在成长投资中，如何穿越技术周期，以把握不同阶段的投资机会？宏利基金权益投资部高级基金经理孙硕将Gartner曲线与A股市场实际相结合，提出成长投资的三大类别：新兴成长、景气成长与周期成长，并以AI主线为例，剖析了当前产业从概念驱动向商业模式验证演进的关键节点。

　　孙硕表示，面对快速迭代的AI创新周期，不宜固守静态估值指标，应立足产业变化，动态跟踪景气度与风险，以开放心态应对试错成本。

　　成长投资分为三大类别

　　孙硕认为，投资应回归经典的Gartner曲线作为分析框架，该曲线将企业生命周期划分为技术触发、期望膨胀、泡沫破裂、稳步爬升、生产成熟等五个阶段。结合A股市场的实际特点，他将这些阶段进一步归纳为三类成长投资。

　　一是新兴成长投资，对应行业渗透率从0到1%再到10%的阶段，这是一个从无到有的价值创造过程。其核心关注点在于行业生命周期所处的位置、是否存在非线性变革，以及未来的成长空间。此阶段的股价主要由技术突破、政策发布等因素驱动。以商业航天为例，该行业目前处于技术导入的早期，未来想象空间巨大，但由于相关公司当前订单较少，业绩尚未实际落地。

　　二是景气成长投资，对应行业经历泡沫破裂后重回价值增长的阶段。孙硕表示，当渗透率从10%提升至30%时，股价的核心驱动力来自业绩及业绩的先导指标，包括排产、订单、产能利用率、收入、利润等。“但这类机会并非任何时候都存在，以2022年下半年的储能和海上风电为例，行业景气度的持续性并不高，且股价的阶段性高点往往先于基本面变化而出现。”孙硕称。

　　三是周期成长投资。当行业渗透率超过30%后，由于技术周期或供需周期变化引发供需错配，进而带来产品价格上涨，形成较为典型的投资范式。近年来的存储芯片、光纤光缆等行业便是例证。

　　继续关注AI投资主线

　　孙硕目前重点关注AI主线。他认为，本轮AI创新周期的强度、迭代速度可能超过历史上任何一轮，过往经验的参考价值相对有限。“我们倾向于以建设性和发展性的眼光去看待问题，紧密跟踪产业变化，保持开放的心态，并做好应对试错成本的准备。”孙硕说。

　　展望未来，孙硕认为，若部分AI企业能逐步实现商业模式闭环验证，那么可能标志着行业从概念驱动向更注重盈利能力的阶段演进。从当前产业跟踪情况看，无论是海外算力还是国产算力，都有望维持较高的景气状态，但仍应持续跟踪产业变化和潜在风险。

　　“此外，随着优质模型企业陆续上市，模型本身也可能具备长期投资价值。在我们看来，AI端侧应用也是他关注的重要方向，目前尚处于新兴成长的早期阶段，未来落地形态可能是机器人、智能眼镜、耳机等，存在一定不确定性，但赔率可能较高。”孙硕称。

　　针对市场关注的光模块估值问题，孙硕认为不能静态地看待市盈率或市净率。对于制造业公司，更应从市净率视角出发，其估值底部由净资产收益率决定。在高景气周期下，供需矛盾可能进一步加剧，带动净利率与净资产收益率上行，从而推高市净率；但若景气度出现拐点，则可能面临业绩与估值双杀的“戴维斯双杀”。因此，估值判断必须与景气度变化相结合。

　　关于海外科技大厂资本开支的持续性，孙硕表示，基于现有信息判断，暂未看到明确的风险信号。从静态来看，相关公司杠杆水平均未达到历史极值；从动态来看，部分企业聚焦Coding Agent等可落地业务并已实现盈利。国内产业链方面，部分中游制造企业对中长期需求展望积极，产能安排已延伸至2027年到2028年。

　　“AI行业迭代速度较快，无须预判几年后的终局，更现实的是立足当下，紧密跟踪产业变化、动态应对。”孙硕称。

（文章来源：上海证券报）