沪指暴跌7.4%失守4200点 两市逾2000股跌停
2015年06月26日 15:00
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截至收盘,沪指跌7.40%报4192.87点,成交7878亿元;深成指跌8.24%报14398.8点,成交5551亿元;创业板指8.91%报2920.70点,成交1173.24亿元,创历史最大跌幅。


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  ===本文导读===

  沪指暴跌7.4%失守4200点 两市逾2000股跌停

  下周股市三大猜想及应对策略(6/26)  

  外资机构:中国股市正处于危险时刻 未来或跌去50%  

  海通姜超:杠杆牛资金牛已去 只剩改革牛  

  中信证券:宽松拐点已现 和“股债双牛”说再见   

  ===全文阅读===

  沪指暴跌7.4%失守4200点 两市逾2000股跌停  

  沪指日跌幅超5%排行榜

日期指数点位涨跌涨跌幅(%)后1日涨跌幅(%)后5日涨跌幅(%)后10日涨跌幅(%)
11996/12/161000-110.02-9.91-9.44-9.8-6.58
21996/12/17905.58-94.44-9.447.42-4.421.26
31997/2/18894.85-87.55-8.917.5813.7619.37
42007/2/272771.8-268.81-8.843.942.476.96
51997/5/221235.2-119.66-8.831.542.2810.12
61998/8/171070.4-97.62-8.360.0810.17.46
72007/6/43670.4-330.34-8.262.638.8615.88
82008/6/103072.3-257.34-7.73-1.57-9.03-8.77
92015/1/193116.4-260.14-7.71.828.560.38
101999/7/11560.8-128.64-7.613.381.1-0.73
112015/6/264192.9334.91-7.4
121996/12/19902.42-70.31-7.23-1.92.42-0.31
132008/1/224559.8-354.68-7.223.14-2.230.88
142008/1/284419.3-342.39-7.190.875.723.37
151997/5/161315.9-101.75-7.182.18-4.68-2.34
161997/9/221104-80.55-6.8-5.62-1.81.68
172009/8/312667.8-192.94-6.740.6813.46
182008/6/192748.9-192.24-6.543.015.57-1.65
192007/5/304053.1-281.84-6.51.4-6.833.04
202015/5/284620.3-321.45-6.5-0.187.0710.85
212002/1/281359.6-91.94-6.332.4411.1612.56
222008/10/271723.4-116.27-6.322.81-0.218.79
232008/11/181902.4-128.06-6.316.05-0.72-0.67
241997/6/61275.3-84.93-6.24-0.03-2.461.25
251997/5/81405.2-90.28-6.044.420.89-12.1
261997/5/141379.2-85.06-5.812.79-1.76-7.89
272009/8/172870.6-176.34-5.791.44.28-7.07
281996/12/131110-67.1-5.7-9.91-20.25-16.91
291997/9/231042-62-5.626.535.328.52
302008/4/143296.7-196.22-5.621.57-5.455.4
312008/4/93413.9-198.63-5.51.69-3.58-3.97
321996/12/121177.1-67.76-5.44-5.7-23.34-21.48
332014/12/92856.3-163.99-5.432.935.796.17
342008/3/273411.5-195.36-5.424.941.022.39
351997/7/71096.8-62.52-5.391.178.118.82
362008/8/182319.9-130.74-5.341.064.030.23
372006/6/71589.6-89.58-5.330.12-3.660.54
382013/6/241963.2-109.86-5.3-0.191.63-0.25
392008/6/272748.4-153.42-5.29-0.45-2.863.94
402001/7/301956.8-108.91-5.27-1.87-3.82-0.09
412007/7/53615.9-200.29-5.254.588.38.22
422008/10/62173.7-120.05-5.23-0.73-4.61-9.19
432008/8/112470.1-135.65-5.21-0.52-6.08-2.3
442010/11/122985.4-162.31-5.160.97-3.24-3.81
452008/1/214914.4-266.08-5.14-7.22-10.08-4.93
462010/5/172559.9-136.7-5.071.364.431.26

