长江证券:若美国减税 中国哪些行业将受益?

2017年10月29日 15:39
来源: 微信公众号长江宏观固收
编辑:东方财富网

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  报告要点

  美国政府新财年预算案通过国会后,特朗普和共和党有望加速推行减税新政

  美国政府新财年预算案通过国会后,共和党党内达成一致便可推行减税新政。美政府新财年预算案于10月先后通过国会两院投票。预算案的顺利通过,使共和党拥有使用“预算协调BR”规则权利。在BR规则下,减税法案在参议院的通过标准由60票降为50票,共和党因此在党内达成一致后便可推行减税政策。

  政府预算案的通过为减税新政创造出“财政空间”,降低通过国会难度。此前,美国国会多个议员质疑减税将导致政府财政赤字失控。新财年预算案通过后,根据国会预算办公室估计,由于它大幅削减非国防部门的财政支出,美政府因此在未来10年可减少1.7万亿美元左右财政赤字。结果是,新财年预算案为减税的推行创造了“财政空间”,美国政府未来10年的财政赤字或因此整体可控。

  回溯美国历次减税,美进口增速均大幅抬升,主要生产型国家出口均显著受益

  回溯美国历史上的3轮减税时期,其进口增速均大幅抬升。美国在1981年、1986年和2001年至2003年,共推行过3轮减税政策。美国每一轮实施减税后,其国内私人消费和投资增速均显著抬升。受国内需求改善带动,美国进口增速大幅上涨,包括对矿产品、化学制品和机械设备等行业的进口均大幅扩张。

  减税期间,受美国需求拉动,全球主要生产型国家出口增速均大幅改善。全球价值链分工体系下,以美国为代表的消费国提供需求,而以中国、德国和日本为代表的生产国负责生产。回溯历史,美国实施减税政策后,受美国需求扩张带动,德国和日本等主要生产型经济体对美国出口及整体出口增速均大幅改善。

  ◆本轮若美减税,中国机电、化工、塑料橡胶、仪器、基本金属等出口或显著改善

  美国进口结构保持稳定背景下,本轮若推行减税,其进口改善的行业或与上一轮减税时期保持一致。与2001年相比,美国当前消费和生产结构变化不大,进口结构因此基本保持稳定。若美国本轮推行减税,或与2001年一致,对矿产品、机电、化学制品、塑料橡胶、基本金属和仪器生产等行业进口增速显著改善。

  本轮若美推行减税,中国机电、化学制品、塑料橡胶、基本金属和仪器生产等行业出口增速或将显著抬升。一方面,2001年美国减税后,与美行业进口改善相对应,德、日对美机电、化学制品、塑料橡胶、基本金属和仪器生产等行业出口大幅扩张。另一方面,2001年来,中国在上述行业中的竞争力大幅提高,在美上述行业进口中的占比基本超过德、日。因此,本轮若美减税,中国机电、化学制品、塑料橡胶、基本金属和仪器生产等行业出口或将显著改善。

  报告正文

  特朗普全力推进减税新政,美国经济有望再加速

  随着美国政府新财年预算案通过美国国会投票,减税新政落地的概率大幅提高。在特朗普和共和党全力推进减税背景下,共和党内部达成一致便可让减税新政落地。回溯历史,美国历次减税期间,国内私人消费和投资增速均显著改善,经济增速大幅抬升。

  美国政府新财年预算案通过,共和党表示全力推进减税

  10月,美国政府新财年预算案通过美国国会投票。10月6日,美国政府2018年新财年预算案以219票支持对206票反对的结果,通过美国国会众议院投票;10月20日,政府新财年预算案在美国参议院进入表决程序,最终以51票支持对49票反对的结果顺利通过投票。在美国政府新财年预算案中,特朗普计划增加国防部门支出,同时大幅削减其他部门开支。

  美国政府2018年新财年预算案的通过,使得国会共和党在党内达成一致后便可推行减税新政。新财年预算案的顺利通过,使得共和党在国会参议院中拥有了使用“预算协调BR”规则权利。在BR规则下,减税法案在参议院可直接进入表决程序而不受少数党派(民主党)的阻挠议事所干扰,即减税法案在参议院的通过标准由60票降为50票。结果是,在参议院中拥有52个席位的共和党在党内达成一致后,便可使用BR规则让减税新政顺利落地。

