胡伟俊:2018年经济、政策和房地产展望

2018年03月23日 15:58
来源: 观点地产网
编辑:东方财富网

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  胡伟俊(麦格理集团首席中国经济学家):大家下午好!我是胡伟俊,来自麦格理集团,非常高兴今天下午有机会跟大家分享我们对宏观的看法。

  现在已经到了2018年,民间有一种说法,就是说每逢8都是不太好的一年,当然这可能是一种数字迷信,但是不知不觉我们距离上一次金融危机已经有10年时间了,现在这个时候,包括全球的经济、政策可能还并没有走出上一次危机的影响。昨天晚上美联储又一次加息,发达国家仍然处于一个政策退出的阶段,因为它的经济危机之后有一个政策刺激,现在慢慢退出。中国从去年的十九大以来,我们也把去杠杆放到了今年的经济工作一个非常重要的位置,因为我们为了应对2008年的金融危机,采取了4万亿的经济刺激政策,后面一直是一个加杠杆的过程,现在也到了去杠杆的周期。在过去10年里面,基本上都是一个后危机的过程,当然这可能是一个比较高大上的说法,对于更多的普通人来说,可能回顾过去10年,我看到网上有句话叫“问君能有几多愁,没买腾讯没买楼”,这可能是更多普通人的内心想法。

  但是不管怎么样,现在这个时候谈宏观的话题是非常有意思的。我首先从一个非常宏观的角度来谈我们现在所处的一个小、中、大的周期,然后再提高到房地产业。

  我们平时看宏观,通常我们会看一个比较小的趋势,现在的一个比较小的趋势,如果大家对金融市场比较了解可以知道,去年金融市场是一个非常好的状态,如果大家去年买股票的话,你手上的市值可能是一条直线往上走的,大家知道去年的经济非常好,不光是中国经济,全球经济都不错,处于同步复苏的阶段,这是危机后的第一次。

  第二是去年全球的流动性也比较好,之前大家都在应对经济不是特别强的状态,去年虽然经济起来了,货币还没收紧,那就属于经济很好,但是流动性也比较宽松。经济很好,流动性又很宽松的状态不会持续太久,因为这时候大家对通货膨胀的担忧会上升,今年我们已经看到这个情况慢慢出现,今年2月份全球股市,包括中国和香港的股市都在大跌,当然现在已经慢慢的回来了,所以今年我们会看到市场的波动性会越来越大,复苏会处于一个比较后的阶段,之后的政策也会慢慢收紧,这是一个比较小的周期的阶段。

  小的周期可能是一两年的周期,比较中等的周期是过去10年,从2008年开始的周期。现在有三个大的周期,第一个大的周期是全球央行退出从2009年开始的宽松周期,美联储从2015年开始加息,2015年加了一次,2016年加了一次,2017年加了三次,今年加了一次,市场预期今年还会再加3次,明年要加4次,这是美国的状况。今天早上我们看到人民银行的利率也跟着美国加了一点,中国的利率和美国的利率不一定是必须要亦步亦趋的,但是如果美国的利率往上走,相信中国的利率也会慢慢往上走,如果不这样的话,汇率有可能面临压力。

  第二个周期,现在美国的复苏周期是历史上的第二场,第一场是上世纪60年代,现在看美国的经济还是不错的,所以我也不会说美国的经济什么时候会进入衰退。从美联储的角度来看,现在的利率仍然很低,所以它仍然有加息的紧迫性,因为它知道如果下一次衰退来的时候,还可以有办法降息,因为现在的利率太低,如果几个月以后出现衰退,它不现在赶快加息,以后就没办法降息了,它就失去了这个政策工具。

  第三个周期,中国从2008年的4万亿刺激政策开始,到去年为止基本上都是加杠杆的过程,中国经济里面的债务,包括金融体系的杠杆都在上升,当然我们看到十九大、中央经济工作会议都把去杠杆、防范金融风险放到了经济工作的首位,中国也从一个加杠杆的周期慢慢到了一个去杠杆的周期,这是5到10年的一个比较中等的周期。