  周五A股市场再度暴跌,创年内第二大单日跌幅,并击穿4200点支撑,创业板指重挫近9%个股近乎全线跌停,两市逾两千股跌停。

  截至收盘,沪指跌7.40%报4192.87点,成交7878亿元;深成指跌8.24%报14398.8点,成交5551亿元;创业板指8.91%报2920.70点,成交1173.24亿元,创历史最大跌幅。

  风险总是在众人乐观时降临。周二周三大盘反弹让人看到了新希望,而周四、周五却风云突变,主力变本加厉大砸盘,把不少投资者套的严严实实。而从主力资金角度看,大盘在当前持续疯狂砸盘又释放了三大信号,投资者应警惕个股突然杀至跌停的风险。

  主力狂砸盘第一大信号是题材股泡沫正式破裂。周五盘面惊现极端罕见现象,创业板指暴跌达8%,直接巨阴跌破60日均线与3000点整数关口,从而导致了近千股跌停潮。如次新股持续“滑铁卢”,不少股票已暴跌腰斩,直接感染了涨幅巨大、业绩暗淡类个股持续暴跌,如青岛双星罗平锌电等强势股补跌,此外,筹码松动、技术破位类个股哀鸿遍野,如多伦股份京天利的连续跌停,千方科技安硕信息更是高位杀跌达45%等。因此,在主力疯狂大出逃下,对涨幅过大、筹码松动、技术破位、逆势下跌与主力出逃个股,我们也应感觉调仓。

  其次,大盘持续下挫释放了降杠杆与场外配资仍出逃的信号。据统计,两融余额三连降缩水逾600亿元,降杠杆效应逐渐显现;同时,虽然部分与HOMS相关配资账户受开户券商清理,但仍有人工盯盘、信用或抵押类贷款等五类场外融资在开展,这类资金清理将给大盘带来重压;当前的暴跌正是此类资金出逃的信号。

  最后,央行虽在周四进行350亿7天期逆回购操作,但这意味着短期内不会再降准降息;此外,上周散户开户数环比大降30%,同时7月28只新股也开始过会。在降息预期落空、增量资金放缓、抽血效应不减下,当前主力砸盘释放了短期流动性趋紧信号。

  而在题材股泡沫破裂、市场抽血不减下,后市板块个股将会持续大分化杀跌,跌停潮短期内也将不断涌现。因此,对业绩暗淡与趋势走坏类个股,我们更不应心存幻想,而应逢反弹尽快调仓换股为宜,特别是以下四大类个股,后市持续杀跌风险便极大。

  1、近期逆势大涨,但主力却是在上涨中撤退的股票,此类股后市补跌风险极大,如南天信息翰宇药业涨停后便是跌停板;2、主力自救完成的股票,由于行情不稳,此类股主力自救完成后杀跌将是异常凶猛的,如三泰控股银之杰近期暴跌达35%以上;3、前期小阴小阳下跌,近期却巨阴破位股票,此类股后市杀伤力极大,如久其软件的跌停板;4、上涨趋势被破位、下跌放量的股票,所谓炒股不应与趋势作对,此类股一旦走坏其后市将难再翻身。

  在剧烈波动中,不少投资者开始怀疑,牛市是不是已经结束?

  国信证券策略分析师朱俊春称,后市或者盘整或者新低(还有一波杀伤),这个可能有分歧,但是抄底的人心显然散了。本周没到反攻的时候。什么时候反攻,且需要依赖积极因素的发酵。调整不充分,即便有个利好政策(比如银行业贷存比取消),仍然上攻乏力。积极因素的发酵是个慢性过程,我们期待国企改革,期待中报行情,这两个东西均指向7月上中旬,但都是从局部向整体的扩散,急不得。