  新财年预算案的通过,也为推行减税新政创造了“财政空间”。长期以来,由于减税将造成较大规模的财政赤字,它因此饱受质疑。新财年预算案因为能有效降低政府赤字,因此成为推行减税的重要支撑。根据美国国会预算办公室的估计,由于新财年预算案大幅削减了美国非国防部门的财政支出,美国政府因此在未来10年可减少1.7万亿美元左右的财政赤字。新财年预算案和减税的政策组合,或将使美国政府财政赤字整体可控。

  回溯历史,美国80年代以来共实施过3轮大规模减税

  上世纪80年代以来,美国一共推行过3轮减税政策,包括里根总统在1981年和1986年分别推行的一轮减税,以及小布什总统在2001年至2003年推行的一轮减税。

  20世纪80年代,美国经济陷入滞胀格局背景下,时任美国总统里根为了刺激经济增长,在1981年和1986年共推行了两轮减税政策。上世纪70年代,美国由于受到第一次石油危机的冲击,失业率与通胀居高不下,经济陷入“滞胀”格局。1981年,里根总统上台后,采取了以马丁·费尔德斯坦和拉弗等为代表的供给学派的主张,将减税作为刺激经济增长的主要手段。1981年,里根政府率先推行减税法案——《经济复苏和税收法案》,以降低个人和企业税负;1986年,里根政府推行减税法案——《税制改革法案》,以进一步降低社会税收负担。

  2000年后,美国经济增速放缓,时任总统小布什为提振经济再次推行减税政策。2000年下半年开始,受互联网泡沫破灭影响,美国GDP增速大幅下滑。为了刺激经济增长,时任总统小布什于2001年、2002年和2003年各颁布了一个减税法案,分别为《经济增长与减税协调法案》、《增加就业和援助雇工法案》和《就业与增长税收减免协调法案》。

  与里根和小布什类似,特朗普推出的减税框架也着眼于同时降低个人和企业税负。9月27日,特朗普政府公布了税改的初步框架。其中,个人税方面,特朗普计划将个人所得税等级由7级降为3级,将税率分别下调至35%、25%和12%,并上调个人和家庭的税收起征点;企业税方面,特朗普计划将企业税和非法人企业税的上限分别由35%、39.6%降至20%、25%。

  历史数据显示,减税可有效提振美国消费、投资和经济

  历史经验表明,减税可大幅提升美国私人消费和投资增速。减税对消费和投资的影响主要来源于它对个人收入和企业利润的影响:一方面,减税将使个人可支配收入增加,从而有效提振私人消费;另一方面,减税将使企业留存利润增加,从而刺激私人投资增速抬升。以里根和小布什政府时期的减税经验为借鉴,数据显示,美国政府实施减税政策后,美国私人消费和投资增速均有显著提升。

  受私人消费和投资增速提升带动,美国经济增长在减税后也趋于加速。比如,1981年减税前,美国GDP增速一度跌至-1.61%;减税后,GDP增速不断提升,并于1984年1季度升至高点8.55%。与1981年类似,2001年减税前,美国GDP增速在0%附近;随着减税政策实施,GDP增速开始加速提升,并于2004年1季度达到高点4.41%。

  美国历次减税期间,全球生产型国家均显著受益

  全球价值链分工体系下,美国等消费国提供需求,而中国、德国和日本等生产国承接需求、负责生产。美国历次实施减税后,其国内需求扩张均使得进口增速显著抬升;受美国进口带动,德国和日本等生产型经济体对美国出口以及整体出口均大幅改善。

  全球价值链分工下,消费国提供需求、生产国负责生产

  全球价值链分工体系下,以美国为代表的消费国提供需求,而中国等生产国负责生产。世界经济一体化下,全球产业转移不断推进、演化,最终形成由消费国、生产国和资源国共同组成的全球产业链。其中,美国等西方国家最先完成工业化发展,并在跨过“刘易斯拐点”之后,逐步转型成消费国;同时,在高人力成本压力下,消费国逐步将主要制造业产业转移至人力成本较低和工业基础较好的亚洲,亚洲随后成为全球制造业的中心。此外,在制造业国家的生产需求下,资源国通过提供石油、有色金属和铁矿石等生产要素获得经济增长。

