华泰证券研报指出，海外AI巨头融资已由内源覆盖走向债务放量和资本栈多层化，中国AI链债权融资占比整体尚低，26年Q2以来国内大厂融资需求有所增加。AI融资的影响通过资产负债表、资本市场和实体传导逐级展开，需从应用端、回报率、折旧减值、物理瓶颈等跟踪潜在风险。我们按照26-30年Capex复合增速2%、10%、20%的假设测算，三档情景下2026-2030年国内AI融资需求合计在1.27-3.5万亿元，对应境内债新增供给在913-2608亿元，年均供给在183-522亿元，债市承接无忧，关键是如何解决用途、币种、期限等瓶颈来释放AI相关债券供给，短期AI融资或更多带来债券供给的结构性变化，影响科创债、熊猫债、REITs与离岸债等品种。

　　全文如下

　　华泰 | AI融资：从现金机器到资本机器——固收智能经济系列

　　海外AI巨头融资已由内源覆盖走向债务放量和资本栈多层化，中国AI链债权融资占比整体尚低，26年Q2以来国内大厂融资需求有所增加。AI融资的影响通过资产负债表、资本市场和实体传导逐级展开，需从应用端、回报率、折旧减值、物理瓶颈等跟踪潜在风险。我们按照26-30年Capex复合增速2%、10%、20%的假设测算，三档情景下2026-2030年国内AI融资需求合计在1.27-3.5万亿元，对应境内债新增供给在913-2608亿元，年均供给在183-522亿元，债市承接无忧，关键是如何解决用途、币种、期限等瓶颈来释放AI相关债券供给，短期AI融资或更多带来债券供给的结构性变化，影响科创债、熊猫债、REITs与离岸债等品种。

　　AI融资的海外范式

　　海外AI融资沿“内源覆盖-债务放量-资本栈总动员”三阶段演进，根本驱动力是资本开支强度逐级抬升。2022-2023年模型与商业化尚待验证，企业主要依靠经营现金流、战略投资和少数股权，融资并非核心约束；2024-2025年训练、推理集群扩张，资本开支吞噬自由现金流，投资级债券由低频工具转为常态来源；2026年以来，外部资金缺口扩大，融资横向延伸至股权、债券、混合权益、GPU资产支持、项目融资、SPV和循环信贷等多元化融资工具，纵向切分不同偿付层级。风险由资产负债表转向合同、担保和结构。

　　AI融资的四个层次传导

　　AI融资影响沿四个层次逐级传导：第一，AI基础设施强前置投入，经营现金流被资本开支吸收，自由现金流恶化，企业被迫牺牲回购，股东回报由“确定性现金流分配”转向等待AI投资回报兑现；第二，权益市场的疑虑从“有没有需求”转向投资回报能否覆盖资本成本，AI链条估值面临折现率和盈利质量重估；第三，超长期科技债集中供给提高投资级指数久期，占用保险、养老金配置额度，推动长端利差和主体信用分化；第四，融资进一步传至电力、能源设备、土地和存量资产，数据中心负荷推升电价并带动电源、燃机、液冷、变压器及并网资源重估。

　　中美AI融资的结构性差异

　　一是所处阶段差异，现阶段中国AI链债权融资占比低，国内头部科技企业的资本开支整体仍处内源覆盖阶段，不过26年Q2已开始呈现资本开支加速、外部融资需求提升的趋势。二是投资主体差异，海外以市场化超大规模云企业为主，国内则以民营互联网企业和央企运营商为主，第三方IDC和地方国资算力平台为辅。三是融资结构差异，国内各类型企业融资结构分化，互联网平台多依靠海外银团、债券，三大运营商以租赁负债为主，第三方IDC以银行贷款为主、开始尝试多层次Reits，半导体企业以银行贷款为主。

　　国内AI融资需求测算及对债市影响

　　我们按照26-30年Capex复合增速2%、10%、20%的假设测算，2026-2030年国内AI建设累计融资需求约为1.27、2.15和3.5万亿元。AI融资需求主要由银行贷款、境内外债券等渠道承接。三档情景下，2026-2030年境内债累计新增供给约为913、1587和2608亿元。国内债市体量足够承接，问题在于融资需求不足，供给放量对投资者更多是机会。短期AI融资更多是结构性影响，关注点心债、科创债、多层次Reits等扩容；后续债市供需格局能否改变，关键变量是AI资本开支规模能否上一个台阶，这取决于芯片瓶颈的突破进度、技术路线对算力的消耗密度和应用端的需求兑现。

　　风险提示：AI需求不及预期、融资环境收紧、技术迭代、交易拥挤放大。

（文章来源：界面新闻）