  站在中期角度,长城证券坚定地认为本轮牛市并没有结束,下半年有很大的概率会从全面性牛市向结构性牛市过渡。结构性牛市并非否认指数不会创新高,而这种市场对于投资者而言,更重要的是持仓的结构,长城证券认为未来可能会出现类似2007年“5·30”后的大幅分化,部分个股持续上涨,指数创新高,但很多个股不再创出新高。所以大的策略是利用反弹积极调整持仓结构,顺应下半年可能的风向变化。

  “国企改革相关股票很有可能成为下半年贯穿全年的投资机会。”安信证券首席策略分析师徐彪在昨天召开的2015中期策略会上表示,今年下半年A股市场很有可能创出历史新高,这个过程是建立在投资者相信这是一轮群众运动式的类似2007年这样一轮大牛市的基础之上。

  而作为安信证券研究超级王牌的高善文也在中期策略会上表示,今年以来,A股市场的推动越来越多地从基本面的驱动转向了资金的驱动,转向了博弈与筹码的争夺。资金供应的松紧,筹码供应的多少,以及对于未来合理的想象,三者共同构成了驱动力量,在截至今年年底的一段时间里,这种格局不会出现根本性的变化。另外,今年年底前,货币紧缩风险非常小,筹码供应尚不会井喷,牛市结束的迹象非常不明确,在这期间题材及板块概念等将持续刺激股市上涨。

  目前操作上,不可重仓满仓,目前做好低吸高抛计划,招商证券认为,中级调整往往是牛市当中风格转换的节点。看好今年以来基本没有上涨的金融板块,除了估值优势以外,未来也不缺少上涨的催化剂,与之类似的板块还有消费类的食品饮料、家电以及周期类的建材、有色、煤炭等,尤其是其中的白马蓝筹股更值得关注。

  下周股市三大猜想及应对策略(6/26)

  大势猜想:短期风险急速加剧

  实现概率:85%

  原因描述:今日沪深股指走出一波暴跌行情,题材权重全线杀跌上演跌停潮,股指期货更是封上跌停板,沪指跌逾8%险守4100点,深成指跌超8%,创业板指表现最弱逼近跌停。盘面上看,跌幅最小的是种植业与林业、交运设备服务和证券等,跌幅最多的是园区开发、新材料和视听器材等。从即时多空比数据来看,沪市委买盘为1205万,委卖盘为7898万,多空比为0.15,从数据上看,沪指委卖盘大幅超出委买盘,资金恐慌从主板市场出逃,空方大幅占据上风。两融余额本周内连续流出,而战略新兴板对创业板直接构成冲击,创业板指重挫约9%,个股几乎全部跌停。分析认为,目前股指已跌破所有支撑点位,短期风险已急速加剧,若无重大利好提振股指难以企稳,短线资金建议暂离观望为主。

  后市策略:目前股指已跌破所有支撑点位,短期风险已急速加剧,若无重大利好提振股指难以企稳,短线资金建议暂离观望为主,中长线投资者则不要盲目割肉,耐心等待大盘反弹,看企稳信号是否明确再决定是否降低仓位。

  资金猜想:资金持续流出市场

  实现概率:80%

  原因描述:午后沪深股指延续杀跌走势,沪深股指均遭受重挫,沪指跌逾8%失守4200点关口,深成指跌超8%,创业板指表现最弱逼近跌停。截止当前,沪深300指数成分股大单资金净流出758亿元,资金流出呈逐步加大的趋势,主力大幅从权重板块出逃。消息面上,陆家嘴(600663)论坛上肖钢称在上交所设立战略新兴板,与创业板构成适当竞争,受此影响,创业板指今日暴跌逼近跌停。两市余额本周持续流出,已流出逾600亿元,去杠杆化是造成本轮大跌的主要因素。分析认为,今日题材板块迎来普跌行情,市场恐慌情绪弥漫,在无重大利好提振的情况下,预计资金将继续流出市场。