  由于需要进口大量商品,消费国美国的商品贸易长期处于逆差状态;同时,生产商品的主要经济体,包括中国、德国和日本等,则长期处于商品贸易顺差状态。比如,1990年-2016年间,美国商品贸易逆差占GDP比重由1.9%走扩至4.0%。作为消费国的美国,其商品贸易逆差主要来自生产型经济体。比如,美国商品贸易逆差中,来自中国、德国和日本的占比分别达到47.5%、10.1%和9.3%,总和达到67%。

  实施减税后,美国诸多行业的进口增速趋于显著抬升

  实施减税政策后,受国内需求扩张带动,美国进口增速趋于大幅抬升。在1981年、1986年和2001年实施减税政策后,美国私人消费和投资增速均大幅抬升。作为消费国的美国,它因此需要进口更多商品以满足国内大幅增长的消费和投资需求。从美国进口的表现来看,在实施3轮减税过程中,进口增速均有明显抬升。比如,1981年实施减税后,美国进口增速由-10%大幅上涨至37%;2001年实施减税后,美国进口增速由-16%持续修复至18%。

  行业层面,实施减税后,美国对矿产品(石油和天然气),化学制品以及机械设备等行业的进口增速均大幅抬升。首先,实施减税后,美国对采矿业的进口增速大幅上涨;采矿业产品中,美国对石油和天然气的进口改善最为明显。除了采矿业以外,美国对制造业产品的进口同样大幅改善。制造业分行业来看,美国对化学制品和机械设备等行业的进口均有明显扩张。

  美减税期间,德国和日本等生产型国家出口显著改善

  美国减税期间,受美国进口带动,德国和日本等生产型经济体出口增速显著改善。具体来看,在美国2001年减税后,美国对德国和日本的进口增速均大幅改善;其中,美国对德国进口增速由-12%大幅上涨至22%,美国对日本进口增速也由-21%持续修复至13%。受美国进口改善带动,德国和日本的整体出口增速也显著修复。比如,2001年至2004年间,德国和日本整体出口增速分别由-3%、-11%上涨至14%、3%。

  行业层面,美国减税期间,德国的出口强势行业(机电、仪器和化工)和日本的出口强势行业(机电和仪器等)等,对美国出口均大幅扩张。以德国为例,美国2001年至2004年减税期间,德国的出口强势行业,诸如机电、仪器和化工等行业,对美国的平均出口增速分别达到15%、18%和14%,较美国减税前明显抬升。与德国类似,美国减税期间,日本的机电和仪器等出口强势行业,对美国平均出口增速分别达到5%和9%,较此前大幅改善。与出口强势行业的表现相反,德国和日本的弱势行业并未明显受益于美国减税。比如,美国减税期间,德国的纺织品、鞋帽伞和毛皮制品等行业,及日本的杂项制品和毛皮制品等行业,对美国出口增速均未显著扩张。

  本轮若美国减税,中国哪些行业出口将获改善?

  美国上轮减税后,作为生产型经济体的中国的出口增速也大幅抬升。与此同时,自美国上轮减税后,中国的出口竞争优势大幅提升,对美国贸易结构持续优化。本轮若美国成功推行减税,中国哪些行业的出口将显著改善?

  2001年美国减税后,中国对美国出口增速大幅抬升

  美国实施减税政策后,中国对美国出口以及整体出口增速均大幅改善。与德国和日本等国类似,中国也是生产型经济体。2001年美国实施减税后,受美国进口需求的扩张带动,中国对美国出口以及总出口增速均大幅改善。比如,2001年至2004年间,中国对美国出口增速由-4%大幅上涨至38%,中国整体出口增速也由2%持续上涨至40%。

  行业层面,受美国需求改善等带动,中国化工、机电、杂项制品和基本金属等行业的出口增速均明显改善。比如,2001年至2004年间,中国对美国出口中,化工制品和机电产品出口增速分别由-4%和5%上涨至44%和60%,杂项制品和基本金属类产品的出口增速也分别由-8%、-8%大幅上涨至33%、40%。在美国需求改善带动下,中国化工和机电整体出口增速也分别由-3%和7%大幅改善至40%和58%。