  在一个更加大的周期,我们现在处于一个技术变化的时代,回想到5年前,大家不会想象中国的移动通讯技术会增长这么快,大家不会想到微信会发展得这么好,不会想到中国有这么创新的东西出来,比如说滴滴、饿了么、阿里都能做得这么好,这是技术的发展,中国现在这个技术仍然在发展,包括虚拟现实、人工智能等等。短期来说很难说对房地产有什么影响,但是如果把时间拉长,它仍然是会有影响的。比如说对房地产有一个很大的需求是大家希望买市中心的房子,因为大家可以住得近,但是如果虚拟现实技术发展得非常好,大家不需要住得很近,因为你开会的时候,通过虚拟现实,大家就像身临其境一样。当然这并不是马上要发生的事情,但是这是一个技术的方向。

  另外一个是财富分配的日益恶化问题,在中国房地产是财富分配的一个重要的渠道,在全世界来看,美国、欧洲的财富分配都在恶化,所以我们看到全世界的民粹主义都在上升,最近看到贸易保护的抬头,大家都在担心贸易战的风险,就是因为全世界的财富分配都在上升,比方说我是一个阵营,我要赢得这个选举,我会跟你说,你的财富上升不是我的问题,是外部的问题,是不公平贸易造成的,财富分配就会造成很多的问题,包括民粹主义、民族主义的上升,这些都是我们现在面临的问题,这个问题可能会影响到接下来好多年。

  还有一个是中国的崛起,这其实对全世界的经济,包括地缘政治都会有非常深刻的影响。

  当然这是比较宏观的现象。我们具体讲到中国,过去5年中国也发生了很多大的变化,政治方面有反腐、军改、机构改革,经济方面过去5年,每年都会看到经济的刺激政策,包括前几年的金融监管的过程、供给侧改革、三去一降一补,这在过去几年都做得非常成功,它的好处就是未来经济会比较稳定,我们跟很多海外投资者交流中国经济的时候,其实我每年都会听到一些海外投资者跟我说,中国经济今年会不会出问题?当然你看报纸的话,他们每年都会说中国的经济会出问题,但是我们看到过去5年中国经济并没有出现太大的问题,甚至过去5年全世界经济增长的1/3是中国带来的,这是我们这上面一些政策有利的地方。

  当然这些政策也有副作用,我们看到有一些资产泡沫的问题,前两年人民币有些贬值的压力,这在很大程度上是资产泡沫带来的,因为资产价格比较高,会有一个资本外流的压力。另外一方面,金融体系的风险也在上升,另外一个就是房价过去几年也上升的非常快,我们的环境在比较快投资的影响下也出现了一些恶化,这是我们现在面对的问题。

  今年的两会刚刚开完,现在进入了一个新的时代,我相信接下来一个大的主题就是我们怎么解决这些问题,所以去年的十九大也提出了我们现在有三大攻坚战(防风险、扶贫和环保),去杠杆成为今年的工作重点,如果去杠杆比较困难的话,我觉得至少是我们的政策想做到稳杠杆,我们的杠杆率和去年相比不上升,或者只有比较小幅的上升,这是我们想看到的状况,而不是像中国在2013、2014、2015年这样,杠杆率有一个迅速的上升,配合房地产政策也会产生一个比较大的影响。

  在谈房地产之前,我想先讲一下去杠杆的话题。这个杠杆主要有两块,一块是实体经济的杠杆,也就是政府债务、企业债务和居民债务。另外一块是金融杠杆,这是金融体系内部的债务,比如说一个银行向另外一个银行借了钱,或者说保险公司向银行借钱,这是金融体系内部的,这两种杠杆的成因、后果都不一样,从实体杠杆来说,我们看到最多的就是中国的债务和GDP的比例,债务就是居民、企业和政府的债务之和。从实体经济的杠杆来看,中国过去几年这个杠杆率增长得特别快,去年增长不是特别快,但前两年都是非常快的。

