近年来，饮料消费场景愈发多元化，消费者的需求也变得更加细致。从最初的单一解渴需求，到如今涵盖社交、运动、美容、提神等多种需求，饮料市场正经历着前所未有的变革。

　　3月26日，华润饮料（2460.HK）如期披露2025年年度业绩公告，这份承载着市场期待的成绩单，最终以“营收利润双降”的表现收场。作为国内包装饮用水行业的头部玩家，华润饮料凭借“怡宝”品牌稳居市场前列，但在消费复苏乏力、行业竞争白热化的2025年，其业绩增速倒退、核心业务承压的问题愈发凸显。

　　业绩承压，净利润大幅下滑近40%

　　华润饮料2025年业绩报告显示，全年实现营业收入110.02亿元，同比下降18.6%；归母净利润9.85亿元，同比大幅下滑39.8%；每股基本收益0.41元，较2024年的0.79元近乎腰斩。

　　图片来源：华润饮料2025年度业绩报告

　　这组数字与2024年上市时的意气风发形成刺眼对比：2024年10月23日，华润饮料以14.5港元/股登陆港交所，公开发售超额认购234.49倍，首日收涨15.03%，市值一度逼近400亿港元。

　　如今，公司股价已跌至9港元/股附近，市值蒸发约180亿港元，降幅约46%。上市第二年，业绩“变脸”来得如此之快。

　　作为华润饮料的核心支柱，包装饮用水业务的表现直接决定了公司整体营收走势。财报显示，2025年，公司包装饮用水产品实现收入95.04亿元，同比下降21.6%，占总营收的86.4%，尽管仍是营收主力，但同比降幅显著高于整体营收降幅，成为拖累营收的主要因素。

　　图片来源：华润饮料2025年度业绩报告

　　从公司2025年产品结构来看，包装饮用水细分品类收入均出现不同程度下滑：小规格瓶装水（单瓶容量≤1升）收入53.96亿元，同比大幅下降23.2%，占包装水收入的49.0%；中大规格瓶装水（1升-15升）收入36.37亿元，同比下降21.0%，占比33.1%；就连相对稳定的桶装水（18.9升）也未能幸免，收入4.70亿元，同比下滑3.9%，占比4.3%。小规格瓶装水作为消费场景最广泛、销量最大的品类，下滑幅度最大，反映出公司在即饮场景的竞争力出现松动。

　　图片来源：华润饮料2025年度业绩报告

　　整体来看，这是华润饮料近年来最惨烈的一次业绩倒退。2022年至2024年，公司净利润涨幅分别为15.34%、34.3%、23.12%，增长曲线一直稳健向上，但2025年的-39.8%，堪称“断崖式”下滑。

　　营收下滑的同时，华润饮料的盈利能力也出现明显弱化。2025年公司毛利率为45.7%，同比下降1.6个百分点，主要受产品结构变化及营销投入加大影响。净利率从2024年的12.1%降至2025年的9.2%。在原材料价格整体下行的背景下，毛利率不升反降，说明问题出在定价权和费用端——这正是行业价格战的白热化信号。

　　应收账款攀升，周转能力下降

　　从行业核心经营指标来看，华润饮料的运营效率也备受考验。存货周转天数从22.6天增至27.6天。虽然公司解释称“2024年末为春节备货影响”，但在收入下滑18.6%的背景下，存货周转放缓仍需警惕。

　　2025年末，公司贸易及其他应收款项8.24亿元，同比增加约23%，贸易应收账款周转天数从7.5天增至10.3天，说明对下游经销商的账期在拉长；同期，贸易应付账款周转天数从36.9天降至28.9天，说明对上游供应商的付款节奏在加快。一升一降之间，反映的是产业链话语权的微妙流失。

　　这与华润饮料的渠道策略调整有关。为应对竞争，公司正从传统经销模式向多元化渠道转型，积极拓展零食折扣、电商、家庭等新兴渠道。但转型期往往伴随着阵痛：现代渠道投入增加带来应收账款攀升，而传统渠道的收缩又导致现金流承压。

　　行业“水战”，农夫山泉的“绿瓶狙击”

　　华润饮料近年来的业绩滑坡，绕不开2024年夏季那场席卷行业的“水战”。

　　2024年4月，农夫山泉（9633.HK）突然推出绿色包装的纯净水产品，正式杀入怡宝的核心腹地。这步棋的针对性极强：农夫山泉此前二十年一直主打“天然水”概念，与怡宝的“纯净水”形成差异化竞争。但在华润饮料递交上市申请后不久，钟睒睒便亮出了这把“绿色尖刀”。

