上证报中国证券网讯（记者张欣然）5月公开市场中长期资金到期压力明显抬升，资金面是否延续4月以来的超季节性宽松，成为债市关注焦点。

　　机构人士认为，当前实体融资需求仍偏弱，银行体系流动性基础较为充裕，央行维持流动性合理充裕的政策取向并未改变。5月资金面大幅收紧的概率有限，但在中长期资金集中到期、政府债供给可能放量以及央行缩量续作等因素影响下，资金利率波动或较前期有所加大，资金面可能从超季节性宽松逐步向中性偏松回归。

　　节后首周回笼压力较集中

　　5月资金面首先面临的是中长期资金集中到期压力。

　　从到期节奏看，5月中长期资金合计到期2.1万亿元，为2025年以来月度次高点，且压力主要集中在下旬。其中，5月6日有8000亿元3个月期买断式逆回购到期，5月18日有8000亿元6个月期买断式逆回购到期，5月25日还有5000亿元中期借贷便利（MLF）到期。

　　节后首周到期压力率先显现。5月6日至9日，公开市场合计到期12191亿元。特别是5月6日，有8000亿元3个月期买断式逆回购到期，同日还有2929亿元7天期逆回购到期，节后首日资金回笼较为集中。

　　央行此前公告称，于5月6日开展3000亿元3个月期买断式逆回购操作，期限91天。这意味着，5月3个月期买断式逆回购缩量续作，当日净回笼规模为5000亿元。这也是央行连续第3个月缩量续作3个月期买断式逆回购，且缩量规模较上月扩大。

　　不过，机构普遍认为，到期压力更多是阶段性扰动，并不意味着资金面趋势性转紧。国海证券研报认为，当前实体融资需求仍偏弱，银行负债端较为充裕，将继续支持银行向市场融出资金；同时，央行呵护流动性的态度未变，资金面大幅收紧风险较低。

　　超宽松状态或向中性回摆

　　4月以来，资金面一度维持超预期宽松状态，资金利率持续低于政策利率，成为推动债市走强的重要因素。不过，进入4月下旬后，市场体感已从“特别宽松”转向“偶发摩擦”。

　　财通证券研报认为，4月资金面变化主要体现在三方面：一是央行投放节奏有所调整，月初长短期流动性同步收敛，月末则转为“缩长放短”；二是大行资金融出规模从前期高位回落，带动资金价格小幅上行；三是央行流动性表态整体维稳，政策取向并未发生转向，3个月Shibor仍持续下行，说明宽松底层逻辑尚未被破坏。

　　有交易员对上证报记者表示，这反映出央行操作中的平衡取向，一方面，货币政策仍保持支持性，流动性合理充裕的基调没有改变；另一方面，当资金利率持续低于政策利率时，央行也会通过缩量续作等方式回收部分冗余流动性，避免市场形成过强的宽松预期。

　　国金证券研报认为，在资金需求偏弱、资金利率持续低于政策利率的背景下，央行通过缩量续作回收部分中长期资金，说明政策层面对资金价格仍存在下限管理。

　　天风证券固定收益首席分析师谭逸鸣对上证报记者表示，4月以来央行持续回笼流动性，一方面在税期、政府债发行等节点增加逆回购投放，向市场确认当前货币政策基调不改；另一方面，投放整体偏克制，也是在提示市场避免资金利率过度向下偏离政策利率，并为后续资金利率向中枢回归作铺垫。

　　5月资金面整体无虞

　　展望5月，机构普遍认为，资金面仍有偏松基础，但扰动因素也在增加。

　　支撑资金面维持平稳的核心因素，仍是实体融资需求偏弱。国金证券研报认为，当前实体融资需求修复条件尚不充分，4月以来基本面高频数据仍有回落迹象，实体部门对资金的吸收能力短期难以明显增强。预计二季度社融增速仍在8%左右，难以明显高于当前M2增速中枢，资金自发式宽松仍有延续基础。

　　财通证券研报也认为，4月政治局会议显示短期总量政策加码必要性有限，票据利率持续下行反映信贷需求偏弱。在这一背景下，资金利率中枢大幅回升的空间有限。

　　不过，5月资金面仍需关注三类扰动：首先是政府债供给压力可能上升。国金证券测算，若按照6月底政府债总体净融资进度达到50%至53%估计，5月至6月政府债净融资规模或达2.35万亿元至2.77万亿元，明显高于4月。政府债发行放量会阶段性吸收银行体系流动性，对资金预期形成扰动。其次，中长期流动性续作情况仍需观察。5月除3个月期买断式逆回购缩量续作外，后续还有6个月期买断式逆回购和MLF到期。若央行继续缩量续作，中长期资金净回笼对市场预期的影响可能进一步显现。

　　再次，市场预期本身可能放大波动。国海证券研报认为，此前资金面长期处于宽松状态，市场认知具有惯性。当资金边际波动、央行缩量续作、银行融出减少等因素同时出现时，市场容易进行多重解读。若担忧情绪发酵，可能短期主导资金波动节奏，并带动机构止盈。

　　谭逸鸣表示，5月资金面整体无虞，核心在于银行间流动性沉淀状态短期难以快速打破；政府债放量也需要相对友好的货币环境配合，央行大幅收敛资金的概率有限。但类似4月的超季节性宽松局面未必能够持续，资金面或逐步向中性偏松回归。

（文章来源：上海证券报·中国证券网）