越山长青水长白，20多年来，成长于绍兴的万丰系活跃在资本市场的风起云涌中，因实际控制人吴良定和陈爱莲家族维妙的关系演变形成了以万丰奥威、派斯林及日发精机三家上市公司为轴心的资本运作平台。

　　作为传统的家族式浙商企业，年近耄耋的创始人吴良定已经淡出视线，旗下三家上市公司均由二代接手。万丰系对于大手笔海外并购资产随后高溢价注入上市公司体内的运作方式已经形成了路径依赖，在做大资本版图的同时也存在着弊端，大资金量的并购直接拉扯着万丰系的资金流，造成了巨大的风险敞口，上市公司控股股东通过违规占用上市公司资金、违规担保、股权质押等方式“提款”，形成体外资金流转。

　　日发精机的发展延续了万丰系资本运作的一贯路径，日前，因涉及业绩补偿问题，日发精机与控股股东日发集团对簿公堂，日发精机及日发集团的实际控制人均为吴良定之子吴捷。显然，万丰系体内外循环的资金流转出现裂隙，二级市场人士对蓝鲸财经记者表示，日发精机正以50亿元的对价在资本市场寻求买家。8月28日，蓝鲸财经多次致电日发精机董秘办，电话无法接通。

　　裂隙：日发精机与控股股东对簿公堂

　　日发精机与控股股东日发集团之间的纠纷仍在延续，8月24日发布的半年报显示，日发精机向日发集团“索赔”业绩补偿款的案件尚未开庭审理，但半年报数据来看，日发精机的盈利能力持续滑坡，上半年，体现公司真正的盈利能力的扣非后的归母净利润为-5023.02万元，同比下降444.72%。

　　日发精机主要业务涉及高端智能制造装备和航空运营及服务。2022年，航空航天制造业、航空航天服务业分别为日发精机贡献了1.23%和50.77%的营业收入，实现该部分收入的主要子公司Airwork Holdings Limited（以下简称“Airwork”）是由日发精机通过日发集团并购来的。

　　2017年12月，日发集团作价3.3亿元收购了Airwork的全部股权，Airwork从新西兰证券交易所完成退市。不足半年时间，日发集团高溢价将该部分资产注入到上市公司体内。

　　次年5月，日发精机通过发行股份的方式，购买日发集团等合计持有的捷航投资100%股权，发行价格为6.18元/股，此次重大资重组的主要目的是收购捷航投资间接持有的Airwork100%股权。年底，日发精机对Airwork实现财务并表。

　　在重组交易之前，日发精机主要从事数控机床、航空航天设备、航空航天零部件以及相关生产系统管理软件的研发、生产与销售。收购完成后，公司则通过Airwork切入直升机MRO、直升机租赁运营以及货机租赁运营业务领域。

　　Airwork的收购价格为12.5亿元，因此，日发精机形成商誉6.68亿元。这一出一进之间，Airwork的身价上涨了9.2亿元，而这背后最大的赢家莫过于主导这一资本运作的日发集团。

　　需要注意的是，在购买的同时，日发集团作为补偿义务人，承诺Airwork在2018年至2021年期间实现扣非净利润分别不低于2050万新西兰元、2450万新西兰元、3000万新西兰元和3250万新西兰元。

　　2018年和2019年，Airwork对承诺的业绩完成度分别为98.72%和98.96%。2020年新冠疫情突发，对下游的航空运输业、观光旅游业均造成一定不利影响，Airwork全年实现扣非净利润仅为2405.8万新西兰元，本年业绩承诺完成率仅为80.19%。

　　于是日发精机和日发集团双方协商，跳过2020年，将业绩承诺向后顺延两年。

　　现在来看，2020年已经是Airwork近三年业绩最好的一年了。2021年在计提多项减值准备后，Airwork实现扣非净利润只有467.25万新西兰元，仅完成当年业绩承诺的15.58%。

　　经测算，日发集团应补偿股份数约为4765.46万股。最终日发精机以1元的总价格进行了回购并注销。日发集团完成了这一年的业绩补偿。

　　去年，在地缘政治冲突影响下，Airwork由盈转亏，全年扣非净利润亏损4374万新西兰元。这一次，日发集团不想全额补偿了，其要求与日发精机协商调整业绩承诺或减免补偿责任，但最终双方未达成一致意见，日发精机对日发集团进行了起诉。

　　原本经测算，日发集团应补偿股份数约为1.6亿股，应补偿现金约为2.31亿元。根据此前日发精机更新的诉讼请求申请书，2022年末时捷航投资发生资产减值约13.46亿元，超过业绩承诺期届满日发集团向日发精机已补偿和应补偿的合计金额（11.86亿元），日发集团还应以现金方式另行补偿约1.59亿元。

　　日发精机试图“甩包袱”维持上市公司的可持续盈利能力，2022年12月，日发精机拟将Airwork下属涉及直升机业务的所有全资子公司全部打包转让给了Salus航。但从2023年中报来看，Airwork仍作为日发精机子公司出现，存在着重大减值风险。