  后市策略:今日题材板块迎来普跌行情,市场恐慌情绪弥漫,在无重大利好提振的情况下,预计资金将持续流出市场,建议投资者近期谨慎为主,勿盲目抄底,静待企稳信号明朗。

  热点猜想:保险板块迎布局良机

  实现概率:75%

  原因描述:2015陆家嘴论坛在6月26日召开。中国保监会主席项俊波在会上表示,在国家重视、理念创新、制度变革和管理升级的保障下,中国目前已初步探索出了改革与发展相促进、行业发展与服务全局相协调的中国特色保险业发展道路。项俊波还在会上介绍了保险业最新的成绩单。今年前5月,行业保费收入达到1.2亿元,同比增长19.5%。去年保险公司利润2046亿元,同比增长106.4%,是历史上最好的一年。今年前5个月,保险公司预计利润1802亿元,同比增长218%。

  后市策略:近期热点表现低迷,在利好消息刺激和游资关注下,保险板块有望迎来资金炒作,投资者可关注中国人寿(601628)、新华保险(601336)等相关概念个股,待市场发出企稳信号后逢低介入。(来源:中国证券网)

  外资机构:中国股市正处于危险时刻 未来或跌去50%

  中国股市周四(6月25日)再遭重挫,上证指数收盘大跌逾3%,再度拉响深度回调警报。而英国RMG财富管理等机构的策略师表示,中国股市可能面临50%的下跌幅度。

  RMG首席投资官Stewart Richardson表示,“我们对中国股市持谨慎态度,泡沫可能正在破灭之中。”他指出,“中国股市拥有泡沫的一切‘特征’-- 散户推动行情、估值处于极端水平(甚至高于2000年美国科技股泡沫破裂的水平)。”

  Richardson认为,“我们正在看到股市显著回调,上周A股市场回调13%。之后虽然有小幅反弹,但卖压料将接踵而至,中国股市或将跌去50%。”他还表示,中国股市正处于“危险时刻”,中国经济增长正放缓,企业利润正在下滑。

  他说道:“如果中国如我们预料的那样回调50%,香港股市将会受到剧烈冲击,我们正在避开这些市场。”

  海通姜超:杠杆牛资金牛已去 只剩改革牛

  大浪淘金——下半年经济与资本市场展望(姜超625日于海通深圳策略会)

  感谢各位参加海通深圳策略会。最近资本市场非常动荡,大家都对未来充满了疑惑。

  我们做研究猿的会经常和各大主流机构交流,上周我在北京和几家大银行、保险的领导交流,昨天我和我们策略荀老师也和深圳的诸多公私募大佬交流,发现一个共同的现象,大家对未来失去了方向,这好像是从去年以来的第一次。

  以往每次大家都会对某一类资产的表现斩钉截铁,要么看好股票,要么看好债券,要么小盘、要么大盘,但这一次大家陷入了集体迷茫,不知道未来哪一类资产会涨。目前大家唯一的共识是分级A,觉得如果股票不涨了,那么分级A一定会涨,而且肯定比债券表现好,但是也不知道分级A什么时候会涨。我们也是从上周开始推荐分级A,好像时机还不错。

  好多人表示下半年其实已经不想赚钱了,就想保住上半年的胜利果实,因为上半年已经赚得太多了,只要能保住就足够交代得过去了。有个老同事去年出来在深圳做私募,去年赚了50%,今年上半年也赚了接近一倍,跟我讲了个非常形象的比喻:“这一轮牛市涨成这样,就好比出去吃饭,大家吃的是流水席,前面的人吃完了都拍屁股走人了,最后吃的人是要买单的,所以现在已经不能坐着吃了,要站着吃,而且还要站在门口吃,情况不对随时准备开溜,绝对不能买单,因为别人已经吃了好几年了,这个单是买不起的。”

