新华财经北京1月7日电近年来，受利率趋势性下降的影响，我国寿险业资产端收益率快速下行，负债端成本则相对刚性，利差损风险加大。如何管控利差损风险，成为当前寿险公司风险管理的重中之重。特别是对于负债成本高、依赖“资产驱动”模式发展的寿险公司，该问题显得尤为突出。

　　为何谈“利差损”色变

　　所谓“利差损”，是指保险资金投资收益率持续低于保险公司存量保单的平均预定利率而造成的亏损。在实际业务中，近年来由于产品市场竞争加剧，产品同质化严重等原因，寿险公司新单业务的费差和死差整体大幅压缩，盈利过分依赖于假设下的利差益贡献。利差损发生的情景往往是对利率长期走势预判过于乐观，在经济上行时期积累了大量高固定利率的长期保单，随着利率水平下降，投资收益持续下行，利差损逐渐暴露。利差损如果长期得不到有效解决，将直接威胁寿险公司盈利能力和经营稳定性，最终可能导致破产并危及投保人利益。

　　日本从20世纪90年代开始出现利差损引发的大规模保险公司破产现象。特别是在2000年，东京生命、大和生命等公司接连出现了破产重组，震惊世界。美国在20世纪80年代至90年代初期，也出现过利率下行引发的利差损风险，数百家寿险公司破产。其间，成立于1962年的Executive Life Insurance Company（执行人寿保险），由于激进的投资策略和资产负债失衡，于1991年破产，成为美国保险史上规模最大的破产案例。

　　20世纪90年代初，我国寿险公司大量签发预定利率高于8%、期限超过20年的保单。之后，由于经济形势变化，保险资金投资收益率下降，产生了利差损问题。中国几家头部寿险公司成为这次利差损风险的主要受害者。据估算，这类业务带来的利差损一度高达千亿元。好在监管及时出台下调预定利率、扩大投资范围等针对性的政策，且后续中国经济进入了高速成长阶段，这次利差损风险得到有效管控，未对行业造成太大冲击。

　　在宏观经济转型背景下，我国利率持续下行，当前10年期国债利率已降至2.6%左右。随着未来经济增速下降，利率中枢可能进一步下移。当前，我国寿险产品的预定利率高于10年期国债利率的现象仍普遍存在，长期成本及收益不匹配，潜在的利差损风险仍较为突出。

　　探究“利差损”根源

　　在保险产品定价时，保险公司一般会根据历史经验和对未来的合理预期，给出合理的产品定价。然而受经济周期、竞争环境、经营理念和公司治理等因素的影响，一些寿险公司在产品定价中对于预定利率、费率和死亡率的假设往往比较激进，导致负债成本过高。

　　比如，很多寿险产品定位偏离了保险保障本源，过度强调投资属性，将保险产品当成投资产品，对于投资收益率预期过高。又如，部分保险产品同质化竞争引发激进的定价。中小保险公司通常采用监管设定的“预定利率上限”来定价产品，提升竞争力，导致保单成本高企。2023年4月，监管指导保险公司调整保单预定利率，明确传统险不能超过3%。但仍有保险公司利用实施前的时间窗口，大量销售预定利率3.5%的产品。再如，部分保险公司在公司治理上存在问题。有些股东将保险产品当成融资工具，为自己的主业输送资金；还有一些股东，对于寿险行业的经营规律没有充分认识，对风险缺乏敬畏，重规模轻质量，埋下利差损风险隐患。

　　近年来利率持续走低，监管政策变化，保险资金面临 “资产荒”和再投资的双重压力，进一步加剧利差损风险。2020-2022年中国寿险行业的险资投资三年平均收益率3.7%，显著低于5%（多数寿险公司的长期投资收益假设）。部分业务成本高、经营能力差的公司对险资投资收益率的要求更高，经营的压力更大。

　　另外，低利率环境下存量资产风险更容易暴露，优质资产稀缺，资产配置难度加大。体现在几个方面：一是宏观经济与资产价格相关性变弱。资本市场周期特征弱化，股债跷跷板效应减弱，同涨同跌现象更为普遍。二是“资产荒”日趋严峻。利率长期下行，带动固收类资产（银行存款、债券、非标等）整体收益下降。三是普遍的低票息及利率反弹风险，使得保险资金传统的票息和久期的策略效果下降。四是新会计准则和偿付能力规则的推行，增加了权益等资产的投资约束。五是不良资产对投资收益形成拖累。经济下行周期中，资产风险逐渐浮出水面，这些资产将进一步拉低寿险资金的投资收益率。随着未来寿险公司潜在投资收益的下降，寿险公司利差损风险或将进一步显现。

　　海外寿险业如何应对“利差损”

