转向全景流量深度运营，真人版权秩序韧性凸显。我们认为，当前音乐行业内容供给呈金字塔结构，老歌流量贡献突出，产业增长转向深度运营，盘活长尾存量、挖掘用户深度价值、对用户进行分层运营的重要性凸显；AI音乐虽在供给端占比近四成，但实际有效播放贡献有限，随着平台治理和行业精品化发展，流量套利空间或持续收敛，从无序扩张步入技术与内容协同发展阶段，真人版权的核心地位中长期难以撼动。

　　周期新启，关注头部平台产业布局与长期价值释放。我们认为，相较于海外Spotify音乐平台模式，国内头部音乐流媒体公司建立“平台+内容”模式，形成“数字核心+演出扩张+粉丝衍生”三轮驱动格局，向全产业链生态延伸；AI技术不仅赋能内容分发效率提升，更催生垂类场景蓝海、版权数据价值重估与新型IP运营等增量机遇，推动产业价值重构；而头部公司凭借内容生态、用户沉淀与技术储备构建深厚壁垒，有望在新一轮周期中占据优势，建议关注长期价值的释放潜力。

　　板块估值筑底，关注修复催化。我们复盘上一轮周期，认为在线音乐行业曾经在经历业务收缩与估值盈利双下滑后，依托付费会员商业化完成较好的增长动能切换；而当前市场对免费模式分流、行业竞争加剧的担忧或已较充分地反映在估值中，我们建议关注估值修复催化，如汽水音乐增速拐点，平台对生态内轻度流量的巩固，以及行业版权治理体系的落地等。

　　风险

　　宏观政治经济格局变化，技术迭代与体验适配不及预期，监管政策趋严，版权成本波动，用户需求变化与竞争分流。

（文章来源：中国证券报·中证金牛座）