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　　一、本周一情绪集中risk-off，大盘指数跌幅较大，我们整理了2000年以来大盘单日暴跌5%以上的后续走势：

　　如下图，历史上单日跌超5%的后续走势可以分为两种情形：

　　情形一：一轮牛市后，会有连续多次超过5%的单日下跌，对市场没有指示意义。

　　情形二：红色五角星，一轮熊市或者震荡市后，一般不会有连续多次超过5%的单日下跌，单日大跌超过5%后，指数即接近底部，本轮更接近于情形二。

　　二、19年5月关税升级也带来了指数单日跌幅超过5%，后续走势对今年有参考意义

　　在上周周报《不可胜在己，可胜在敌》中，我们详细论述，与上一轮中美贸易摩擦刚开始的18年相比，中美当前境遇已“今时不同往日”。

　　不过19年5月关税骤然升级，和今年较为相似，随后的市场表现对当前具备参考意义——①对关税已有心理准备，但都面临关税超预期后的业绩减记压力；②政策基调均已转向、宏观对冲有望加码；③新一轮的科技创新周期正在孕育。

　　体现在关税对于指数的冲击上，18年阴跌、影响持续（也叠加了国内金融去杠杆等因素），但19年5月短期受影响后指数逐渐对关税升级脱敏，市场波动率收窄，横盘震荡，甚至在个别关税升级节点不再下跌。

　　回到当前对于市场整体的判断，也可以参考19年5月份之后。预计本轮短期risk-off的空间已经到位，接下来市场进入震荡区间，指数波动率收窄。

　　后续观察①中美谈判取得实质进展；②内需对冲；③国内科技产业进展。

　　三、19年贸易摩擦中有哪些绝对收益与相对收益的投资机会？

　　在18年习特会后，19年初市场经历了一段中美预期的平和期，不过随后被5月关税升级骤然打断。对于19年的上涨结构，可以以5月作为分水岭考察前后两个阶段。

　　我们发现，19年春季躁动主线、与19年关税升级后贯穿全年的主线，存在很高的重合度。其中有一些在春季躁动大幅领涨的行业，即便在关税冲击下短期暴跌，也可以在下半年重新表现领先。

　　这表明年初市场已经沿着一些产业趋势有积极变化的方向在进行配置，即使短期下跌，也能在市场波动率下降、风险偏好企稳阶段重拾涨势，占优全年。

　　上表可见，19年这些贯穿全年、对关税摩擦脱敏的行业主要有以下几类：

　　1. 外需依赖度低、内需政策刺激或需求有保障的行业：白酒，汽车白电，CXO，调味品乳品。

　　2. 独立科技创新周期受益的景气行业：消费电子，PCB。

　　3. 自主可控、国产替代：半导体、信创、医疗器械、北斗。

　　四、指数波动率收窄之后的行业配置与选股思路

　　短期全球risk off之后，A股可能逐步开始交易国内增加逆周期调节力度、科技立国自主可控、中美谈判等预期。结构上，可以围绕对冲关税的手段出发，梳理投资机会（财政对冲、科技兴国、外需突围）。

　　1. 内需财政对冲：服务消费、生育养老、性价比消费。

　　2. 科技兴国：国内云大厂产业链、端侧产业链、军工电子、半导体细分领域。

　　3. 外需突围（一带一路、欧洲），摩托车、逆变器、客车、风电等，近期中欧高层互访及产业联结明显密集。

　　其中，科技领域除了AI产业链的国内进展之外，还可以关注25年新形势下的自主可控机遇（半导体细分领域，柴发，国产算力）。

　　最后，参考19年在春季躁动被市场选出来的最强主线、即使因关税升级短期下跌、也较大概率能在情绪稳定后实现重新上涨。

　　对应着25年一条类似的选行业和选股思路，今年春季躁动涨幅居前、近期一个月调整较多的行业、概念主题和公司，我们在正文做出详细数据整理。

（文章来源：广发证券）