即便网购已经成为一种主流的生活购物方式，但运营一家线上商家却远没有想象中容易。从选择哪些电商渠道、如何进行订单管理、如何在促销活动中既保证销量增长又保证利润空间，都考验店家的运营水平。

　　由此，电商代运营行业应运而生，并培育了宝尊电商-W（9991.HK）、壹网壹创（300792.SZ）、丽人丽妆（605136.SH）、若羽臣（H02287.HK）为代表的上市企业。

　　然而，随着行业整体从野蛮生长状态进入当前的存量博弈状态，守在各大电商平台大门口的“打工人”——电商代运营商，在过去五年集体面临如何扭转业绩颓势、寻求增量业务的挑战。

　　Wind数据显示，截至4月20日收盘，除青木科技（301110.SZ）、凯淳股份（301001.SZ）尚未发布2025年度的财务数据，六大电商代运营上市企业中上述的四家已发布了2025年业绩数据。

　　其中，行业老大哥宝尊电商-W在2025年实现营收99.45亿元，实现扣非归母净利润-2.06亿元，在六家电商代运营上市企业中营收规模最大、但扣非归母净利润亏损额度也最大。

　　事实上，据Wind数据，2021—2024年，宝尊电商-W的扣非归母净利润持续低于-1.5亿元，亏损额已连续四年在同业可比上市企业中最大，且过去五年累计亏损超14亿元。

　　不过，宝尊电商-W创始人兼董事长仇文彬在最新发布的2025年度业绩公告中表示，2025年第四季度，宝尊电商品牌管理业务实现了GAP首个季度盈利的重要里程碑，为期三年的战略转型圆满收官。展望新阶段，公司将继续扩大品牌管理平台规模，致力于推动可持续的长期增长。

　　那么，宝尊电商-W为何在过去五年持续大额亏损经营？该公司又能否借助品牌管理业务实现扭亏？南都记者就业绩变动、品牌管理等相关问题向宝尊电商发去采访函，截至发稿时未获回复。

　　借并购拓展第二增长业务，培育三年仍盈利羸弱

　　故事或从2022年说起。

　　这一年，六大电商代运营上市企业均面临不同程度的收入下滑或利润下滑，行业龙头宝尊电商-W的扣非归母净利润为-5.46亿元，亏损额同比扩大1.48倍。丽人丽妆、凯淳股份的扣非归母净利润则分别为-1.72亿元、-960万元，壹网壹创、青木科技的扣非归母净利润分别为1.48亿元、5326万元，分别同比下滑63.33%、42.73%。

　　作为电商平台与品牌商之间的服务纽带，电商代运营企业的传统业务主要由买断式经销、代运营服务两种组成，前者需要向品牌方垫资采购产品以赚取销售差价牟利，后者通过代运营服务费和佣金牟利。

　　然而，随着抖音、小红书等新型内容电商平台崛起，以及存量博弈下的流量成本节节攀高，电商代运营企业不管是想要摆脱对淘宝等传统电商平台的渠道依赖、培育自身的多平台运营能力，还是想要培育自有品牌获取更高的利润率，都需要新增各项投入，且投入产出比在下降。

　　而六大电商代运营上市企业中，代运营业务占比最高的，是宝尊电商-W。

　　同在2022年，青木科技成功登陆创业板，其在招股书披露了上述六家电商代运营上市企业2020年的营业收入和代运营收入。以此估算六家企业该年的代运营收入占比，宝尊电商以55.87%居首位。

　　这意味着，作为行业老大哥，宝尊电商的业务转型之路或许要更慢一些。

　　2023年年报显示，该年，宝尊电商收购了美国服饰品牌GAP的大中华区业务和英国户外品牌Hunter在大中华区及东南亚地区的相关知识产权，将上述两个品牌业务纳入品牌管理业务，并将自身的主营业务扩展至宝尊电商、宝尊品牌管理、宝尊国际三个业务线，意在以品牌管理业务扩展助力公司实现第二增长曲线。