  把中国的债务和美国、日本、韩国做了一个比较,中国是一个发展中国家,发展中国家的债务一般是比较低的,但是把中国的债务和发达国家放在一起相比,也是比较高的。当然债务更多的是一个结构的问题,所以我们要分开来看,我们要看居民债务、企业债务和政府债权。

  中国的居民债务并不是太高,但是它增长的速度非常快,过去两年中国的居民债务差不多上升了8%,政府和企业债务分别上升了4%和1%。我们看到过去两年中国政府有一个转杠杆的过程。回到两年前来看,当时中国面临的问题是房地产的库存非常高,政府、企业的债务都增加得非常快,在2015年3月的时候,我们对房地产政策开始放松,因为当时中国经济确实面临着一个非常大的下行压力,在那之后中国的房地产开始慢慢复苏,房地产复苏都是居民买起来的,所以居民的杠杆增加得非常快。

  但这一块到现在已经慢慢引起了政策制定者的担忧,甚至我们看到最近在两会上央行的领导在谈到这个问题的时候都很担心中国居民杠杆率增加得太快,中国目前的按揭利率还是太低,这已经表明现在跟两三年前相比,政策制定者对居民杠杆的看法已经发生了变化。两三年前当务之急是去房地产杠杆,刺激中国经济,但是现在中国经济已经起来了,全世界的经济也不错,所以当务之急是我们要把这个杠杆增加的速度稳下来,这就是一个很明显的政策变化。

  我下面放了一张图是房贷价值比,这是国际上大家看居民加杠杆空间的,房贷价值比是当年的房贷除以当年一手和二手房销售的比例,我们看到中国这个数字是在上升的,2012年的时候,当年的房贷只占房屋销售的13%,到了2016年的时候已经到了29%左右,去年仍然系是比较高的状态,说明居民加杠杆的空间是在慢慢下降的。

  另外一方面我们也看到居民贷款占居民存款的比例,在2012年的时候是26%,现在已经到了差不多50%的状态。所以我们看到过去两三年居民部门的购房行为、加杠杆行为对中国经济可以走出2015、2016年的低谷,帮助化解人民币贬值风险方面有巨大的帮助。但是另一方面我们看到居民加杠杆的空间也在下降。

  现在大家也会关注另外一个方面,就是金融杠杆,从2013、2014年开始有一个金融去监管的过程,在金融杠杆方面上升的也是非常快的。什么叫金融去杠杆呢?中国原来对存款和贷款都有严格的管制,过去几年我们看到一些影子信贷,包括信托贷款、委托贷款,它其实是绕过了对贷款利率的限制,银行可以发行理财产品,它也慢慢绕过了对存款利率的管制。

  通过绕过这些管制,就导致了这个金融体系越来越大,金融体系内部的杠杆也在大幅提升。包括过去几年中国金融体系内部银行之间互相借贷规模越来越大,所以从2016年4季度开始,中国对金融杠杆采取措施,去年11月份成立的国务院金融发展委员会也是要处理金融杠杆的问题,防止更多的监管套利的产生,这个月我们看到银监会和保监会合并,这都是去杠杆的过程,我们要开始管控金融风险。

  金融去杠杆也会对房地产的融资产生影响,比如说你是一家银行,你想放房贷,原来你手上没有资金,你去问别的银行借钱,两年前你借钱的成本是3%,但是现在因为它在收金融杠杆,它的资金紧张了,现在借钱成本要5%,这样放贷款的动力就小了,这就会对实体经济产生影响,我觉得这也是今年我们会慢慢看到的,实体去杠杆、金融去杠杆都会对房地产产生一些影响。

  这是我对今年房地产市场一个比较短期的看法,左上角是我们对房地产投资的预测,去年房地产投资的增速大概是7%左右,今年对房地产投资的预测大概是6%左右,大致是相对比较稳定的。为什么会大致比较稳定呢?原因在于下面这张图,它显示的是房地产投资中来自建筑成本和土地成本的贡献,我们可以把房地产投资拆成这两个部分,我们看到土地成本在去年占了大头,所以去年的房地产投资相对来说比较稳定。因为土地投资是和上一年的土地销售有关系,去年的土地销售是比较强的,所以房地产投资今年的可见性还是蛮高的,所以我们认为它的增速相对比较稳定。

