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刚性兑付“毒瘤”

2014年01月26日 15:01
来源: 证券市场红周刊

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  中诚30亿元矿产信托的兑付危机,再次将信用违约事件推向沸点。从2012年初,约有20个信托产品卷入违约风险边缘,但最后以第三方接盘、抵押资产拍卖等方式最终确保了刚性兑付,这次是否还能维持刚性兑付的“金身”不败呢?

  如果此次还能刚性兑付,那么资金将持续通过信托通道流入非标准化金融资产,这将持续推高社会融资利率,直接利空A股。

  谁来负责?

  “诚至金开1号”集合信托计划成立于2011年2月1日,存续期为36个月,首期募集资金11.117 元,后经过扩募,项目总规模达到30.3亿元。其中优先级信托受益权30亿元由工行山西分行向社会投资者发售,一般级信托受益权3000万元由融资方山西振富集团实际控制人王于锁、王平彦父子认购。由于该项目优先级与劣后级资金比率达到100:1,极为不合理。项目设立初期振富集团净资产仅11亿元,但中诚信托却为其提供了高达30亿元的融资,而之所以获得高额融资在于振富集团拥有5座煤矿,当时评估价值达100亿元,如果照此算下来,抵押率仅30%,风险较低。

  但是,据2012年1月17日中诚信托产品公告《2010年诚至金开1号集合信托计划第四季度管理报告》显示,振富集团拥有5座煤矿(含一座过渡保留矿井),一座洗煤厂。但在所有5座煤矿中,除了振富集团下属内蒙古煤矿已办理股权过户及质押手续,其余煤矿目前尚不具备股权质押条件。

  巨大瑕疵被人为地掩盖了,项目发行一年多后,振富集团副董事长王平彦因涉嫌非法吸收公众存款罪被刑拘,其名下矿厂停产、核心资产短期难于变现,致使一直未按照产品涉及要求支付款项。目前距离1月31日兑付大限仅1周时间,而作为信托计划的受托方,目前中诚信托和工商银行双方都在极力撇清责任。中诚信托认为只是自己扮演“通道”角色不应承担清偿责任,也即是借其牌照,将工商银行的钱迂回投入到其选定的项目中,助其规避信贷管控。而发起方工行董事长姜建清则明确表示,“中国工商银行不会刚性地向投资者提供补偿,我们并不负有那种刚性责任。”双方的言行无疑将这起濒临违约事件推向更高的沸点。

  令人疑惑的是,对于该项目耀眼的瑕疵,难道就没有做尽职调查吗?的确没有。有消息传出,中诚信托开始鉴于项目本身存在的瑕疵并不愿意承接,可最终仍在银行神秘内部人士力推下成行。

  北京威诺律师务所杨兆全律师对本刊表示,“工商银行作为资金托管行,对项目盈亏不承担责任,中诚信托是否承担兑付责任要看项目审查中,公司是否有严重和明显的失误。如果有失误,则要承担责任“。正是各方暗地里打好的算盘,加之“刚性兑付”对投资者形成强烈预期使得中国信托市场规模迅速狂飙——从2010年年末的3万亿元飙升至2013年末的超过10万亿元。

  零违约难打破?

  中诚“诚至金开1号”集合信托计划并非首个面临兑付危机的信托计划。据不完全统计,2012年以来相继曝出20起违约事件(见图1、图2),比如2012年12月中融信托—青岛凯悦中心信托贷款集合资金信托计划,2013年1月中信制造—三峡全通贷款集合资金信托计划等。其中,除了中信信托-聚信汇金煤炭资源产业投资基金1号集合资金信托计划所涉违约金额最高,为37.12亿外,其余信托计划所涉资金均比较小,而且大部分最终通过自有资金受让信托受益权或“借新还旧”、第三方接盘等方式化险为夷。

  至今不仅信托市场仍保持零违约不败金身,同时规模庞大金融产品如理财产品、债券等也延续这一神话。这背后不乏关键时刻政府频繁出手干预。2012年4月山东海龙面临短期债券到期无力兑付时,最后由潍坊市国资委出面担保,恒丰银行提供兑付资金化解了危机,又比如江西赛维、新疆新中基也是由地方政府出面兜底。而在今年无锡尚德破产案中,虽然顺风光电最终接盘,但其支付的30亿元与无锡尚德高达94亿元的贷款相距甚远,银行损失惨重,其中国开行损失高达约16.37亿元。这意味着破产清算优先保证银行债权的时代已经终结。