　　2023年年报还显示，自该年一季度起，宝尊电商开始有两个经营分部，分别是电商业务（涵盖宝尊电商、宝尊国际两个业务线）和品牌管理。

　　然而，三年过去了，以GAP品牌为主导的品牌管理业务仍未稳定盈利。

　　据年报数据，2023—2024年，宝尊电商品牌管理业务的净营收分别为12.71亿元、14.74亿元，对应的经调整经营利润分别为-1.88亿元、-1.67亿元。最新业绩公告则显示，2025年，该公司品牌管理业务的收入为18.45亿元，2025年经调整经营利润为-9302.8万元。

　　这意味着，过去三年，从经调整经营利润看，宝尊电商旗下品牌管理业务已累计亏损4.48亿元。

　　不过，2025年第四季度，宝尊电商的品牌管理业务实现经调整经营利润176.50万元，首现微弱的盈利迹象。

　　各项费用侵占经营利润，早期投资人纷纷清仓

　　品牌管理业务首次出现单季度盈利，主要得益于宝尊电商旗下GAP品牌的经营业务开始出现积极信号。

　　业绩公告显示，截至2025年末，宝尊电商旗下共计有177家管理品牌线下门店，其中GAP线下门店总数为164家，占比高达92.66%。

　　在对GAP品牌的经营思路上，宝尊电商采取控制折扣比率、优化库存管理的方式提升品牌溢价能力和毛利率，以摆脱过往的深度折扣模式。这些经营策略确实提升了宝尊电商的销售毛利率。

　　Wind数据显示，2022—2025年，宝尊电商的销售毛利率分别为73.15%、72.66%、73.74%、74.10%，同期另外五家电商代运营上市企业的销售毛利率最高则不超过60%。不难发现，宝尊电商的销售毛利率在同业可比上市企业中偏高且2024—2025年连续两年提升。

　　电商代运营上市公司毛利率对比。（制图：雷小艳）

　　但是，宝尊电商的高毛利率并未在盈利上得到体现。Wind数据显示，2021—2025年，从扣非归母净利润看，宝尊电商是六家电商代运营上市企业中唯一持续亏损经营的企业。

　　电商代运营上市公司扣非归母净利润对比。（制图：雷小艳）

　　究其原因，或在于宝尊电商大力拓展GAP品牌线下门店的同时，其自身的营销费用、管理费用亦在增长，且增速超过了同期营收的增速。

　　年报及最新业绩公告数据显示，2021—2025年，宝尊电商的销售及营销费用分别为8.95亿元、7.88亿元、8.92亿元、10.41亿元、12.22亿元，年复合增速达8.10%且在2023—2025年连续三年的同比增速均超13%。

　　同期，该公司的管理及行政费用分别为1.57亿元、9150.8万元、2.29亿元、1.92亿元、1.88亿元，年复合增速达4.57%且2023年同比翻倍增长。

　　而同期（2021—2025年)，宝尊电商的营收年复合增速仅为1.43%。

　　这意味着，即便旗下品牌管理业务首次出现单个季度的经营利润实现盈亏平衡，但宝尊电商能否最终实现稳定盈利，仍需要观察该公司能否进一步降本增效，提高综合盈利能力。

　　毕竟，从财报数据看，截至2025年末，宝尊电商的累计亏损（待弥补亏损）已达9.34亿元。

　　从投资者角度看，宝尊电商的转型之路能否最终实现稳定盈利，或许亦存在不确定性。

　　历年年报显示，Softbank Corp.（软银集团）的全资公司Tsubasa Corporation、阿里巴巴集团控股有限公司(下称“阿里巴巴集团”，纽交所代码BABA.N,港交所代码9988.HK)分别于2022年、2024年清仓了对宝尊电商的所有持股，JPMorgan Chase & Co.（摩根大通公司)和Morgan Stanley（摩根士丹利）曾于2022年末对宝尊电商的股份拥有净多头持仓，但也于次年（2023年）清仓了所有持仓。

　　其中，阿里巴巴集团、软银集团是宝尊电商创业阶段的早期投资人，曾陪伴宝尊电商一路做大至上市。

（文章来源：南方都市报）