  房地产投资对大家可能未必那么重要,但是对我们看宏观非常重要,因为房地产投资是中国经济一个非常重要的组成部分,它会对大宗商品的价格产生非常重要的影响。

  但是另一方面,我们认为销售可能会受到资金成本的影响而下降,右上角这张图红的线是新房的销售,黑的线是融资的成本,我用的是房贷的利率和十年期国债的平均,我们看到从2016年开始已经慢慢往上走,今年在去杠杆的环境下,这个黑的线会继续往上走,可能会对房地产的销售产生影响,房地产销售可能反过来再会影响到土地的销售,所以我觉得房地产投资今年应该会比较稳定,但是明年可能会产生更多的影响。

  这是我对今年房地产市场一个比较短期的看法,左上角是我们对房地产投资的预测,去年房地产投资的增速大概是7%左右,今年对房地产投资的预测大概是6%左右,大致是相对比较稳定的。为什么会大致比较稳定呢?原因在于下面这张图,它显示的是房地产投资中来自建筑成本和土地成本的贡献,我们可以把房地产投资拆成这两个部分,我们看到土地成本在去年占了大头,所以去年的房地产投资相对来说比较稳定。因为土地投资是和上一年的土地销售有关系,去年的土地销售是比较强的,所以房地产投资今年的可见性还是蛮高的,所以我们认为它的增速相对比较稳定。

  房地产投资对大家可能未必那么重要,但是对我们看宏观非常重要,因为房地产投资是中国经济一个非常重要的组成部分,它会对大宗商品的价格产生非常重要的影响。

  但是另一方面,我们认为销售可能会受到资金成本的影响而下降,右上角这张图红的线是新房的销售,黑的线是融资的成本,我用的是房贷的利率和十年期国债的平均,我们看到从2016年开始已经慢慢往上走,今年在去杠杆的环境下,这个黑的线会继续往上走,可能会对房地产的销售产生影响,房地产销售可能反过来再会影响到土地的销售,所以我觉得房地产投资今年应该会比较稳定,但是明年可能会产生更多的影响。

  各位是房地产一线的从业者,对房地产市场肯定是比我有更加鲜活、更加深刻的了解,但是从看经济的角度,我希望用一个框架理解它。中国的房地产市场本身就是一个土地的供给和最后房价的需求不匹配的问题。我们看到在一二线城市的土地需求很大,但是供应不够,在三四线城市的土地供应很大,但是它面临着人口的流出,这一个大的框架,但是去年我们看到三四线城市表现很好,因为一二线城市太贵了,他买不起,然后回老家买,这在短期内可能也不一定成立,但是从长期来看,如果你相信中国城市化的进程还是在继续,我们现在的土地政策很难改变的情况下,土地工具错配的矛盾从长期来说会一直存在。

  在这个长期矛盾存在的情况下,接下来的政策会怎么应对呢?一方面你可以压缩货币供应,我觉得这是有效的,这确实可以在短期内把房价打压下来。但是它有副作用,它的副作用就是,因为货币不是只管房子,它是管所有东西的,如果我们把货币增速压下来,整个经济会产生比较负面的影响。第二个是房产税的问题,这也是大家争论很多的,从我的角度来说,我觉得房产税可能面临的一个最大的问题,就是财富和收入特别是在一线城市是脱节的,他的房子价值可能非常高,但是他的收入没有到这么高,所以他要面临很多的问题。第三个是多主体供应、租购并举的问题,这些政策相信会对整个房地产市场有帮助,因为从需求的角度来看,租售同权可以降低购房需求,因为大家不一定买房也可以享受到很多福利,包括限购、限售,它会压缩这个需求。但是从长期来看,这些政策是否能够成功,主要还是要看能不能真正控制大城市的人口,因为如果有一个城市化的进程,需求始终在那里,这个政策从长期来说要真的起作用,可能对我们这个城市的土地制度还是需要有更多的改变,这是从供需错配的角度来看中国的房地产市场。

(责任编辑:DF052)

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