董登新（武汉科技大学金融证券研究所所长）
为进一步推动资本市场高质量发展，国务院近日发布《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》（以下简称《意见》），《意见》共分为九个部分：一项总体要求和八项改革举措，获得市场高度关注和认可，并称之为“资本市场新国九条”。其中，《意见》第七部分指出，大力推动中长期资金入市，持续壮大长期投资力量。
众所周知，我国股市从不差钱，但缺少“长钱”，尤其是缺乏保质足量的长期机构投资者。
上市公司固然是股市的基石和生命线，但资本市场不能单纯依赖散户资金高频短炒，它需要匹配足够规模的长期资金，尤其是具有专业估值定价能力和长期投资管理能力的庞大机构投资者群体，比如，公募基金、私募基金、公共养老金、私人养老金以及银行、保险、信托开发的权益类金融产品。
多伦多大学克雷格·多伊奇教授在《金融经济学》杂志曾发表他对美股退市制度研究的文章。根据其研究数据显示，从1975年至2012年38年间，美国三大股市（NYSE、NASDAQ、AMEX）IPO总数为15922家，退市总数为17303家（含并购及主动退市），也就是说，38年间，美股年均IPO公司数为419家，年均退市公司数为455家，退市公司数量大于IPO公司数。这就是美国股市的“大浪淘沙”与“大进大出”，它不断淘汰了大批垃圾企业，而且也孕育了不少伟大的公司，更重要的是，极大地净化了市场，提高了上市公司质量，使得优质公司不断做大做强、基业常青。
因此，尽管美国股市经常会出现阶段性退市公司数量大于同期IPO公司数量，但丝毫不影响美股市值的快速膨胀及股价指数的不断成长。据美国证监会（SEC）统计，1980年美股市值首次突破1万亿美元，此前道琼斯指数一直徘徊在1000点之下。然而，经过近40多年的发展，美股市值突破50万亿美元，道琼斯指数最近创出了39889点的历史最高纪录。
其实，近40多年来，美国股市做大做强的根本原因之一，主要得益于美国私人养老金大发展及公募基金的大扩容。1980年，美国私人养老金（含第二、三支柱养老金）规模仅为0.99万亿美元，2021年底却逼近40万亿美元，其中47%持有公募基金。正因如此，私人养老金不仅为美国公募基金提供了高质量的长期资金，而且也驱动了公募基金的快速扩容。1980年美国公募基金（含共同基金、ETF、封闭式基金和UIT）净值仅为0.13万亿美元，现在却逼近30万亿美元，其中股票基金净值占比超过50%。
这一过程既是美股投资者不断“机构化”的过程，同时也是美股“去散户化”的过程。1980年美股机构交易占比不足30%，2019年美股机构交易占比却高达90%以上，尽管三年全球疫情期间，美股散户交易占比有所反弹，但机构交易占比仍高达80%以上。这一切正是近40多年来美国股市做大做强的内在逻辑：庞大的私人养老金为公募基金和股市提供“含金量”最高的长期资金来源，反过来，稳健发展的公募基金和股市，则为私人养老金的保值增值提供了坚实的市场基础。这是一种互利共赢的良性循环与健康发展。
资本市场是长期投资场所，它需要适配长期投资者进行“长钱长投”。目前，我国A股市场有多达2亿多个体投资者，散户交易占比仍高达80%以上，散户炒股的特点是高频换手、快进快出。因此，我国股市大力引入长期资金，扩大机构投资者群体规模，已迫在眉睫、刻不容缓。
养老金是纯度最高的长期资金来源。我们知道，美国人虽然大多不存款、不炒股、不囤房，但3亿多美国人却拥有2.9万亿美元的公共养老金和近40万亿美元的私人养老金，这也是美国家庭金融资产中最重要的组成部分。美国公共养老金的制度本源主要是“保基本”，其结余相对稳定，而且规模不大，近二十多年来，它一直维持在2万多亿美元，与此相反，美国私人养老金却是长期封闭积累，其规模是不断增长的，它占美国GDP比重已超过160%。由于美国公共养老金不允许“入市”，因此，私人养老金成为美国股市最重要长期资金来源之一。
我国作为一个发展中国家，养老金储备规模整体狭小。其中，我国公共养老金包括三个部分：全国社会保障基金、城镇职工基本养老保险基金和城乡居民基本养老保险基金，2022年底我国公共养老金总规模约为9.52万亿元。与此同时，我国私人养老金也由三个部分构成：企业年金、职业年金和个人养老金，2022年底我国私人养老金总储备仅为4.98万亿元，占GDP比重不足5%。相对我国股市规模而言，目前我国养老金规模狭小，“入市”影响仍无法产生乘数效应。
其次，公募基金是唯一以“投资”为主业的金融机构，它是真正的“投资专家”和长期投资者，一国公募基金的规模与发展水平，对股市的估值导向及信心稳定有着十分重要的作用和影响。美国公募基金规模与美国GDP相当，其中，股票基金净值占整个公募基金净值比重高达55%左右。相较之下，我国公募基金仅占GDP比重约两成，股票基金净值占比竟不足10%。这表明我国公募基金不仅总体规模较小，而且基金公司股票投资能力及管理水平低下是我国公募基金发展的最大短板。
在短期内，我国养老金规模仍无法快速扩容，因此，有必要优先推动公募基金扩容，同时大力发展股票基金及其他权益类金融产品，不断提升金融机构权益类产品的投资水平和管理能力，取信于“股民”和“基民”，让越来越多的家庭将财富管理信任委托专业机构，而不是亲自进入股市搏杀，将股票基金或权益类金融产品作为散户间接炒股的替代品。鼓励长期权益投资，进而提升权益投资规模，这是加速推进A股市场“机构化”或“去散户化”的必由之路，也是A股市场做大做强、高质量发展的必然要求。
（文章来源：21世纪经济报道）
