11月15日，乐欣户外国际有限公司（以下简称“乐欣户外”）向港交所递交招股书，拟在香港主板上市，独家保荐人为中金。

　　乐欣户外的历史可以追溯至1993年，主要从事钓鱼装备，靠着“钓鱼佬”公司2024财年收入超5亿元。但连续三个财年，乐欣户外净利润持续下行，乐欣户外的产能利用率已下降至83.4%，业绩下行趋势下赴港上市，市场又会给出怎么样的估值？

　　“钓鱼佬”不再狂热？业绩持续下滑，存货高企

　　上世纪90年代，杨宝庆瞄准了钓鱼这个小众的赛道，创立了乐欣户外。目前，乐欣户外聚焦钓鱼装备，主要产品包括五金及配件、包袋及帐篷，适合多种钓鱼场景，如鲤鱼钓、比赛钓、路亚钓、飞钓及冰钓。

　　截至2024年11月8日，杨宝庆以及其旗下的GreatCast、Taihong、Outrider Partnership构成乐欣户外的控股股东，合共持有公司已发行股本总额约94.77%。

　　经过20余年的打拼，乐欣户外发展成为钓鱼装备行业的龙头。根据弗若斯特沙利文的资料，以2023年的收入计，乐欣户外是全球最大的钓鱼装备制造商，市场份额为20.4%；亦是中国最大的钓鱼装备制造商，市场份额为25.4%，第二名市场份额为4.9%。

　　但近三个财年，乐欣户外的业绩持续走下坡路，2022财年-2024财年，乐欣户外的营业收入分别为9.08亿元、6.22亿元和5.12亿元，同比分别下滑31.47%和17.76%；相应的净利润分别为1.02亿元、0.79亿元和0.62亿元，同比分别下降22.54%和21.51%。

　　对于业绩下滑，乐欣户外给出的理由是，2022财年，由于钓鱼活动的低社交互动符合公共卫生事件期间消费者的偏好，消费者对钓鱼的热情提升，公司的销售额快速增长；随着公共卫生事件逐渐消退，公司销售放缓。

　　值得注意的是，乐欣户外的毛利率在持续提高，2022财年-2024财年，公司毛利率分别为19.2%、24.1%和27.5%。除了汇率波动影响外，乐欣户外表示，公司扩充内部生产及减少外协生产成本，再加上主要原材料价格下跌。

　　伴随着业绩下滑，乐欣户外的产品产量和产能利用率也均出现倒退。目前，乐欣户外在中国浙江省德清经营三处厂房，2024财年公司实际产量为416.8万件，而2022财年为793.3万件。与此同时，2022财年-2024财年，乐欣户外的工厂的利用率分别为95%、65.6%及83.4%。

　　产能并没拉满，乐欣户外仍在处置存货，2022财年末，乐欣户外的存货余额为2.15亿元，在2023财年降低产能之后，乐欣户外的存货将至9259.7万元，产能提升后，2024财年末，乐欣户外的存货为1.06亿元。存货项目是乐欣户外最主要的资产项目，截至2024财年末，乐欣户外的总资产仅为2.86亿元，存货占总资产的37.06%，若出现存货减值，对于公司的营业利润及总资产都会造成相当大的打击。

　　此次赴港上市，乐欣户外计划将募资款用作品牌开发及推广、产品设计及开发及建立全球钓鱼用具创新中心、升级生产设施等。其中，在继续推广品牌Solar外，乐欣户外还计划开发新品牌，主要专注于可迎合中国及亚太地区市场的新钓鱼装备品牌，同时投资或收购具有潜在协同效应的钓鱼用具品牌。

　　在产品不断改造升级的过程中，乐欣户外如何处置账面上的存货仍是待解的难题。

　　大客户依赖症仍存，上市前大手笔分红

　　早期，乐欣户外依靠代工发展，其客户包括迪卡侬、Rapala VMC、Pure Fishing、Fox、Ardisam等。

　　导致乐欣户外患上了“大客户依赖症”，目前，乐欣户外OEM/ODM客户主要包括户外装备品牌及零售商。2022财年-2024财年，OEM/ODM模式收入分别为8.69亿元、5.67亿元及4.67亿元，占同期总收入的95.7%、91.1%及91.3%。

　　代工业务本身就是依赖大客户生存的商业模式，2022财年-2024财年，公司来自五大客户的收入分别占同期总收入的60.8%、57.8% 及58.1%，同时期内，来自最大客户的收入分别占同期总收入的15.1%、19.6%及16.3%。仅在2024财年，最大客户就为乐欣户外贡献了8345.6万元的收入。

　　大客户的留存对于乐欣户外的生存境况十分关键，但对前五大客户的依赖，也给乐欣户外带来了客户延迟付款及违约相关的信用风险。2022财年-2024财年，乐欣户外贸易及其他应收款项分别为1.17亿元、4880万元及1.04亿元，其中，来自五大客户的贸易应收款项分别占总额的65.5%、70.2%及76.7%。大客户一旦违约出现需要计提资产减值的情况，对于乐欣户外的利润会造成直接冲击。

　　从2024财年财务情况来看，乐欣户外经营活动产生的现金流量净额仅为2499.7万元，与净利润之间差额较大，同期，应收账款和应收票据激增，上年同期，乐欣户外经营活动产生的现金流量净额为2.64亿元。

　　现金流情况或从侧面表现出乐欣户外在产业链上的话语权并不高，牺牲了流入公司的运营资金来换取客户的留存，但对于企业的长远发展不利。截至2024财年末，乐欣户外的账面现金及现金等价物仅为2211.70万元，面对上一财年3.71亿元的营业成本，结合急剧恶化的现金流情况，乐欣户外的资金储备明显不够，抗风险能力较低。

　　而在上市前，7月29日，乐欣户外向浙江泰普森实业分派了6500万元的现金股息，而后者由创始人杨宝庆间接持股，其获现金股息超过5000万元。此次分红几乎分掉了2024财年的利润总额。

　　向传统代工企业一样，乐欣户外尝试做自有品牌，2017年，乐欣户外收购英国鲤鱼垂钓品牌Solar，以Solar的增长为锚点，增强公司的OBM（原品牌制造商）能力。2022财年-2024财年，乐欣户外来自OBM模式的收入分别为3550万元、3650万元及4060万元，占同期总收入的3.9%、5.9%及7.9%。

　　从代工转型自有品牌的路势必艰难，目前，Solar的收入占比并不算高，如若成功上市，投资者能给到钓鱼装备行业的传统代工商怎么的估值，仍需拭目以待。

（文章来源：蓝鲸财经）