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　　央行公开市场操作13日开展了近4000亿元中期借贷便利(MLF)操作，给本就暖意融融的货币市场派发过节“红包”。资金面以相对宽松姿态跨节已无悬念。(推荐阅读>>>加强预调微调 央行进行3930亿元MLF操作)

　　业内人士认为，得益于“双降准”，春节前流动性大势已定，央行此番开展MLF操作，意在排解节后多因素带来的流动性隐忧，稳定市场预期。预计节后央行将重启逆回购交易，合理搭配工具组合，张弛有度开展操作，以往春节前后流动性大起大落现象有望明显减轻。

　　浓墨重彩的“资金早春图”

　　“这大概是我从业以来经历的最宽松的一个春节。”某银行交易员向记者表示，今年春节前资金面相当宽松，这在以往几乎是不可想象的。

　　今年初至今，市场资金面持续平稳偏松，货币市场利率中枢有所下移；进入2月，春运启动，节前居民取现高峰来袭，资金面依然“面不改色”。

　　“今年‘春节效应’引发的流动性波动甚至还没有1月中下旬税期扰动明显。”前述银行交易员表示。

　　按照历史经验，居民取现造成的流动性扰动集中出现在春节前两周，通常在节前一周达到高峰，即当前正处于现金投放累积效应最大，“春节效应”最显著的时候。然而，银行间市场最有代表性的7天期回购利率(DR007)13日反而下行近4BP至2.83%。

　　今年以来，DR007运行中枢稳中有落，1月均值为2.84%，创过去半年新低，2月至今又进一步降至2.78%。

　　2017年末流动性异常结构性紧张也在年后显著缓解。覆盖银行间债券质押式回购市场全部参与者的7天期回购利率(R007)下行较为明显，与DR007利差大幅收窄。据统计，1月R007均值为3.23%，较2017年12月回落46BP，为2017年3月以来最低；2月至今为3.23%，进一步走低。

　　此外，货币市场中长端利率未见异常波动，反映市场流动性预期趋稳。

　　多方面来看，开年以来市场资金面改善明显。1月资金面宽松相对容易理解，毕竟刚经历了上年末财政库款集中投放，但2月至今资金面表现大幅超预期。要知道，1月税收带来的财政存款净增长9809亿元，几乎是前两年1月份数据的两倍，同时，央行通过公开市场操作(OMO)在1月净回笼6815亿元，仅这两项就已超过2017年12月份的财政净投放量。进入2月以来，现金投放规模估计也在万亿级别，央行在上旬通过OMO又回笼3900亿元。

　　综合这些因素考虑，再对比往年春节资金面表现，不难发现，这位交易员说今年是“最宽松”的一个春节并不为过。

　　大额财政净回笼、大额OMO净回笼、大额现金投放，搭配充足的资金供给、较低的资金利率、平稳的市场情绪，这些原本冲突的元素组合，使得眼下市场共同绘就的“资金早春图”显得更加浓墨重彩。

　　春节维稳的两位“干将”

　　这些冲突的元素，又是如何能够并存不悖的？关键就在两项“降准”的实施。

　　“春节效应”并非新鲜事，节前维稳也是老传统。每年春节前，央行各类工具轮番上阵、火力全开。这些年，央行政策工具不断推陈出新，诸如短期流动性调节工具(SLO)、常备借贷便利(SLF)、临时流动性便利(TLF)等或多或少都与春节维稳有“渊源”。

　　与SLO、SLF等创新工具相比，2017年春节前，央行创设临时流动性便利(TLF)，可以说完全是为春节“量身定做”。

　　央行通过TLF操作，为几家现金投放占比高的大型商业银行提供临时流动性支持，操作期限28天，操作利率接近公开市场工具操作利率。

　　今年TLF迎来华丽升级。2017年末，央行表示，为满足春节前商业银行因现金大量投放而产生临时流动性需求，决定建立临时准备金动用安排(CRA)，在现金投放中占比较高的全国性商业银行在春节期间存在临时流动性缺口时，可临时使用不超过两个百分点的法定存款准备金，使用期限为30天。

　　“TLF一度被误认为是临时降准，相比之下，CRA才真的像。”一位券商债券研究员表示，与降准一样，CRA释放的法定存款准备金，投放规模大，资金成本低，支持金融机构备付、平抑货币市场波动的效果显著，只是CRA是临时性工具，投放的流动性有期限，也有操作对象限制，更像是“临时定向降准”。“相比TLF，CRA进行了全面升级，峰值状态下可释放临时流动性逾2万亿，基本覆盖了春节取现可能造成的流动性缺口，且资金成本极低，防范春季前流动性波动的效果更显著。”这位研究员称。

　　央行“定向+临时双降准”并举，正是开年以来市场资金面面对多种季节性因素影响仍能够保持平稳宽松的关键所在。

　　MLF现身说明了啥

　　不难预料，渡过节前取现高峰期，CRA也将功成身退，释放的临时流动性将逐步到期回笼。鉴于节前流动性大势已定，节后流动性供求形势，特别是CRA到期影响引起较多关注。一些市场人士担心，节后流动性将收紧，节前节后资金面反差会很大。

　　据央行透露，大银行、股份行从1月中旬开始陆续使用CRA，期限30天，故从春节后首个工作日(2月22日)到3月16日，银行体系将陆续迎来总量约2万亿元的CRA到期。虽然从往年来看，节后现金回笼将相应增加银行体系流动性，总量上与CRA到期大体匹配，但现金回笼节奏和机构间差异较大，可能造成影响短时流动性供求及加大市场摩擦。

　　此外，2月15日有2435亿元MLF顺延至22日到期，例行的法定存款准备金缴存也将顺延至22日进行；受假期因素影响，节后将立即迎来2月税期高峰；临近2月末，金融机构还面临一定流动性跨月压力。节后首日及随后几日，流动性面对多种因素叠加影响，压力相对突出。

　　华创证券研报提示关注春节后资金面面临的两大时点考验，其一是2月下旬CRA到期、跨月等因素可能使流动性宽松难续。其二是3月季末考核、美联储加息等或导致货币市场量缩价升。长江证券赵伟表示，需关注春节后CRA到期、存单纳入MPA考核、防风险措施落地和美联储3月议息等冲击。

　　节后流动性的确存在一定隐忧，但市场关注到了，央行也关注到了。13日，央行开展3930亿元1年期MLF操作，提前释放了节后继续维稳的信号。

　　13日，央行逆回购继续停做，但开展3930亿元MLF操作，是1月25日以来央行首次开展OMO。央行此举提前完成对到期MLF的滚动操作，并提供增量中期流动性1495亿元。

　　MLF操作已实施，节后央行逆回购重启想必也不会爽约。分析人士称，预计节后央行将重启逆回购交易，合理搭配工具组合和期限结构，张弛有度开展操作，加上CRA到期与现金回笼对冲，以往春节前后流动性大起大落现象有望明显减轻。另外，央行对跨季流动性供应已有安排，3月末流动性也可能好于预期。

　　需指出的是，近期流动性宽松并不意味着货币政策取向变化。一段时间以来，央行不断提升政策操作前瞻性和灵活性、不断丰富调控手段、不断加强预期管理，至少表明央行更注意保障合理流动性需求、更注意熨平季节性、临时性因素造成的波动，今年流动性波动性或有所降低，但市场利率中枢继续下行空间已不大。

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