　　彼时，农夫山泉绿瓶水在部分渠道打出9.9元/12瓶（约0.83元/瓶）的超低价，价格战随即打响，怡宝不得不被迫应战。华润饮料上市招股书披露，截至2024年4月30日止四个月，小规格瓶装水产品的平均售价降至1198元/吨，较2023年末的1247元/吨有所下降。

　　更严峻的是，这场战争并非双雄对决，而是多方混战。娃哈哈、百岁山等竞争对手也纷纷跟进，甚至今麦郎、康师傅等品牌跨界入局，瓶装水单价一度“卷”到1元以下。

　　中泰证券研报披露的数据显示，2025年中国包装水（不含8L 以上大包装）市场规模预计为2242.31亿元，同比增长3%，市场呈现多维度价值竞争，行业龙头表现分化明显。

　　公开数据显示，截至2025年9月，农夫山泉以30%以上的市场份额稳居行业首位，凭借全品类布局和灵活的市场策略构筑护城河，娃哈哈市占率同比提升2%位居第二，怡宝市占率下降3%。其中，农夫山泉2025年全年营收为525.53亿元，同比增长22.51%，净利润为158.68亿元，同比增长30.89%。

　　业务结构之困，第二增长曲线羸弱

　　近年来，饮料行业呈现“健康化、多元化、场景化”趋势，头部企业纷纷加大新品布局，华润饮料的饮料业务同样面临多重竞争压力。

　　财报显示，2025年，公司饮料产品收入达14.99亿元，尽管实现了7.3%的同比增长，占比提升至13.6%。2025年内公司更是在饮料领域推出23个新品SKU，涵盖草本植物饮、无糖茶、果汁等多个品类，产品包括“至本清润枇杷炖梨”“蜜水青提”“铁观音茉莉玉露”等，试图打造第二增长曲线。

　　但这份“唯一增长”的含金量有限。7.3%的增速并不算亮眼，更关键的是，14.99亿元的体量与95亿元的包装水业务相比，仍是“小巫见大巫”。新品放量速度不及预期，未能形成规模化效应。

　　纵观来看，华润饮料的饮料业务缺乏真正的“大单品”。“至本清润”虽在草本饮料赛道有所建树，但体量尚小；“佐味茶事”无糖茶系列2025年7月才完成升级上市，市场认知度远不及东方树叶；运动饮料“魔力”、咖啡“焰焙”等更是处于培育期。

　　对比农夫山泉的“水+茶”双引擎格局，差距更为明显。公开数据显示，2025年，农夫山泉茶饮料收入215.96亿元，同比增长29%，占总收入41.1%，已超越包装水成为第一大收入来源。东方树叶、茶π等超级单品构建了强大的品牌矩阵。

　　更雪上加霜的是，2025年，华润饮料与日本麒麟品牌的IP合作到期终止，“午后奶茶”“火咖”等系列产品退出。虽然公司声称已完成品牌替代，但短期内对饮料业务的产品丰富度仍有影响。

　　股价低迷，估值承压，高管增持能否托底股价？

　　业绩公告次日（3月27日），华润饮料股价低开，盘中一度创下阶段新低。截至3月31日收盘，股价报8.73港元/股，较上市发行价大幅下跌。

　　为稳定市场信心，公司同步推出两项举措：一是高分红派息，2025年全年派息率（含中期股息每股0.118元、末期股息每股0.088元及特别股息每股0.165元）高达90.3%；二是管理层增持计划，董事会主席高立、总裁李树清、首席财务官黄鹄等拟在6个月内合计增持不超过340万港元，其中高立个人出资上限为100万港元。

　　高分红是华润系企业的传统，90%的派息率在港股消费板块中堪称“慷慨”。但对于一家净利润下滑40%的公司，高分红可能意味着对未来投资的“收缩”，而非信心的彰显。

　　另外，管理层增持的金额也引发讨论。340万港元在港股市场中属于“象征性”操作，对比公司超200亿港元的市值，占比微乎其微。有投资者调侃：“这点钱连一套深圳湾的房子都买不起，如何撑起一家上市公司的股价？”

　　截至3月31日，华润饮料市盈率（TTM）约19.2倍，市净率约1.76倍，市销率（TTM）约1.76倍。对比农夫山泉约30倍的动态市盈率，华润饮料确实处于“估值洼地”。

　　但“便宜”不等于“机会”。市场对消费股的定价逻辑正在潜移默化的发生转变，华润饮料如何重拾盈利能力并加强第二增长曲线，或许是投资者未来更为关注的。（《理财周刊-财事汇》出品）

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（文章来源：理财周刊-财事汇）