中信证券研报称，伴随宏观尾部风险的下降，AI产业趋势再次成为影响美股科技股下半年走势的核心变量。美股市场近期剧烈波动虽充满噪音，但市场对AI的认知正不断回归理性，对短期ROI的诉求亦更为迫切。进入下半年，AI货币化进程、科技巨头AI CAPEX持续性、AI产业链价值分配等将继续成为市场讨论的焦点，市场高波动特征料将延续，Hyperscaler厂商、营收增速触底回升的应用软件&互联网厂商值得重点关注，谨慎看待高预期的信息安全&基础软件板块，硬件半导体的交易则有望进一步收窄于短期高确定性环节。

　　全文如下

　　前瞻｜美股科技股2026H2投资思考

　　伴随宏观尾部风险的下降，AI产业趋势再次成为影响美股科技股下半年走势的核心变量。美股市场近期剧烈波动虽充满噪音，但市场对AI的认知正不断回归理性，对短期ROI的诉求亦更为迫切。进入下半年，AI货币化进程、科技巨头AI CAPEX持续性、AI产业链价值分配等将继续成为市场讨论的焦点，市场高波动特征料将延续，Hyperscaler厂商、营收增速触底回升的应用软件&互联网厂商值得重点关注，谨慎看待高预期的信息安全&基础软件板块，硬件半导体的交易则有望进一步收窄于短期高确定性环节。

　　▍美股科技股：持续高波动、软&硬件之间轮动。

　　过去三周，美股科技板块再次出现剧烈波动，板块内部亦出现明显的轮动迹象，体现为AI相关硬件半导体的显著回调，以及hypercaler科技巨头、软件板块走势的阶段性占优。自2023年以来，AI资本开支成为美股科技股交易的核心主线，因此这种资本开支而非终端需求驱动的市场，巨幅的波动并不鲜见，但显然，每次市场关注&担忧点亦在不断变化。当下美伊冲突时断时续，但其尾部风险已明显降低，中短期维度，宏观层面的扰动已不再构成美股科技股的核心矛盾，AI产业趋势才是后续我们核心关注的点，相较于数个季度之前，模型技术迭代、竞争格局、CAPEX规模约束等因素的快速变化，也使得市场关注&讨论的变量不断变化。

　　▍2026H1：全面受益于AI算力通胀。

　　回顾上半年，从上游的半导体硬件，到中下游的算力平台、模型厂商，产业主要参与者均广泛受益于AI算力的通胀，具体时间线为：AI coding、Agent能力提升，推动企业、个人用户AI使用率的井喷； Agent对token的消耗较AI Chatbot呈现指数级增长，推动AI算力供需结构持续偏紧；云平台、Neocloud厂商开始涨价，模型厂商亦转向基于token使用量计费的商业模式；至此，产业链所有环节均受益于价格通胀，并体现为财务层面的收入增速提升、利润率同步改善等。历史经验显示，周期投资需避免过度线性外推，并时刻关注产业周期位置、上行持续性。从过去半年美股科技板块股价表现来看，市场显然存在着很多矛盾、且让人担忧的地方。

　　▍当下焦点：货币化进程、CAPEX持续性、价值分配扭曲。

　　中短期维度，AI产业仍存在一些核心的问题&分歧，主要包括：

　　1）AI货币化，根据The Information报道，Anthropic + OpenAI最新ARR数据已超过1100亿美元，但头部模型厂商当前约70%的收入主要和coding相关，我们仍需发掘更多高价值商业化场景，以匹配巨额CAPEX。目前AI应用场景仍主要以效率提升&成本节约为主，所谓将AI潜在商业价值，和最终可能的人力裁撤&节约形成的人力成本成比例简单对应的观点，并不牢靠，且违背基本商业逻辑；

　　2）AI CAPEX持续性，美股半导体&硬件当下超高毛利率依赖于全球AI CAPEX快速增长，我们测算北美四大云厂商2026年CAPEX投入（7100亿美元）和同期经营现金流基本持平，其正通过借债&股份增发等方式筹措更多资金，这将使得华尔街愈发短视、苛刻、焦虑；

　　3）产业链价值分配扭曲，若假定2027年全球AI CAPEX同比+50%（市场主流预期），考虑到存储芯片环节挤占，我们测算其他半导体硬件环节将远达不到50%增速。

　　▍2026H2展望：关注Hyperscaler、应用软件&互联网厂商。

　　较2026H1，资本市场对AI产业认知正逐步趋于理性、客观，对ROI追逐也更加急迫、焦躁。展望下半年，我们对各科技子板块的判断为：

　　1）硬件&半导体，料将持续处于高波动状态当中，市场交易广度持续收窄，并集中于产业链中最具议价能力&价格弹性环节，以及技术创新带来显著增量的领域；

　　2）Hyperscaler厂商，宏观预期的改善，料将显著改善市场对其传统互联网、软件业务的预期。部分关于Hyperscaler厂商资本开支囚徒困境的观点，显然也过于夸大，参考META历史经验，华尔街态度、董事会压力或是打破僵局最好的途径，市场不应低估其资本开支节奏主动调节能力；

　　3）软件&互联网，伴随市场对AI模型的逐步祛魅，软件&互联网企业的悲观定价正逐步改善，但营收增速的触底回升仍是股价反弹的必要条件，宏观预期改善+超过1年的业务调整&优化正在增加这种可能性。

　　▍风险因素：

　　宏观通胀粘性及失控风险；AI技术进展不及预期风险；AI发展失控风险；科技巨头资本开支收缩及放缓风险；地缘冲突导致全球供应链混乱及阻断风险；美国中期选举前的政策预期紊乱风险；行业竞争加剧风险；AI潜在伦理、道德、侵犯用户隐私风险；企业数据泄露、信息安全风险。

　　▍投资建议：

　　算力供需偏紧带来的价格通胀构筑了AI产业上半年的繁荣。伴随宏观尾部风险的下降，AI产业趋势再次成为美股科技板块下半年走势的核心变量，市场对产业的认知亦在不断趋于理性、客观，包括对模型厂商的祛魅，对Hyperscaler、互联网&应用软件厂商负面看法的改善等，同时对AI ROI的诉求亦更加迫切。进入下半年，Hyperscaler厂商、营收增速触底回升的应用软件&互联网厂商值得重点关注，谨慎看待信息安全&基础软件板块，而硬件半导体的交易广度料将持续收窄，并集中于短期高确定性环节。

（文章来源：第一财经）