历次中央经济工作会议后，大盘、风格、行业表现有何规律？

　　我们在此前的报告《经济工作会议前后，A股市场如何表现？》中提出，中央经济工作会议依照政策基调可以分为“稳增长”和“调结构”两类。

　　偏向“稳增长”为主题的年份有2014、2018、2019、2021、2022、2024年。这些年份的宏观背景是经济增速放缓，如2014年经济增速换挡、进入新常态，会议提到“努力保持经济稳定增长”；2018年中美贸易摩擦影响我国经济，同时压制市场风险偏好，会议提到“百年未有之大变局”，“强化逆周期调节”；2022年疫情反复，同时海外通胀抬头，主要发达国家进入加息周期，会议提到“需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力仍然较大”，“扩大内需”；2024年经济、社会预期转弱，会议强调“提高财政赤字率”、“实施适度宽松的货币政策”，定调积极。

　　偏向“调结构”为主题的年份有2013、2015、2016、2017、2020、2023年。这些年份经济表现韧性，但结构性问题突出，工作重心着眼于去杠杆、化产能、强监管、重安全等方向。如2013年调控债务风险，强调“严格政府举债程序”；2015-2017年，周期行业面临产能过剩的问题，“供给侧结构性改革”成为这三年的重点词汇；2020年基本面在外需拉动下超预期复苏，年末经济会议提出“双碳工程”，意在改善经济结构。

　　“稳增长”年份指数通常会走强，大盘优于中小盘，价值优于成长。中央经济工作会议定调偏向“稳增长”时，政策预期升温，市场风险偏好也将同步改善，指数中枢上行。此时资金更青睐金融、消费等顺周期权重，进而形成大盘优于小盘、价值优于成长的格局。

　　“调结构”年份指数偏向震荡，大盘走平而中小盘走弱，价值风格低位回升、相对成长风格跑出超额收益。中央经济工作会议定调偏向“调结构”时，市场预期收敛，同时“调结构”年份关注的去杠杆、防风险、强监管等内容也会对市场风险偏好有一定压制，因此中小盘会明显走弱。在防御思维下，价值风格表现出韧性，而成长风格仅有脉冲式上涨。

　　从行业表现看,由于中央经济工作会议的产业重心均有不同，因此横向对比下并无明显规律。但值得注意的是，历年产业政策方向，将指引来年市场交易主线。例如2012年提出“创新驱动”，带来2013年创业板TMT行情；2014年提出“增强战略性新兴产业和服务业的支撑作用”，带来2015年的互联网+行情；2015、2016年的“三去一降一补”、“深化供给侧结构性改革”，2016、2017年的上游品种行情；2018年提出新消费、新基建，2019年消费、通信、电子等板块行情；2020年“抓紧制定碳达峰行动方案”，2021年新旧能源行情； 2024年提及人工智能+，2025年AI成为全年主线，并逐步从上游硬件端向下游应用轮动。

　　2025年中央经济工作会议更偏向“调结构”，市场或演绎结构性行情

　　2025年中央经济工作会议召开，关注四点增量信息。

　　一是经济形势研判新增“供强需弱”。相较去年更强调“需求不足”这一方面，今年则提出“供强需弱矛盾突出”，表明要平衡供需关系。此外，通稿亦提及“制定全国统一大市场建设条例，深入整治‘内卷式’竞争”，这综合指向反内卷依然是2026年宏观层面的重要线索。

　　二是逆周期调节政策或转向常规。中央经济工作会议强调“发挥存量政策和增量政策集成效应，加大逆周期和跨周期调节力度”，与12月政治局会议的表述保持一致。今年以来，宏观政策积极发力，基本面得到切实改善，社会预期也逐步稳定。因此，2026年更重要的是发挥存量政策的效能、稳固增长势头，同时降低经济对超常规政策的依赖。与之相对应的是，会议对财政政策的表述从“加大强度”变为“保持必要”，政策态度维持积极，但赤字、特别国债进一步增加的必要性也有降低。

　　三是货币政策部分提及“把促进经济稳定增长、物价合理回升作为货币政策的重要考量”。这意味着提升物价的重要性大幅提高，也与前文“深入整治‘内卷式’竞争”等表述相呼应。2026年物价水平若超预期回升，则企业盈利将加速改善，指数有望从流动性驱动转向基本面驱动，行情基础更加牢固。

　　四是扩内需位于重点任务之首。会议强调通过扩消费、稳投资来促进内需。消费方面，政策部署有提高居民收入、推动商品以旧换新以及释放服务消费潜力三个方面。其中会议对“两新”政策表述从去年的“加力扩围”改为了今年的“优化”，或指向资金支持规模难有进一步扩张。投资方面，会议释放了较强的托底信号，要实现“投资止跌回稳”，主因2025年下半年固投增速出现了罕见的几个月单月同比负增长。

　　总体来看，2025年中央经济工作会议对进一步加码逆周期调节政策的态度偏审慎，更偏向对于经济结构性问题的梳理，主题基调更符合“调结构”。基于统计规律，市场更偏向结构性行情。

　　后市场展望和行业配置思路

　　由于会议更多是对未来一年经济工作的指引，因此探究会议后短期的市场走势或存在一定噪音，需要结合当年实际情况判断。

　　11月中旬市场突破4000点后出现回调，当前在3800-4000点区间震荡蓄力。我们认为，此前的调整主要来自三方面的因素：1）全球流动性紧缩之下，A股难以“独善其身”；2）海外“AI泡沫”焦虑、科技板块下跌，波及A股；3）A股Q4“结账季”博弈是常态，本轮调整也符合历史上牛市“春季躁动”前的回调规律。而当下美联储降息落地、AI叙事并未边际恶化、以及年末资金再度入场抢筹，A股已止跌企稳。中央经济工作会议胜利召开后，市场再度进入政策、数据的真空期，春季行情的布局窗口已经打开。

　　从具体行业配置方面， 建议关注：1）科技趋势方向：AI 应用、消费电子等前期滞涨的品种存在上涨预期；2）高景气：半导体、储能/锂电产业链、工程机械、风电等；3）泛科技低位：机器人、创新药等具备轮动潜力；4）政策预期或前瞻布局方向：量子科技、生物制造、氢能和核聚变能、脑机接口、具身智能、第六代移动通信等概念。

　　风险提示：国内经济复苏速度不及预期；联储降息不及预期；宏观政策力度不及预期；科技创新不及预期；地缘政治风险。

（文章来源：东吴证券）