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天风策略徐彪:4月下旬到5月的修整期重点看好金融+消费

2019年04月22日 08:23
作者:徐彪
来源: 天风证券

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摘要
SHIBOR 3个月出现明显反弹,4-5月信用和货币收紧,市场进入震荡调整阶段。预计下一次信用和货币重新加码的预期,将在6月后期形成,届时市场有望再上台阶。

  摘要

  核心结论:

  1、盈利预期修复之后到盈利拐点出现之前(预计Q3末),本质还是考察信用和货币扩张的节奏对估值的影响。

  2、SHIBOR 3个月出现明显反弹,4-5月信用和货币收紧,市场进入震荡调整阶段。预计下一次信用和货币重新加码的预期,将在6月后期形成,届时市场有望再上台阶。

  3、以06-07年、09年、14-15年三轮牛市的6次中途修整期为例,基本都持续1个月左右,同时上证综指下跌10%左右。

  4、牛市修整期的大类板块表现有如下特点:

  第一,前期涨幅较大的板块,在修整期,都会面临更大的调整压力。

  第二,金融和消费板块,在修整期,比较抗跌,大多数情况下,跌幅较小。

  第三,但也有例外情况,比如第三轮和第六轮修整期之前金融板块大幅上涨,远远跑赢其它板块,因此在后续修正期中,调整压力也非常大。

  5、因此,4月下旬到5月的修整期,重点看好金融(比如银行)+消费(比如医药)。

  6、6月流动性预期改善,成长归来,全面国产化替代、提高科研转化是“后贸易战”时代的确定性趋势。

  1、盈利预期修复之后,本质还是考察信用和货币扩张的节奏对估值的影响

  在前期报告中,我们曾经提到,信用扩张初期,盈利难以很快反弹,信用扩张领先盈利改善6-12个月不等,但在此阶段,市场一般都能出现估值修复,赚估值提升的钱。

  另一方面,我们也曾展开分析,在近期6年“量”的因素(实际GDP)波动不断收窄的情况下,工业企业盈利几乎与“价”的因素(PPI)处于同步状态,预计PPI将在三季度末二次探底,届时会见到工业企业盈利真正的底部。

  因此,在盈利没那么差的预期已经修复,但盈利拐点还要等上半年的情况下,这一区间本质还是考察信用和货币扩张的节奏对估值的影响。

  从央行货币政策执行报告、到4月政治局会议的表态,再到近期货币政策操作,都有淡化宽松的态度。预计二季度信用和货币扩张的节奏将显著放缓,A股估值也可能承压。事实上,从SHIBOR 3个月近期的反弹中,也能明确看到微观层面的变化。

  但是,由于政策的态度是以“托底”为主,一旦经济有跌破6.3%的迹象(完成2020年小康和翻倍任务的关键底线),信用和货币的再次扩张也存在必要性。我们认为下一次信用和货币重新加码的预期,将在6月后期形成,届时重点看好成长主线:

  其一,通胀对货币政策的制约主要是在二季度,从基数角度来看,进入Q3通胀情况在较大程度缓解。

  其二,6月美联储议息会议纪要将更加明确宽松的态度。

  其三,经济内生恢复的动力不足,同时外围经济回落的风险也在积累,在“托底”经济的思维下,信用和货币具有再次加码的必要性。

  2、牛市修整期哪些行业最抗跌

  从2000年以来的五轮信用扩张周期可以看到,一旦形成扩张的趋势,虽然中途会有波折,但至少会持续一年以上,这是趋势和周期的力量。

  因此,在新一轮的信用周期、企业部门流动性(M1)周期、以及对应的股市周期已经启动的情况下,短期来看,如果市场在4月下旬到5月进入牛市修整期,行业选择上,哪些更抗跌?

  我们以06-07年、09年、14-15年三轮牛市的6次中途修整期为例,看能否得出一些值得借鉴的经验。

  此前六轮牛市修整期时间大多持续时间在1个月左右,上证综指跌幅在10%左右。


  从这六轮牛市修整期大类板块的表现中,我们可以得到一些结论:

  第一,前期涨幅较大的板块,在修整期,都会面临更大的调整压力。

  第二,金融和消费板块,在修整期,比较抗跌,大多数情况下,跌幅较小。

  第三,但也有例外情况,比如第三轮和第六轮修整期之前金融板块大幅上涨,远远跑赢其它板块,因此在后续修正期中,调整压力也非常大。

  回到当前情况,在4月下旬到5月的牛市修整期,金融(重点看好银行)+消费(重点看好医药)依然可能作为避风港。

  原因有三:

  其一,从估值角度,在年初的估值修复中,银行(+24%)和医药(+35%)都不同程度跑输沪深300(36%)。后期如果市场调整,风险相对较小。

  其二,从基本面角度,经济下行幅度没有此前预期那么悲观,使得银行的基本面预期也有修复的空间;另外,医药板块去年一季度基数很高,预计今年Q2医药板块业绩在同比和环比层面较Q1都应当有所改善。

  其三,从资金面角度,MSCI将在6月1日完成指数跟踪的变更,纳入比例从5%提升到10%,从去年经验来看,主动型外资将在5月开始增加配置,被动型外资将在5月最后几天完成换仓以保证对指数跟踪的准确度。因此,5月市场的增量资金也更偏好于金融+消费。

  附:2019年Q2投资日历

  风险提示:海外不确定因素,宏观经济风险,公司业绩不达预期风险等。

(文章来源:天风证券

(责任编辑:DF078)

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