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兴业银行评科创板及试点注册制方案获批:一石激起千层浪

2019年01月25日 10:47
作者:乔永远
来源: 永远观市

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  兴业银行评科创板及试点注册制方案获批:一石激起千层浪

  乔永远博士 兴业银行首席策略师

  林莎 兴业研究分析师

  事件

  新华社1月23日电,中央全面深化改革委员会第六次会议通过了《在上海证券交易所设立科创板并试点注册制总体实施方案》、《关于在上海证券交易所设立科创板并试点注册制的实施意见》。对此,我们点评如下:

  评论

  科创板决策层次之高、推进进程之快、优先级别之高,处于资本市场改革史无前例的重要地位,预期2019年上半年前能推进落地。本次会议通过《方案》及《实施意见》,意味顶层设计已基本成型。

  机遇与挑战:科创板创造增量市场,重塑科技领域行业格局。第一、科创板对存量A股是重要补充,上市标准更加多样化。突破盈利为主的标准,从收入、净利润、研发投入占比、行业排名等维度考虑;第二、头部企业应聚焦主营业务,选择主业范围内细分领域技术领先者的小市值企业进行并购,强化自身行业地位。科创板+注册制将加速壳资源贬值,为头部企业并购重组提供机遇。根据我们的统计:2018年全年并购项目12169起(同比+18.2%),并购总额3.29万亿元(同比-34.7%),小额并购数量在显著抬升,符合并购重组市场的大趋势。当前市值低于20亿元的公司达412个,利于头部企业的并购重组产业链整合;第三、科技企业提升研发投入,转变商业模式创新为科技投入领先优势。当前BAT研发和资本投入仅相当于美股科技巨头1/3左右,增速高于美股(BAT均值约60%,FAANG均值32%),2019年仍有较大提升空间 。

  一石激起千层浪,重新审视科创板后续一系列的配套制度。第一、科创板+试点注册制,需匹配退出机制。参照美股纳斯达克经验,尽管上市未对盈利有明确要求,但优胜劣汰明显。2000年至今,纳斯达克退市企业占比达44.5%,A股退市企业占比仅7.9%。科创板在上市初期可以重收入而轻盈利,而上市之后,需对多长时间窗口要实现盈利要求等做出规定,疏通“进出”机制保证企业质量的前提条件;第二、改善流动性:科创板设立初期放开涨停板限制到15%,设立半年后放开跌停板到15%。A股市场目前的“T+1”和涨跌停板交易制度显著减弱交易流动性。科创板并非面向所有普通散户,对投资金额、投资年限也会有相应规定,具备打开涨跌停板限制的基础。初期先行放开涨停板限制到15%,有助于先引入增量资金,挖掘优质个股,提升科创板的吸引力;第三、上市节奏控制:初期不会大幅扩容。科创板极为重视对上市企业的质量审核,并不会选择蜂拥而上的策略。从节奏来看,推出了9年多的创业板总共累计上市了740家上市公司;推出了14年多的中小板累计上市924家上市公司。而科创板无论从上市标的还是注册制的上市方式来看,都处于探索阶段,不太可能短期大幅扩张。抽血效应相对有限。

  正文

  科创板决策层次之高、推进进程之快、优先级别之高,处于资本市场改革史无前例的重要地位,预期2019年上半年前能推进落地。科创板自提出至今,在两个月的时间内,在多次会议和政府工作计划中被提及,制度讨论和意见征集等也在快速推进。2018年11月5日,国家主席习近平宣布将在上海证券交易所设立科创板并试点注册制。在12月19日的中央工作经济会议,重点提及“推动在上交所设立科创板并试点注册制尽快落地”。12月24号,证监会发布2019年重点工作会议,关于科创板的建立被放在第一点;12月25日,上交所发布2019年重点工作计划,科创板被放在首要位置,提出“全力推动科创板改革和注册制试点尽快落地”。2019年1月23日,中央全面深化改革委员会总共通过了15个方案,其中关于科创板的就有两个,且放在了所有方案的最前方进行重点提示,可见科创板建设的重要意义。本次会议通过《方案》及《实施意见》,意味顶层设计已经基本成型。

