一、抛压已集中释放：绝对收益资金基于守卫盈亏平衡线和控制回撤减仓；中小投资者盈亏平衡附近集中赎回权益产品；风险偏好回落，融资净卖出。绝对收益资金和中小投资者抛压负循环机制有限，短期，微观结构稳定性可能很快自然恢复。这样的位置，行稳致远政策发力是应有之义，且短期容易取得效果。存储龙头上市，资金分化可能好于预期，构成市场超跌反弹契机。
5-6月科技单赛道产品资金正循环，7月转向负循环。本周调整行情已演绎到了抛压集中释放的阶段。本周资产配置类机构(保险、银行理财)在年内盈亏平衡线附近减仓，固收+基于控制回撤减仓。本周电子、半导体设备和材料的持仓浮盈由正转负，通信持仓浮盈也迫近盈亏平衡线，对应单赛道产品资金流出加速。本周融资净卖出，更多是风险偏好回落的结果。市场担忧资金负循环，但配置类机构和固收+的减仓偏向于一次性集中抛压(3月下旬的企业年金的抛压兑现就是这样的特征)。而中小投资者持仓浮盈转负后，持仓稳定性会自然提升。绝对收益资金和中小投资者抛压负循环机制有限。抛压集中兑现后，短期，微观结构稳定性可能很快自然恢复。
这样的位置，行稳致远政策发力是应有之义，且与市场内在稳定性的恢复共振，短期效果容易显现。后续存储龙头上市，资金分化大概率弱于市场预期，这可能直接构成市场超跌反弹的契机。
二、AI产业链超跌反弹很快出现，但超跌反弹后需要等待重磅产业催化，开启新一轮中期行情。算力通胀行情中波段划分段落，后续可能演绎分化行情。分化的线索是细分行业后续能否维持需求占比提升 + 供给瓶颈。供给瓶颈松动的资产，估值中枢可能面临下修。存储涨价来自云计算厂商的阻力增加，AI产业链利润传导不畅，可能是后续基本面扰动的来源。后续AI产业链行情需经历一个“慢节奏”的阶段。
AI产业链超跌已经出现，超跌反弹可能很快出现。而超跌反弹后，市场会进入一个资金供需影响权重下降，基本面展望重要性回归的阶段。2024年“9·24”行情以来，电子行业筹码浮盈由正转负的节点包括2025年4月上旬，2025年11月中旬，2026年3月下旬。每个节点前后，科技中波段行情核心驱动力都有所不同。25年春季是DeepSeek行情，2025年5月启动的行情是海外AI资本开支beta上行，2025年11月谷歌链启动，算力通胀行情发酵，2026年4月后，AI应用边际拓展，Anthropic走通盈利模型，算力通胀行情演绎趋于充分。所以，超跌反弹后，AI产业链5-6月只争朝夕的节奏，不会马上回归。新一轮中期上涨行情启动，需要等待产业重磅催化。可能的主要来源，仍来自于大模型端的进步，海外领先大模型进步，拓宽应用端边界(我们重点关注物理AI和AI for Science)。或者国产大模型进步，走通生态链。
6月底的高点，是算力通胀行情一个重要的中期高点，中波段行情划分段落，后续可能演绎分化行情。分化的线索是，细分行业的算力通胀逻辑(需求占比提升 + 供给瓶颈)是否出现松动。供给瓶颈松动的资产，估值中枢可能面临下修。另外，大模型端高盈利，供应链端全面算力通胀，而作为算力资本开支主体的美股云计算龙头只做“利润搬运”，自身利润受到上下游挤压，确实不是一个稳定的利润分配格局。存储涨价遇到了云计算厂商的阻碍，这在情理之中。这可能是中期扰动的一个来源。利润分配问题根本解决，还依赖于大模型拓宽应用边界，打开新的盈利空间。所以，在新的重磅催化兑现前，AI产业链行情需经历一个“慢节奏，强分化”的阶段。
三、超跌反弹阶段，还是AI产业链占优。中期AI产业链重新挑战前高，需等待重磅产业催化开启新阶段行情。大波段行情延续，大概率还是科技领涨。新一轮行情，需要也势必是基本面改善来源更丰富，增量资金流入通道更丰富。后续结构更百花齐放体现为，科技内部能上涨的资产增加，海外AI链之外，国内AI链和科技小盘主题也有机会。非科技方向也有机会，首选非银，关注战略资源、新消费和出口/出海链Alpha机会。
超跌反弹就在不远处，AI产业链反弹行情仍有弹性。中期，AI产业链重新挑战新高，需要等待重磅产业催化开启新阶段行情。而超跌反弹和行情新阶段之间，算力通胀行情可能显著分化。大波段行情延续，大概率还是以科技领涨为前提。机构仓位聚焦，资金正循环的方向，都偏向于科技。大波段行情不同阶段，结构风格特征一脉相承也符合历史规律。
新一轮上涨行情，需要也势必是基本面改善来源更丰富(国内科技改善，一二级市场联动)，增量资金流入通道也更丰富(除了单赛道公募正循环，交易性资金，行业ETF，以及其他顺周期高beta资产赛道都可能演绎资金正循环)。5-6月的显著分化行情不是常态。科技领涨，其他逻辑通顺的方向同样有绝对收益(比如26Q1的市场特征)才是常态。后续结构更百花齐放体现为，科技内部能上涨的资产增加，海外AI链之外，国内AI链和科技小盘主题也有机会。非科技方向也有机会，首选券商，非银金融是唯一的“低PB、高ROE”一级行业；关键机构持仓出清充分；盈利顺市场周期，创投和出海提供Alpha。券商向上弹性的关键因素是“大波段行情的演绎空间”。在调整波段，市场怀疑大波段行情，券商承压。相反，在超跌反弹阶段，以及市场突破关键节点，大波段行情延伸预期升温的时刻，券商都是高弹性资产。另外，短期，美债收益率上行从高通胀预期驱动，转向实际利率和期限利差驱动，而美国远期经济向好，根本上还是利率不构成约束，AI投资延续高景气。所以，战略资源中，小金属(算力通胀资产) 好于工业金属和基础化工好于贵金属。同时，关注出口/出海链Alpha和新消费的中期机会。这两个方向贡献超额收益的条件：出口/出海链Alpha需要等待美伊冲突的短期扰动过去 + 潜在的新增贸易摩擦边界明确，中期基本面上行趋势认知强化。新消费等待消费IPO重启和消费新基金批文落地。
风险提示：海外经济衰退超预期，国内经济复苏不及预期。
（文章来源：申万宏源）
