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　　3月25日，小米集团（1810.HK）一纸配售公告引发市场震动。

　　小米宣布以“先旧后新”方式配售8亿股，募资425亿港元，成为港股年内继比亚迪后又一起大规模配售案。

　　值得玩味的是，这距离小米上次大规模配股已过去四年有余，彼时募集的240亿港元主要投入造车业务。

　　如今，随着小米SU7销量超预期、AI战略全面铺开，雷军再次祭出资本运作大招来囤粮积草。

　　细究配售机制，雷军的资本运作手法堪称精妙。通过“先旧后新”方式，既为公司注入巨额资金，又通过A类股的特殊投票权设计将控制权牢牢握在手中。

　　但从市场反应来看，折让6.6%的配售价导致股价3月25日下跌6.32%，报收于53.4港元/股，总市值跌至1.34万亿港元，当天股票交易较为活跃，“天量”成交718亿港元。部分投资者担忧股权稀释，但据传机构参与配售认购热情高涨。

　　更值得关注的是425亿港元的具体去向——公告中“业务扩张”“研发投入”等措辞背后，暗藏着小米冲击高端市场、发力生态的勃勃野心。

　　目前，小米既要维持硬件基本盘，又要重金押注汽车、AI等新赛道。财报显示，2024年小米研发投入达241亿元，同比增长25.9%，而汽车业务更是一个需要持续“输血”的吞金兽。

　　此次425亿港元配售背后，对于小米，堪称一场关于未来的资本实验。

　　对倒注资

　　21世纪经济报道记者了解到，“先旧后新”是港股上市公司快速融资的常见方式，尤其适合控股股东希望维持控制权的同时为公司注入资金的情况。

　　其核心分为两步：第一步“先旧”，控股股东，即雷军控制的Smart Mobile Holdings Limited将其持有的现有股份配售给独立第三方投资者（如机构或高净值个人），实现快速融资。

　　第二步“后新”，公司再向该股东发行同等数量的新股，使其持股比例恢复至原有水平。

　　从小米本次配售的核心条款来看，配售规模8亿股，占已发行股本的3.2%，价格53.25港元/股，较5日均价折让6.3%，较公告前一日收盘价折让6.6%。

　　“这处于市场合理区间，港股配售通常折让5%-10%。有一定的折让幅度，既能吸引机构投资者参与，又避免因过度折让引发市场对控股股东信心的质疑。”某券商资深保代对记者表示。

　　与此同时，为确保股权分散化，避免单一买家对股价形成压制，承配人至少包含6名独立机构或专业投资者。

　　多位受访机构人士对记者表示，港股上市公司选择“先旧后新”有三大优势，一是效率高，能避免新股发行漫长的审批流程，迅速锁定资金；二是保证控制权稳定，比如雷军此次通过认购新股维持投票权仍在64%以上；三是对市场冲击小，相比直接增发，对二级市场股价压力更可控。

　　本次配售前，雷军持有小米集团约60.54亿股，持有投票权比例64.9%。在配售后（认购前），其持股总数减少8亿股，投票权比例降至63.7%。而当认购完成后，雷军持股总数恢复至60.54亿股，投票权回升至占总股本的64.1%。

　　从表面来看，因总股本扩大导致雷军持股比例从24.1%降至23.4%，但因A类股份（每股10票）的存在，其投票权仅微降0.8个百分点，仍保持绝对控制。

　　通过“左手倒右手”的操作，雷军未实际减持，反而迅速为公司注入资金，可谓一举两得。

　　波动阵痛

　　从小米自身财务状况来看，配售确能改善其财务状况。近年来，小米汽车新业务投入巨大，已拖累其偿债能力。

　　年报显示，截至2024年末，小米的流动比率为1.28、速动比率是0.93，均为2017年以来的最低水平。一般来说，这两个指标越高说明短期偿债能力越强。

　　不过，大规模的融资行为犹如双刃剑，在带来资金支持的同时，也引发了诸多市场忧虑。

　　记者注意到，这并非小米首次实施配股。2020年12月，小米首次配股，当时以每股23.7港元配售10亿股，筹资约31亿美元（约240亿港元），配售价较前一日收盘价折让9.4%。

　　消息公布后，市场反应剧烈，小米股价当日下跌7.1%。但在随后三个月内，股价反弹超过30%。

　　出现反弹主要受益于三方面，一是小米手机份额提升：2021年第二季度，小米全球出货量首次超越苹果，成为全球第二。二是AIoT增长：智能电视、手环等产品线持续放量。三是造车预期：2021年3月，小米官宣造车，刺激市场想象空间。

　　时隔四年多，小米再次进行大规模配股融资，历史似乎在某种程度上重演。

　　首先是股价回调，受配售消息影响，3月25日，小米股价下跌超过6%。

　　从投资者在多个社交平台的反馈来看，部分投资者依旧担心大量新股的发行会摊薄每股收益。

　　本次配售完成后，小米总股本从251.16亿股增至259.16亿股，原股东持股比例被稀释约3.1%。也就是说，原持有1%股份的股东，稀释后持股占总股本比例降至约0.97%。

　　其次，机构投资者对于小米本次配股的态度亦有相似之处。

　　2020年小米配股时，高瓴资本、贝莱德等机构参与认购，推动市场信心回升。

　　而此次小米配售过程中，有市场消息称，投资者表达出的兴趣是小米配售规模的数倍，且该交易引发了纯多头投资者和主权财富基金的浓厚兴趣。记者就此向小米方面求证，后者对此未予置评。

　　巨资投向

　　根据小米公告，此次配股预计筹资425亿港元，资金将用于业务拓展、技术研发及市场扩张。

　　进一步来看，其资金用途或指向三大核心领域：智能电动汽车、高端手机及AIoT生态。

　　2024年是小米“人车家全生态”战略正式启动的一年。2024年，小米实现营收3659亿元，同比增长35%；经调整净利润达272亿元，同比增长41.3%。

　　其中，汽车业务方面，小米SU7自2024年3月上市后销量超预期，截至去年年末共交付了136854辆小米SU7系列汽车。但汽车行业具有重资产、长周期特性，仍需持续投入。

　　3月19日，有市场消息称，小米将扩大在建的二期工厂至约105公顷，以应对持续增长的订单需求。

　　除了汽车业务，小米的其他硬件产品也持续发力高端、加码AI。

　　2024年，小米研发投入高达241亿元，同比增长25.9%。小米合伙人、集团总裁卢伟冰曾表示，2021年至2025年，小米预计五年研发投入预计超1000亿元。其中，2025年，小米研发投入将超300亿元，将有四分之一的资金投入AI相关研发。

　　“我们现在非常重要的任务是，把AI技术在小米各个终端产品上去做落地。”卢伟冰说。

　　以AI技术赋能“人车家全生态”，小米的目标是深度撬动汽车、手机和大家电三大万亿级市场。

　　在年报业绩沟通会上，谈及未来的发展战略和标，卢伟冰指出，小米将持续加科技创新度，打造其科技护城河。他还提到，小米将推进全品类和全球化的端化，并在海外建新零售，通过全球基建实现模式输出，以实现其持续质量增长。

　　整体来看，小米此次配售绝非简单的“圈钱”行为，而是雷军为突破增长瓶颈下的重注。其成功与否，取决于两个关键问题：425亿港元能否在几大核心业务线砸出技术壁垒？资本市场是否愿意继续为小米的“生态故事”买单？

　　答案或许在未来3-5年揭晓，但毫无疑问，小米已走上一条“不回头”的转型之路。

（文章来源：21世纪经济报道）