护城河还在，城在不在？对于投资者担心的这个问题，张坤坚信“城始终在那里”。

　　从短期维度来看，在消费板块整体表现疲软的过去一年，张坤在管总规模出现缩水，部分产品跑输基准。

　　截至去年年末，张坤旗下4只产品在管规模合计483.83亿元，较同年三季度末的565.43亿元，规模减少81.6亿元，减幅为14.43%。4只产品规模环比均有下滑，易方达优质企业三年、易方达蓝筹精选、易方达优质精选（QDII）、易方达亚洲精选较上期分别减少21.85%、14.81%、14.69%、2.46%。

　　过去一年，易方达优质精选（QDII）、易方达亚洲精选、易方达蓝筹精选、易方达优质企业三年的二季度收益率分别为8.46%、41.87%、6.86%、11.75%。除了易方达亚洲精选跑赢基准17.65%，其余同期业绩均低于基准。

　　较上季度末，仅易方达亚洲精选十大重仓股出现变动，富途控股新进，普拉达退出，其余3只产品十大重仓股名单未变。此外，部分产品对阿里巴巴-W的持仓排名较上季度末向后位移。

　　张坤始终对组合中企业的商业模式、竞争壁垒和现金流产生能力充满信心。他认为，市场先生的出价已经使得一些优质公司即使私有化也是非常划算的，对长期投资者是很好的机会。

　　在四季报中，张坤指出消费提振被放在了施政的重要位置上。过去几年，国内消费始终处于较弱的状态。但他认为，投资以国内需求为主的企业是“在有鱼的地方钓鱼”。

　　普拉达退出十大重仓股行列

　　截至去年年末，易方达优质精选（QDII）前十大重仓股依次为：腾讯控股、贵州茅台、泸州老窖、山西汾酒、五粮液、阿里巴巴-W、华住集团-S、携程集团-S、分众传媒、京东健康。较上季度末，该产品十大重仓股名单未变，三季度末头号重仓股阿里巴巴-W回落至第六位，腾讯控股重回头号重仓股。

　　据四季报，该产品投向中国内地、中国香港的资产占比分别为47.64%、46.76%。

　　截至去年年末，易方达亚洲精选前十大重仓股依次为：SamsungElectronics、谷歌-A、腾讯控股、中国海洋石油、华住集团-S、阿里巴巴-W、台积电、携程集团-S、微软、富途控股。较上季度末，富途控股新进十大重仓股，普拉达退出该行列。

　　该产品投向中国香港、美国、韩国、中国台湾的资产占比分别为47.51%、31.08%、13.25%、2.66%。

　　截至去年年末，易方达蓝筹精选前十大重仓股依次为：腾讯控股、贵州茅台、五粮液、阿里巴巴-W、山西汾酒、泸州老窖、百胜中国、中国海洋石油、京东健康、分众传媒。较上季度末，该产品十大重仓股名单也未变，排名上变化较大的是京东健康从三季度末的第四位降至年末的第九位。

　　该产品以港股通投向港股的总市值为142.89亿元，占净值比例46.06%。

　　截至去年年末，易方达优质企业三年前十大重仓股依次为：腾讯控股、贵州茅台、百胜中国、五粮液、山西汾酒、阿里巴巴-W、泸州老窖、中国海洋石油、招商银行、京东健康。较上季度末，该产品十大重仓个股同样未调整，但值得注意的是，阿里巴巴-W从三季度末的第二位降至年末的第六位，京东健康也从第五位降至第十位。

　　另外，该产品投向港股的总市值为119.88亿元，占净值比例46.38%。

　　内需公司也是“有鱼的地方”

　　张坤在四季报中提及，去年12月召开的中央经济工作会议强调，2026年重点任务中排在第一位的是大力提振消费，提高投资效益，全方位扩大国内需求，实施提振消费专项行动，加力扩围实施“两新”政策，更大力度支持“两重”项目。

　　他强调，消费提振被放在了施政的重要位置上。关于消费的长期重要性，凯恩斯曾在《就业、利息和货币通论》中写过，消费是一切经济活动的唯一目的。从另一个角度来看，经济活动的最终目的也是让老百姓过上更好的生活，更高质量的消费是重要的体现形式之一。

　　最近几年，从社零、消费者信心指数、CPI等指标来看，国内消费始终处于较弱的状态。在上市公司中，相比主要做出口（即其他国家的消费或投资）企业，以国内需求为主的企业经营压力总体更大一些。如果以芒格说的“在有鱼的地方钓鱼”为标准来看，过去三年中前者更加符合这个标准。但是长期来看，张坤并不认为这是一个常态。

　　从增量和存量两方面来看，张坤认为，未来十年，不论是老百姓的实际生活水平还是社会保障水平，都会有一个显著的提升，与发达国家的生活水平差距也会明显缩小。在某个时刻，市场会意识到投资需求在国内的公司也是“在有鱼的地方钓鱼”。

　　另外，张坤认为，从这次AI浪潮来看，一个国家有强大的内需市场对科技创新也有重要的促进作用，强大的需求和盈利能力能够虹吸全球的资源、人才和资本为创新服务。

　　以海外领先的模型GPT和Gemini为例，这些已经成了不少投资者做研究的日常必备工具，其C端每年200美金左右的订阅费构成了企业现阶段重要的收入来源之一。在“AI泡沫论”争议的今天，这些实打实的订阅收入对模型企业融资和持续投入的信心起到了重要作用。

　　他指出，对比来看，团队投资的一家国内企业也拥有国内领先的基础模型能力，如果有更加强劲的消费环境，订阅收入和模型能力投入就能实现更好的互动，有助于未来追近全球领先的模型水平。

　　东财图解·加点干货

（文章来源：财联社）