　　美欧日等地区经历利率下行的时间更早更长，寿险业应对利差损经验也比较丰富。

　　在负债端，他们主要采取调整产品结构、下调预定利率等措施。比如：美国自20世纪80年代开始，国债收益率开始呈现下行趋势。为应对利率风险，美国寿险业通过创设新型产品，增加非保本型产品，将利率风险转嫁给投保人。同时监管建立动态利率调整机制，增强保险公司抵御利率风险能力。又如，日本在应对90年代利差损风险潮中，及时调整产品结构，产品由储蓄型向保障型转变，同时下调预定利率，缓解利差损压力。再如，德国采取养老保障型和投资型并重的产品开发策略，建立额外的利率准备金制度，当监管指定的市场参考利率低于精算准备金率时就要计提额外的准备金。

　　在资产端，通常都在利率下行初期增加长久期债券的配置，以锁定相对较高的收益。同时，有些国家也会通过适当降低债券信用评级，小幅下沉信用来提升投资收益率（如：美、德、法）。而规模较小、国内资产供给不足的国家（如：日本），纷纷扩大海外投资，寻求全球投资溢价。更常见的应对策略是增加权益和另类投资的比例（如：美国、欧洲保险公司），以提高权益和流动性风险溢价，弥补固定收益类投资的收益率下降。

　　中国寿险业如何破解“利差损”

　　借鉴海外应对利差损的经验，结合我国保险业现状，负债端以客户为中心，提升保单质量；投资端严控风险，提升收益确定性是利差损的核心解法。保险公司应通过建立良好的资产负债匹配机制，优化产品结构，合理定价，将长期可持续的投资回报率作为产品定价的约束，避免二者的脱节，从根本上管控利差损风险。

　　在负债端，明确保险价值主张，重塑“以客户为中心”的经营模式。

　　在应对利差损挑战时，保险公司可采取降低分红、万能等险种结算利率，加大再保险，调整渠道费用及销售基本法等措施，在一定程度可缓解短期问题。但这些做法并未触及利差损风险“破局”的核心——即回归保险本源，从“以产品为中心”向“以客户为中心”的经营模式转变。

　　首先，保险公司应审视自身定位，明确为客户创造的核心价值，即为客户提供风险管理及保障服务。保险产品本质上是消费品，而不应是投资品。保险公司应坚守初心，回归保险本源，围绕客户全生命周期的风险管理，为客户打造保障基石。而非简单粗放地以“保本”和“高收益”等标签，错配客户的综合保障需求。保险作为社会经济的减震器要起到风险防范的效果，避免过度放大经营风险，反而成为风险制造者。在产品定价时应坚持稳健、审慎原则。不应采用过于激进的利差、死差和费差假设，将压力全部传导给投资端。竞争模式要从过往“降低价格、扩张规模、倒逼投资”的竞争，转变为“回归保障、提升服务、创造价值”的竞争。

　　其次，立足保障类需求的主战场，持续升级“产品+服务”综合解决方案，形成产品持续创新能力。一方面，保险公司应重视风险保障的持续升级。例如：保障和储蓄的合理组合，提供医养等生活服务的保险模式。借力在医疗及康养领域的生态圈优势，针对细分客群，打造“产品+服务”的差异化解决方案。另一方面，在保险产品的储蓄功能上，保险公司应积极发展分红、万能等弹性收益率产品，降低其中保底收益水平，增加客户实际收益随投资调节部分，提升收益分配的弹性。

　　监管部门在规范保险行业健康发展、企业合理竞争方面起到引领和监督作用。中央金融工作会议明确指出要发挥保险业的经济减震器和社会稳定器功能。这一定位，为保险业发展指明了方向，更提振了信心。2023年4月，国家金融监管总局要求传统险预定利率从3.5%下调至3.0%，保险产品进入了3.0时代。并于2023年8月开始推行“报行合一”政策，要求保险公司明确费用上限，做到三费（即精算、预算、考核费用）合一。保险公司及行业自律组织应顺应监管导向，形成理性竞争和自律约束机制，切实改变现状。

　　此外，提升销售队伍质量和专业度，重塑“以客户为中心”的客户旅程。保险公司在“以客户为中心”的旅程构建上，已具备关键优势：一是代理人线下展业的模式与客户建立起长期信任关系，能做到更全面、深入了解客户；二是保险所倡导的长期人生规划理念，贴合财富管理本质；三是全民风险管理意识不断提升，保险在家庭资产配置中的安全垫作用凸显。在此基础上，应深度理解客户的个人／家庭综合需求，围绕其人生不同阶段的目标开展定制规划，引入“产品+服务”的综合解决方案，并长期陪伴持续提供顾问支持，引导客户树立正确的保险理念并形成合理的预期，真正帮助客户打造适合其自身的保险配置方案。

