摘要

　　目前低价倾销治理持续推进，但多晶硅行业基本面压力依然突出，现货呈现有价无市格局，市场高度关注行业减产能否落地。我们认为：

　　（1）低价倾销治理下，硅料厂报价4.0-4.3万元/吨，但现货有价无市。PS2609合约3.7万元/吨附近的定价，或更能反映市场化的供需均衡点。在政策约束较强、需求亮点难觅的背景下，行业减产或是推动均衡价格向显性价格回归的路径。

　　（2）多晶硅行业减产将主要依赖企业自发调节实现：在产量大于销量的情况下，压减产量能够实现较为安全的现金流边际；但在囚徒困境的博弈下，"不减产"反而成为每家企业的占优选择。而行业低价治理抬高了超产的代价，使自发减产成为可能。

　　（3）PVinfolink数据显示2026年8月全球多晶硅产量12.14万吨（qoq+3.67%），但9月/10月排产将分别降至11.99万吨（qoq-1.24%）/11.53万吨（qoq-3.84%），行业减产或正逐步兑现。但行业累库格局难改，供需仍难言乐观，我们认为行业后市仍有进一步减产的空间与必要。

正文

　　1、行业为何需要减产？

　　低价倾销治理推进以来，多晶硅现货报价明显上行。据硅业分会数据，近期多晶硅成交价格参考区间为4.0-4.3万元/吨。但从现货成交规模看，市场实际成交极为有限，行业呈现有价无市格局，与我们8月的判断基本一致。我们认为，当前4.0-4.3万元/吨的价格，或是硅料厂在“不得低于成本倾销”政策约束下给出的报价；成交规模有限则说明该价格已高于需求方的心理预期，即行业目前处于供需尚未均衡的状态。

　　相较之下，PS2609合约或更接近真实的现货定价：其一，临近交割，期现价格将逐步收敛；其二，期货市场是多空预期充分博弈的市场化定价平台；其三，根据《价格法》第47条，期货价格不适用《价格法》的约束，更能反映市场化供需。从期货对现货的隐含定价看，PS2609合约近期在3.7万元/吨附近震荡，或意味着市场化的供需均衡点与目前显性的现货报价之间仍有距离。

　　均衡价格与显性价格终将收敛，路径无外乎二：一是供需均衡点本身上移，向目前的现货报价靠拢；二是硅料厂下调报价中枢至3.7万元/吨附近。但在价格治理持续推进的背景下，后者几无现实可能。若均衡价格上移，驱动无非源自两端：需求改善，或供给收缩。然而需求侧除美国Section 232带来的阶段性增量外亮点难觅，叠加印度ALMM的约束，海外需求所能贡献的增量或较为有限。因此，行业减产或是推动均衡价格向显性报价回归的唯一路径。

　　另一方面，行业需求可能仍未见底。近期多晶硅现货成交主要依赖长协、代工双经销及期现贸易三类渠道。据硅业分会消息，硅料厂前期长协订单已基本执行完毕，新签合同跟进缓慢，随着存量订单的需求支撑减弱，后市硅料厂出货压力或将进一步显现。近期下游需求的边际改善，核心驱动是美国Section 232带动海外电池片采购需求增加，PVinfoLink数据显示，8月底电池片行业库存已去化至7-10天，需求正反馈逐步向上游传导。但据PVinfoLink消息，近期海外市场已出现报关受阻与库存积压的情况，海外需求存在边际走弱的可能；若基本面再度承压，供给端减产的必要性将进一步凸显。

　　2、行业减产何以实现？

　　从路径看，行业减产存在两种可能形式：一是由行业协会等社会团体牵头进行自律性生产安排，二是企业根据自身经营情况自发调节。但前者因涉及统一协调产量，极易触及《反垄断法》所规制的横向垄断协议，因此行业减产大概率只能依靠企业自发调节实现。

　　从企业诉求看，当前行业身处周期底部，生产安排的首要考量是现金流安全，主要体现为确保经营性现金流入大于流出。在现行政策约束下，销售价格不得低于完全成本，自然也不会低于现金成本，因此影响现金流入与流出的核心变量分别是销量与产量。若产出持续高于销量，超出部分将沉淀为存货，虽然付出了现金流出，却未带来现金流入。因此，站在硅料厂自身视角，将产量压降至经营活动现金流盈亏平衡点，企业即不再消耗存量现金，现金安全边际达到最大，最符合其自身诉求；若进一步实现以销定产、库存零增长，还可压降营运资金占用，财务结构更为稳健。

　　但在现实决策中，硅料厂除财务考量外，还需权衡市场份额等竞争因素。多晶硅行业集中度高，单个企业的生产决策对行业供需影响显著，企业间的产量博弈类似经典的囚徒困境模型。若全行业共同减产、推动供需压力缓解，价格支撑逐步显现，行业整体受益；但在实际博弈中，一旦部分企业减产而部分企业不减，未减产的一方即产生“搭便车”的动机：既享受供给收缩带来的行业改善，又通过维持产量抢占更高的市场份额。因此，个体理性之下，“不减产”反而成为每家企业面对囚徒困境时的占优选择，行业由此陷入想减而不能减的僵局。

　　从现行法律框架看，除环境保护、安全生产、资源保护及应急管理等特定情形外，法律并不直接规定或干预企业的具体产量，行政化压产缺乏制度抓手。但近期低价倾销治理的推进，实质上抬高了囚徒困境中的背叛成本：对于产量超出销量所形成的库存，企业无法再以低于成本的价格倾销去库，维持超产的代价上升，行业僵局或因此得到一定缓解。

　　3、行业减产正在兑现，但仍有进一步压减的空间

　　今天（2026年9月8日）PVinfolink发布了最新的光伏行业排产数据，数据显示2026年8月全球多晶硅产量12.14万吨（qoq+3.67%），但9月/10月排产将分别降至11.99万吨（qoq-1.24%）/11.53万吨（qoq-3.84%），其中9月减产主要来自协鑫、亚硅（及红狮）；10月减产主要来自通威、协鑫、亚硅（及红狮）和南玻。行业减产或正逐步兑现。

　　不过从供需对比看，多晶硅仍是光伏主材中供给最高的环节，行业累库格局难改。且从结构角度看，我们测算2026年8月多晶硅显性库存（硅料厂库存）累库约3.21万吨，创2025年2月以来单月新高，有价无市格局下硅料厂承受的库存压力仍在增加。此外，尽管9月、10月排产显示减产已初步落地，但向前看，东方希望、弘元、戈恩斯及宝丰在26Q4的复产预期依然存在，行业供需格局仍难言乐观。综上，我们认为行业后市仍有进一步减产的空间与必要。

（文章来源：中信建投期货）