  “金开1号”会不会也打破信托违约零纪录呢?山西省政府和工商银行都明确表示不会包底赔偿。目前该信托账户上仅剩8634万元的货币资金,虽然内蒙煤矿100%股权已通过股权转让产生3.5亿元的价格,但已经支付资金的1.479亿元经过层层扣除,最后处置资金仅3210万元。按照这一口径,合计1.18亿元的处置资金对应30.3亿元的本金,覆盖率不及4%。虽然资金缺口巨大,但是很多机构认为此次刚性兑付可能依旧难以被打破。

  目前有知情人士透露工商银行可能先垫付,这与工商银行高调宣示态度相互矛盾。也有消息传出,“诚至金开1号”在处置振富集团抵押物方面已获得积极进展。本周三(22日)晚间,中诚信托发布《诚至金开1号集合信托计划临时报告(四)》,显示信托计划的融资方振富能源集团旗下核心资产白家峁煤矿审批已获当地村民的一致支持。这意味着昔日白家峁煤矿与村民宿怨这块影响政府部门迟迟未批复的绊脚石将被移开,从而有利于提高与接盘方交涉的筹码。不过,分析人士指出,这并不意味着投资者可以在1月31日拿到投资本金,白家峁煤矿采矿权何时获得批复仍然是个未知数。

  推高利率

  虽然“诚至金开1号”化解兑付危机的概率较大,但这种信用风险无疑值得投资者警惕。而且一旦兑付,则将又一次扭曲中国的信用体系。其实信托产品合同中并没有约定刚性兑付的条款,信托产品其本质并非保本保息,信托法规明令要求,信托公司不能承诺信托计划的收益,也不能履行信托计划正常损失的赔偿义务。但是长期以来,我国信托业刚性兑付的形象已经深入人心,而与这种零风险相对应的则是数倍于国债、存款的较高收益,这是信用体系的扭曲。

  如果“刚性兑付”难破,势必将“劣币驱逐良币”带至无以复加境地。信托产品零风险、高收益特征将诱导投资者趋之若鹜购买该类产品,而低风险、低收益的品种则被抛弃。如此一来,低风险的固定收益类产品只能被迫抬高发行利率,本周四已有消息传出,近期五大国有银行已悉数加入存款利率上浮到顶的队伍,即在官方存款利率基础上浮10%。

  此前,为避免拉存款竞争过于激烈,央行曾窗口指导五大行存款利率暂不上浮到顶。之所以五大行被迫出手,在于存款搬家的压力已使得银行扛不住了。在此情景下,未来势必总体上推高整个市场无风险利率,最终导致市场结构混乱。而市场利率走高不仅令实体经济融资成本上升,毛利率下降,从而影响上市公司的经营状况,同时其对股市的引发的资金挤出效应也不言而喻。这也是最近两年来A股持续萎靡的重要原因。

  推动市场利率下降最有效的办法就是央行动用工具,比如降准、降息、实施逆回购操作,但这将使得此前推动企业去杠杆的努力付之东流。2013年M2、社会融资总量、超储率等数据都显示市场上流动性充裕,但在2013年年中和年底市场却上演了两次“钱荒”闹剧,这是银行同业负债流动性失衡的集中体现。

  目前市场普遍预期,2014年利率中枢上行日益成为大概率事件,将掣肘流动性宽松。目前决策层的思路在于市场化,待发的针对信托和影子银行的107号文正是极力纠偏这一现状。如果继续放任“刚性兑付”的“潜规则”无疑与市场化相背离,待发的107号监管文件也如同废纸。而一旦“点破”违约点,维系投资者“刚性兑付”、“政府隐性担保”信念将被摧毁,这也将给信托行业乃至金融市场造成短期剧烈冲击。

  可以预期的是“刚性兑付”难以长期持续,未来依靠配套机制并通过市场的力量,打破刚性兑付乃是大势所趋。不过,在流动性中性偏紧下,随着非标资产的扩大,A股短期内或将难有牛市的存在。

(责任编辑:DF070)

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