　　然而，寿险公司如何打造高质量队伍一直是行业面临的普遍问题。传统代理人基本法及管理体系大多仍以“产品销售”为导向，队伍转型“知易行难”。险企应基于自身禀赋，探索差异化的实现路径。比如积极推进代理人专业化升级，打造综合财富顾问模式，为客户提供专业的规划及咨询服务；探索与外部渠道的深度融合模式，共同挖掘客户需求、形成体系化的客户经营策略。此外，积极利用新技术赋能渠道和客户服务。例如：基于生成式AI的“代理人助手”，可真正实现“千人千面”个性化服务体验。销售队伍和渠道决定了客户及资金的来源和特征，因此销售队伍和渠道的升级是保险公司解决利差风险的核心抓手。

　　资产端，围绕金融“五篇大文章”，挖掘潜在优质资产，提升收益确定性。

　　海外资产配置应对经验无法完全照搬，需要结合中国实际探索应对之道。过去20年中国股票市场（Wind全A指数）滚动３年平均回报率11.4%，远高于债券市场（中债总财富指数）3.7%的平均回报水平。同时，低利率环境有利于权益估值提升，权益资产潜在回报的确定性显著提高。相较海外拉长久期、下沉信用、增配另类和布局海外的常见措施，国内寿险公司应对措施重点应在：多维度加强权益投资、适时把握固收及海外投资机会。其中围绕金融“五篇大文章”，挖掘产业转型中的优质权益资产，更是重中之重。具体如下：

　　一是把握我国产业转型发展投资机会。中国经济正加速向高质量迈进，产业由传统的“基建地产和外需出口”驱动向“科技创新和消费升级”驱动转型。保险资金长期、稳定的特性，有助于深入服务实体经济和国家重大战略。中央金融工作会议特别提出做好科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融、数字金融五篇大文章。保险公司需要抓住战略机遇，转变过往依赖地产投资模式，从国家战略部署中寻找潜在优质资产。加大相应领域的股权投资，助力行业服务实体经济，分享国家产业转型发展的长期回报，对冲利率下行风险。重点可关注科技创新、绿色转型和数字经济等具备巨大市场潜力的投资领域。当然，如何在产业转型过程中挖掘出潜在优质资产，也非常考验投研和风控能力。因此，寿险公司必须建立与产业转型升级方向匹配的投资研究及风险管控体系。

　　二是坚持长期投资、逆周期投资不动摇。中国经济仍将维持中速增长，股市长期回报可期。寿险公司应坚持左侧布局，运用长期股权投资等方式，把握股市长期成长趋势。在估值底部，适时布局优质权益资产，可以增加安全垫，提升权益投资的收益和确定性，对于化解利差损风险有着重要作用。

　　三是坚持高股息投资，适时尝试策略投资。一方面，适时高股息投资，把握优质公司分红收益的确定性。2013年以来中证红利指数全收益为11.3%，明显优于沪深300指数全收益5.9%和中证500指数全收益6.5%。另一方面，创新策略投资，寻求波动交易的确定性。通过多种策略工具参与波动交易，将波动转化为收益。比如，规则化仓位管理策略、波动交易策略、对冲套利策略等。此外，创新股债混合类策略，充分运用股债双重优势，把握优质核心资产的根本，实现固收稳健收益的同时，获取一定上行弹性。

　　四是寻求固收配置的有利时点，改善资产负债匹配状况。当前寿险行业普遍面临长久期优质资产荒，久期及收益匹配问题很难通过短期措施显著改善。只能把握债券期限溢价的高点或抓住信用溢价补偿较好机会加大配置，逐步匹配负债期限和成本。这需要加强对利率中期趋势的前瞻研判，对可能的利率反弹做好准备和预案，特别是利率接近或高于负债成本的区间，可以适度通过杠杆，增配长债匹配负债期限。此外，也可适时运用信用下沉策略，加强信用风险识别和筛选，提升固收投资收益。

　　五是有序开展境外投资，增加资产选择，分散投资风险。从海外经验看，低利率环境下，开展国别分散化投资，利用不同国家宏观经济与政策周期的不同步，寻求更多的投资机会，是保险公司扭转利差损的关键措施之一。2022年末中国保险资金境外投资占比仅2%左右，离境外投资比例上限15%，还有较大空间。随着中国金融双向开放的深入，未来的海外资产配置的机会可能会逐渐显现。在国家政策框架内，可有序尝试加大海外配置的力度。适度全球配置可以在一定程度上对冲国内利率下行风险，并取得较好的投资回报。

　　总之，寿险公司应高度重视利差损问题，从负债端和资产端共同发力，回归保险本源。负债端应改变以往的粗放发展模式，真正做到“以客户为中心”，坚持保险的保障功能，优化业务结构，降低负债成本。这是解决利差损问题的前提和关键。资产端则应强化长期资产配置，加强风险管理，寻求优质资产的确定性投资机会，提升长期投资收益。

　　相信在监管的指导下，寿险公司在负债、资产两端共同发力、相向而行，利差损风险必将得到有效管控，也将为中国保险业高质量发展奠定基础，真正发挥经济减震器和社会稳定器作用。

（文章来源：新华财经）