  2001年后,中国出口竞争力提高,对美贸易结构升级

  从出口竞争优势来看,中国目前在多个行业上已不逊于传统制造业强国——德国和日本。比如,根据研究机构CEPII按照各国贸易规模、劳动生产率水平以及进出口关税水平等计算的出口竞争系数来看,中国在基本金属、机电和交通运输等生产性行业的出口竞争力已经强于德国和日本;同时,中国在化学制造和矿产类行业的出口竞争力已超过日本、略逊于德国,中国在机械设备行业上的出口竞争力已超过德国、仅略逊于日本。

  2001年以来,从美国机电、塑料及橡胶制品、化工、仪器和基本金属等行业的进口来源来看,来自中国的进口占比大幅提升,印证了中国出口竞争力的显著提高。比如,在2001年,美国机电行业进口中,来自德国和日本的进口占比分别达到16%和6%,而来自中国的进口占比仅10%左右;2016年,美国机电行业进口中,来自中国的进口占比已大幅攀升至35%,而来自德国和日本的进口占比则分别降至7%和4%。与机电行业类似,2001年至2016年间,来自中国的进口占美国塑料橡胶、化工、仪器和基本金属等行业的进口比例,分别从13%、3%、9%和10%提高至25%、7%、15%和22%。

  在产业升级的同时,中国部分传统出口强势行业的出口竞争优势有所下降。产业升级过程中,中国在不断提升中高端制造业中的竞争力,同时也“放弃了”部分中低端制造业。比如,杂项制品行业此前一直是中国的出口强势行业,美国杂项制品行业进口中来自中国的占比最高达到70%。然而,2008年后,中国的杂项制品行业竞争优势有所下降,在美国杂项制品进口中占比也持续下滑至60%。

  本轮若美推行新一轮减税,中国哪些行业出口将受益?

  与2001年相比,美国当前的消费结构变化不大;生产和进口结构中,除了化工行业的占比有所提升外,其他行业基本保持稳定。在分析本轮美国减税对中国各行业出口的影响之前,我们有必要首先分析2001年以来美国的消费、投资和进口结构变化。具体而言,消费结构方面,美国当前的消费结构与2001年基本保持一致;制造业的生产结构方面,化工和电子行业的工业增加值较2001年有所提升,其他行业变动不大;整体进口结构方面,与2001年相比,化工行业占比提升、已成为美国第三大进口行业,矿产品和纺织品生产行业的进口占比有所下滑,其他行业整体变化不大。

  若美国本轮成功推行减税,或与2001年保持一致,美国对矿产品、电脑及电子品、机械设备、化学制品、塑料及橡胶制品、基本金属和仪器生产等行业进口增速将趋于大幅改善。2001年美国实施减税政策后,受国内需求扩张拉动,美国对矿产品、电脑及电子品、机械设备、化学制品、塑料及橡胶制品、基本金属和仪器生产等行业的进口增速显著抬升;其中,美国对矿产品进口增速的改善幅度超过100%,对上述其他行业的进口增速改善幅度也超过38%。此外,虽然美国对金属制品、杂项制品和食品等行业的进口也有一定程度的改善,但相较于总进口的改善幅度,这些行业的表现并不突出。

  受中国出口竞争力提高支撑,若美国本轮成功推行减税,中国的机电、化学制品、塑料及橡胶制品、基本金属和仪器生产等行业出口增速或将显著抬升。一方面,2001年美国减税后,与美国行业进口改善相对应,德国和日本对美国的机电(机械和电子)、化学制品、塑料及橡胶制品、基本金属和仪器生产等行业出口增速大幅抬升。另一方面,2001年以来,中国在机电、化学制品、塑料及橡胶制品、基本金属和仪器生产等行业的出口竞争力大幅提高。比如,中国在美国机电、塑料及橡胶制品、基本金属和仪器生产等行业进口中的占比已超过德国和日本,在美国化学制品行业的进口占比中超过日本、仅次于德国。本轮美国若推行减税,受美国相关行业进口需求拉动,中国在机电、化学制品、塑料及橡胶制品、基本金属和仪器生产等行业出口增速或将显著抬升。

(责任编辑:DF010)

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