9月有望反弹的理由较多：中报期结束、人民币升值、港股上涨、有色和黑色金属价格反弹。这些变化是5月下旬以来较为密集的乐观变化，后续反弹大概率还能持续一段时间。但如果要反转，则需要较强的盈利层面的逻辑，因为A股历史上，第一个底可以是政策流动性推升，但第二个底大多需要盈利驱动。2005年的底部，第一个底是股权分置改革形成的底，第二个底名义GDP已经回升。2012年底-2014年中，第一个底和第二个底都有盈利反弹的迹象支撑，而最终的第三个底（2014年中），是居民资金大幅流入推动的。2016年1月底市场的底部，是去杠杆风险过后流动性的底和盈利改善的底同时出现。2018年底-2020年Q1，第一个底是民营企业座谈会后的政策底，第二个底（2019年8月初），部分行业（半导体）盈利大幅改善，但整体盈利依然偏弱，第三个底是2020年初疫情冲击的底，后续是疫后修复的盈利改善。目前来看，反弹的条件具备，但盈利改善的迹象相比历史上市场历次第二个底依然偏弱，所以反弹后估计还会震荡。

　　（1）9月有望反弹的理由较多：中报期结束、人民币升值、港股上涨、对衰退的过度担心略有修复（铜价反弹）。5月中旬以来，市场持续偏弱，但从8月中旬以来，市场逐渐积累了一些反弹的力量，大概率会进入一个阶段性反弹的窗口期。反弹的第一个理由是中报披露期结束，2021年Q3以来，市场整体进入盈利下降期，ROE持续走弱，季报披露期市场均会偏弱，但一旦季报披露期进入尾声，盈利的担心将会暂时告一段落，市场易反弹。反弹的第二个理由是，其他人民币资产领先走强。7月以来，人民币汇率持续升值，8月初以来，香港恒生指数也开始逐渐走强。2016年以来，历次人民币汇率较大的升值期间，股市大多偏强。

　　8月整体的PMI数据依然偏弱。但如果以高频的商品价格数据来看，8月中下旬还是略好于8月初，有色和黑色金属价格均企稳出现了反弹。以上的变化，意味着市场出现反弹概率较高，而且反弹力度有望强于5月下旬以来出现过的多次周度反弹。

　　（2）反转需要盈利层面的逻辑，因为A股历史上，第一个底可以是政策流动性推升，但第二个底大多需要盈利驱动。2005年的底部，第一个底是股权分置改革形成的底，可以理解为政策底，之后回调再次企稳上行时，名义GDP已经开始回升，第二个底算盈利底。2012年底-2014年中，市场持续宽幅震荡，第一个底和第二个底都有盈利反弹的迹象支撑，虽然整体盈利没能反转，但自下而上的盈利看点还是不少的，而最终的第三个底（2014年中），是居民资金大幅流入推动的。

　　2016年1月底市场的底部，是去杠杆风险过后流动性的底和盈利改善的底同时出现，Q2调整期间，盈利依然还在继续改善。2018年底-2020年Q1，市场的企稳过程比较复杂，第一个底是民营企业座谈会后的政策底，第二个底（2019年8月初），部分行业（半导体）盈利大幅改善，但整体盈利依然偏弱，第三个底是2020年初疫情冲击的底，后续是疫后修复的盈利改善。

　　整体来看，A股历史上，如果是第一个底，可以和盈利没关系，多数是由政策或流动性因素缓和导致的。但如果是第二个底，盈利的看点至关重要。目前来看，反弹的条件具备，但盈利改善的迹象比较微弱，所以反弹后估计还会震荡。

　　（3）短期A股策略观点：8月底开始，可能会有反弹，能否反转观察铜价和二手房销售。从2021年Q3上市公司盈利进入下行周期以来，几乎每一个季报披露期，股市都是偏弱的，但随着季报披露完成，随后反而比较容易出现反弹。2023年一季报和中报后反弹较弱，随后一个月市场只是进入的横盘震荡。2022年一季报和三季报后反弹较强，均出现了季度上涨。2021年三季报、2023年三季报和2024年一季报后，均出现了月度的反弹。而且每次反弹大多都是从季报披露末期开始。

　　年度建议配置顺序：上游周期>传媒互联网、消费电子>出海（汽车汽零、家电）>金融地产>AI、医药&半导体&新能源>消费。大部分板块都处在库存周期的底部，传统周期股的库存周期和成长的库存周期（半导体库存周期）历史上大多是同步的，所以我们认为库存不是行业排序的核心。核心是有比库存周期更强的Alpha，或至少没有负面影响的Alpha。上游周期产能格局的alpha会让商品价格下跌幅度可控，出海板块海外需求强的alpha有望对冲基于特朗普政策预期产生的担心，同时考虑到估值的变化和持续3年成长股的估值收缩，部分成长股可以开始配置。

（文章来源：信达证券）