  上市公司机遇与挑战:科创板创造增量市场,重塑科技领域行业格局。整体来看,科创板重实力而轻形式,重收入能力而轻短期盈利,利好头部企业,压低壳资源估值。第一,科创板对存量A股市场是一个重要补充,上市标准更加多样化,为具有高速成长潜力的上市公司提供融资支持。市场准入上,突破盈利为主的标准,上市企业准入标准可以从收入、净利润、研发投入占比、已授权专利数、行业排名等多个维度考虑;第二、具备核心技术优势的企业将借资本市场东风而起,头部企业优势能进一步凸显。从1月11日市场流传的《科创板券商推荐指引征求意见沟通情况报告》来看,科创板准入注重:“一、具有自主知识产权;二、主要收入来源于其技术;三是具有成熟的研发体系/团队;四、具有成熟商业模式”。行业重点推荐五大领域:新一代信息技术、高端装备制造和新材料、新能源及节能环保、生物医药、技术服务等。第三、顺应科创板趋势,头部企业将进一步加速并购重组的产业链整合、提高研发投入,从模式创新逐步向科技创新转变。一方面,科创板+注册制渐进将进一步加速壳资源贬值,为头部企业的并购重组提供机遇。Wind统计数据显示,2018年全年并购项目同12169起(同比+18.2%),并购总额3.29万亿元(同比-34.7%),并购市场金额下滑而数量在攀升,小额并购数量显著上升。截止2019年1月23日,市值低于20亿元的A股上市公司达到412个。头部企业应聚焦主营业务,选择主营业务范围内细分领域技术领先者的小市值企业进行并购,提高自身行业地位;另一方面,2019年科技企业提升研发投入、提高科技创新能力的趋势还将进一步加速。根据我们的统计,BAT研发和资本投入仅相当于美股科技巨头1/3左右,增速高于美股(BAT均值约60%,FAANG均值32%),2019年仍有较大提升空间[1]。

  一石激起千层浪,重新审视科创板推出后的一系列制度建设方向。

  第一、科创板+试点注册制,需匹配相应的退出机制。注册制并非意味不审核,而是强化信息披露机制,交给市场主动投票。只有疏通出口、入口,才能保证优胜劣汰,作为增量市场的科创板才始终保证具有源头活水。参照美股纳斯达克经验,尽管上市未对盈利有明确要求,但优胜劣汰明显、以市场化的机制筛选优质企业。根据我们统计,2000年至今,纳斯达克企业上市企业数量3567家,退市企业1944家,退市企业占存量企业比重达44.5%,相对新上市企业数量占比也超过了一半;而对比A股,2001年以来,上市企业2596家,退市企业166家,退市企业占比仅7.9%。在上市初期可以重收入而轻盈利,重行业地位和盈利模式而轻短期收益,而在上市之后,需对多长时间窗口要达到盈利要求等做出规定。通过疏通“进出”机制来保证科创板的健康活力。

  第二、交易机制的完善:科创板设立初期放开涨停板限制到15%,设立半年后放开跌停板到15%。原因在于A股市场目前的“T+1”和涨跌停板交易制度显著减弱交易流动性。而放开涨停板限制到15%之后,有助于先引入一部分增量资金,挖掘优质个股。而实际上,科创板的投资并非对投资者准入没有要求,对于投资金额、投资年限也都会有相应的规定,科创板具备打开涨跌停板限制的能力。

  第三、上市节奏控制:初期不会大幅扩容。从当前公开资料来看,科创板极为重视对上市企业的质量审核,并不会选择蜂拥而上的策略。首批上市企业大概率在“核心技术强、技术门槛高、研发能力强、具备一定的规模和行业代表性”的头部企业。从节奏来看,推出了9年多的创业板总共累计上市了740家上市公司;推出了14年多的中小板累计上市924家上市公司;科创板极为重视对上市企业的质量审核,并不会选择蜂拥而上的策略。从节奏来看,推出了9年多的创业板总共累计上市了740家上市公司;推出了14年多的中小板累计上市924家上市公司;对比来看,科创板无论从上市标的还是注册制的上市方式来看,都处于探索阶段,不太可能短期就大幅扩张。科创板对存量市场的抽血效应相对有限。

  [1]详情参见报告《没有风口,企业未来靠什么?—商业模式跨年回顾与展望20190101》

(文章来源:永远观市)

(责任编辑:DF010)

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