　　2022年，日发精机巨亏15.3亿元，与Airwork相关飞机资产减值直接相关，计提5.67亿元商誉减值损失，出售直升机资产时确认资产处置损失3.03亿元。

　　一次注入资产的失败让日发精机陷入了财务泥淖，2021年国家制造业基金3亿元增资入股方式拿到了日发机床24.5176%股权，当时双方约定完成交易36个月内国家制造业基金的合格退出。因业绩补偿诉讼事项，发行股份购买资产存在较大不确定性，也就是说，绑定国家制造业基金成为股东不再可能，8月23日，日发精机公告拟以自有或自筹资金3.41亿元赎回国家制造业基金持有的日发机床24.5176%的股权。

　　在危机来临之际，日发精机在外部寻求“转机”，二级市场人士对蓝鲸财经记者表示，日发精机正以50亿元的对价在资本市场寻求买家，日发精机控股股东拟出让日发精机控制权。截至8月25日收盘，日发精机的总市值为40.65亿元。

　　但这场上市公司与控股股东之间的“战役”并不常见，也引起二级市场人士的担忧，值得注意的是，在日发集团的股权关系中，吴捷直接持有日发集团43.72%的股权，吴良定持有日发集团21.48%的股权。

　　如日发集团需要做出相应的赔偿，日发集团将承担相应责任，对此，北京德恒律师事务所刘安邦律师对蓝鲸财经表示，作为控股股东的日发集团为有限公司，有限公司是独立的法人，以有限公司的财产对有限公司的行为承担责任。有限公司的股东以自己认缴的资本为限承担有限责任。但有例外，包含：股东虚假出资、出资不到位、抽逃出资、一人公司股东和公司财产混同、滥用公司独立地位和股东有限责任，导致债权人利益严重受损等。

　　也就是说，一旦出现日发集团需要对业绩对赌做出赔偿的情况，吴氏家族父与子都难脱干系。

　　日发集团的财务状况并不算优质，2022年，日发集团净利润亏损超过16亿元。截至2023年3月31日，日发集团资产负债率仍为75.56%，全部负债总额超过93亿元，总资产约为123亿元。但因目前存在前述业绩补偿事项，日发集团的偿还压力还很难确定。并且，目前，日发集团和吴捷所持有日发精机股份的质押比例已经分别达到93.57%和100%。

　　起源：日发、万丰系的进化与受阻

　　作为创业的第一代，吴良定于1982年接手新昌纺织器材总厂，90年代初期，企业改制设立浙江中宝实业股份有限公司。

　　如今，吴良定和陈爱莲家族通过万丰奥特、万丰锦源和日发集团分别控制着万丰奥威（002085.SZ）、派斯林（600215.SH）和日发精机三家上市公司，并由于家族内部实际控制方微妙的关系演化出日发系，以及由万丰奥威和派斯林构成的万丰系。

　　目前，吴良定和儿子吴捷实际控制着日发精机，陈爱莲、吴良定共同控制着万丰奥威，以及二人的另外两个儿子陈滨和吴锦华实际控制着派斯林。由于特意的股权安排，三家公司表面上没有直接的投资控股关系，但背后却是由同一家人实际控制。

　　近年来，日发系与万丰系的资本版图扩张受阻。

　　2020年1月，吴良定和吴捷计划运作浙江日发纺织机械股份有限公司（以下简称“日发纺机”）登陆创业板上市，以此扩大日发系所控制的上市公司平台。

　　但是，日发纺机本身业务能力较为薄弱。2017年，日发纺机实现营业收入约为14.08亿元，同期归母净利润约为6998.27万元。上市前夕，日发纺机通过与日发精机进行关联资本运作，增厚公司的利润。

　　2018年，日发精机变更了部分募投项目，购置日发纺机在浙江省新昌县所拥有的5.44万平方米土地使用权和3.43万平方米的厂房。

　　当时日发纺机上述资产的账面价值约为2437.97万元，而日发精机的收购价格则达到8826.02万元。该项交易最终产生资产处置收益5622.88万元，占日发纺机2018年度营业利润的比例为36.28%，2018年也成为日发纺机所披露净利润最高的一年。

　　同年12月，日发纺机顺利过会，次年3月提交了注册申请，但仅仅2个月后，日发纺机主动撤回注册申请文件，终止了注册程序。公司方面表示终止上市是由于领导层决定对股权结构进行优化，到目前日发纺机尚未再次有上市的动作。

　　需要注意的是，曾在过会10天后，深交所就公布了对日发纺机以及2名保荐代表人王水兵、杨涛采取书面警示的监管措施，处罚原因是日发纺机在报告期内存在控股股东资金占用情况，但招股书中却谎称公司不存在相关情况。这也被认为是日发纺机上市失败的真实原因。

