邓海清点评MLF利率上调:“加息”再证货币拐点 债市“黑暗时代”未结束

2017年01月24日 18:06
来源: 东方财富网

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  1月24日,央行提高1年期MLF利率10BP至3.1%,6个月MLF利率上调10BP至2.95%。九州证券全球首席经济学家邓海清点评称,1、这是2014年以来央行首次上调某一利率水平,具有重大的指示意义:央行的货币政策从宽松周期到收紧周期、从隐性逐渐走向显性。央行货币政策变化始于2016年8月末,央行开始提高货币市场的利率中枢和波动性,但是央行没有明确提高任何一个政策利率(包括存贷款基准利率、公开市场操作利率、MLF利率、SLF利率等),体现为在货币市场隐性加息。(详见2016年8月25日报告:“债市血案”的元凶——隔夜资金紧张等于加息,作者:邓海清,陈曦)

  2、这是一次迟来的货币市场加息,最佳的上调时间窗口是2016年11-12月。回顾2013年下半年的央行公开市场操作,央行先是逐步提高货币市场的利率中枢和波动性,然后逐渐提高央行公开市场操作利率(7天、14天逆回购利率),体现为货币市场利率提高的同时,央行“随行就市”提高公开市场操作利率。但2016年央行在提高货币市场利率和波动性的同时,并未直接上调公开市场操作利率,可能与2016年12月“债市黑暗时代有关”,即央行不敢在债市崩盘式下跌时雪上加霜,此次货币市场加息选在债市平稳之后,符合“稳字当头”的政策意图。

  3、从深层次原因来看,此次央行MLF利率上调与之前的提高货币市场利率和中枢一脉相承,绝不能看做是孤立事件,其根源在于2015年8月之后央行将货币市场利率维持在了过低的水平(与2015年下半年-2016年一季度股灾有直接关系),这导致了房地产和债券市场的过度加杠杆,央行需要在适当的实际修复货币市场利率,一方面要提高中枢水平,另一方面要放大波动性,此次提高MLF利率是对货币政策操作转向的确认。

  4、我们一直强调,从央行的政策意图的连贯性来看,央行提高公开市场操作利率是顺理成章之事,市场应避免以下几种侥幸心态:一是避免认为MLF利率上调是孤立事件,央行不会上调公开市场操作利率;二是避免认为MLF利率上调只是对冲MLF放量,需要知道央行货币政策操作已经由数量型转为价格型,价格信号的指示意义远超数量信号;三是避免认为MLF利率上调对债市影响不大,因为央行没有没有上调公开市场操作利率,这种说法实属掩耳盗铃,无视央行从2016年8月以来的逐步收紧。

  5、对于未来公开市场操作利率,我们认为央行大概率会上调,符合“货币市场隐性加息→MLF利率上调→公开市场操作利率上调”的路径,即逐渐从隐性收紧到显性收紧,这将对债券市场造成长期的压力,符合我们2016年10月提出的“债市黑暗时代”,以及2016年12月提出的“切莫将震荡市当做新一轮牛市起点”的判断,仍然维持对2017年债市看空的观点不变。

(责任编辑:DF120)

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