　　无独有偶，2020年4-8月，万丰奥威被控股股东万丰奥特及其关联方非经营性占用资金3.9亿元，而万丰奥威未按规定及时履行信息披露义务，直至2020年年度报告中才补充披露。同时，公司还存在违规为控股股东提供担保等情形，因此公司实控人之一的陈爱莲被浙江监管局出局警示函，深交所对其给予通报批评处分。长春经开（后更名为派斯林）也存在多次违规为控股股东万丰锦源提供大额担保情形，上交所也因此对陈爱莲给予了通报批评处分。

　　虽然表面没有直接的股权关系，除去前面提到的关联收购增厚业绩，万丰系和日发系还是难以避免一定的资金往来交易。

　　据日发纺机的招股书披露，截至2020年9月30日，日发集团与其控股子公司、全资子公司、联营企业以及实际控制人控制的其他企业之间的资金拆借余额达到5.48亿元。同时，万丰奥特、日发集团合计向日发纺机提供担保的余额为1.05亿元。

　　发展：资金在上市公司体内外循环周转

　　IPO失利的日发纺机暴露了万丰系资本运作中潜伏的重大危机，一直以来，万丰系通过上市公司体内外资金的循环周转形成资金流不断扩张，也形成了风险敞口。

　　2020年1月，长春经开计划发行股份及支付现金购买万丰锦源、吴锦华等人合计持有的万丰科技100%股份。但近三年期间，控股股东万丰锦源出于日常运营管理需要，都存在对万丰科技的资金占用，2019年末时占用的资金余额为5.68亿元。

　　虽然最终万丰锦源对占用的资金进行了偿还，此次收购计划还是流产，由此也能看出，占用上市公司资金是万丰系和日发系常用手段。

　　一年之后，长春经开以万丰科技全资子公司美国万丰为标的资产再次提出收购方案。

　　以2020年12月31日作为评估基准日，美国万丰股东全部权益价值的评估值为2.27亿美元，以评估基准日中国人民银行美元兑人民币汇率中间价6.5249折算为人民币14.8亿元。加上评估基准日后万丰科技对美国万丰增资1850万美元，标的资产的最终交易定价为15.99亿元。

　　值得一提的是，2020年，美国万丰营业收入约为1.95亿美元。截至评估基准日，公司账面净资产仅为3.14亿元，同时资产负债率达到77.86%，最终估值却超过净资产4.7倍。

　　交易完成后，美国万丰成为长春经开的全资子公司，上市公司也通过美国万丰间接持有最终标的Paslin及其子公司全部生产经营主体100%股权，并将证券简称更改为“派斯林”。

　　万丰科技为此次关联交易也设置了业绩承诺，2021年至2023年承诺扣非净利润分别不低于1295万美元、1910万美元和2235万美元，同时自愿延长承诺2024年、2025年扣非净利润不低于2645万美元、3105万美元。

　　然而和他的“难兄难弟”日发集团一样，万丰科技2021年、2022年业绩承诺完成率分别83.39%和53.72%。根据约定，万丰科技需要支付2021年补偿款3073万元，支付2022年业绩补偿款1.26亿元。

　　即使在扣除两期业绩补偿款后，万丰锦源还是通过这场资本运作套现超过11亿元。

　　与长春经开仅相差一个月，万丰系另一家公司万丰奥威也公告将从控股股东万丰奥特全资子公司万丰航空手中收购关联资产控制权，标的公司万丰飞机55%股权对应的交易价格约为24.18亿元。

　　截至2019年9月30日，万丰飞机股东全部权益价值约为48.85亿元，增值率为47.99%。

　　收购的同时，万丰航空承诺万丰飞机2020年至2022年度扣非净利润分别不低于2.9亿元、3.03亿元和3.67亿元。2020年、2021年万丰航空业绩承诺完成率分别为134%、104%。2022年虽未完成当期业绩承诺，但累计实现净利润超过了业绩承诺总和，最终万丰航空未进行补偿。

　　日发系和万丰系下上市公司收购案本质上都是将相关资产注入上市公司，而高溢价使得背后实际控制方实现资产的变现。只不过，2022年Airwork造成的业绩补偿缺口实在过大，才最终让日发精机和日发集团对簿公堂。

　　事实上，近年来日发集团一直存在不小的债务偿还压力，日防纺机也曾在招股书中对此进行提示，截至2020年9月30日时，日发集团母公司口径的资产负债率达到82.04%。

　　利用控股地位非经常性占用上市公司资金以弥补缺口，可以说是较为容易实现的一种方式，不论是万丰系还是日发系，控股股东的财务压力都是其占用上市公司资金的一种源动力。

　　日发精机因Airwork业绩对赌未完成将日发集团告上法庭，似乎将万丰系、日发系熟悉的资本运作方式撕开了一个口子，作为一个家族式治理的企业，家族成员之间相互制衡的关系、资本运作的风险敞口暴露，都会将吃到时代红利发展壮大起来的家族拖下泥潭。

（文章来源：蓝鲸财经）