  我自己今天的报告和过去半年相比,也有了非常大的变化。过去半年我们每一次报告都充满激情,去年年底我们的年度报告叫《金融泡沫大时代》,提出来要拥抱金融泡沫。今年2季度我们的报告叫《走向共同富裕》,意思是买啥金融资产都会赚钱。但是最新我们6月初写的下半年报告叫《大浪淘金》,已经不单单是提示机会,同时也在强调风险,虽然我们对长期大趋势依然看好,但是赚钱已经没那么容易了,未来只有金子能赚钱,砂子可能会打回原形。

  我是从05年开始做研究,到今年正好满10年。06年我跟着我以前的师傅王老师写了一个特别牛逼的报告《一览众山小》,其中的含义是珠穆朗玛峰,意思是股市可以涨到8848点,后来07年股市一度超过了6000点。后来07年师傅走了,领导让我来写来年的年度报告。我那个时候毕业才两年,而且主要做债券,对股票基本一窍不通,只能照猫画虎,依葫芦画瓢,写了个报告起名叫《大鹏一日同风起》,其实想表达的是省略的后半句“扶摇直上九万里”,意思是股市破10000点指日可待。结果后来股市非但没有到10000点,反而跌回到1600点。这是我这辈子最想销毁的一份研究报告,时不时会拿出来读一下,因为这个报告提醒我,研究猿一定要客观,在市场疯狂的时候要留一份冷静,绝对不能犯方向性的错误。可以犯小错,但绝对不能犯大错。

  那么,现在的市场在发生什么变化呢?

  首先回到这轮牛市的逻辑,在我们看来,最大的驱动因素在于居民财富配置发生了转移,从过去的存款、房地产转向了金融资产。而这一转移背后有两大推动因素,一个是长期因素,在于中国人口结构出现了拐点,所以地产市场出现了长期的下行拐点,利率出现了长期下行趋势,因此未来存款和房地产将逐渐从居民财富配置中淡出,未来只有金融资产能长期上涨,也就是从存款时代、地产时代切换到金融时代。由于人口结构在短期不会变化,因而金融时代的大方向应该没有改变。

  但从短期因素看,我们发现正在发生微妙的变化。现在大家都在关心监管层对场外配资的监管,以及对居民资金入市节奏的变化。在我们看来,大妈资金入市属于滞后指标,最源头的指标是央妈的货币政策。

  如果时间能够倒流,让大家穿越回去13年,大家应该做的是砸锅卖铁买股票、买债券,甚至借钱去买,因为事后来看不管买啥金融资产都会赚大钱。但事实上13年大家是在卖股票、卖债券,买余额宝,为了所谓7%的蝇头小利,把能下金蛋的母鸡全给杀了。所以说,大妈们不是股神,大妈也是滞后指标,真正的领先指标是央妈。13年是央妈导演了钱荒,所以利率上去了,钱放到银行、货币基金都很值钱,所以没人买股买债。14年以后呢,情况完全变了,央妈一会降息、一会降准,大妈都知道钱放在银行不值钱,所以就出现了储蓄搬家的洪流,于是股市开始竖着涨,所有人都成为股神了。

  而最近,我们感觉到货币政策正在发生微妙的转变,所以我们在上周五的凌晨发了一篇报告《宽松似乎有变化》,提示了宽松货币政策延后的风险。熟悉我们报告的看官应该知道,这是我们从14年以来第一次正式提示货币政策转变的风险,在此之前我们一直坚定宽松货币政策不动摇,所以对我们来说,这是一个比较大的观点变化。

  我自己写这个报告非常的纠结,要知道现在是牛市,大家都在赚钱,所以提示风险的话大家都不爱听。但是我觉得对于研究猿来说,一定要客观,不能先有结论再有理由,所以我们还是写了这个报告,也是如实反映我们的观察和感受。

  为什么感觉有变化呢?首先,第一个感受来自于债券市场的变化。

  我自己的本行是债券,我已经做了10年的债券研究,经历过了几轮的牛熊。很多人不屑于看债券,因为那点利息收入感觉都不够塞牙缝的。确实和股票比起来,债券不够刺激,提不起精神。但是债券对利率最敏感,所谓春江水暖鸭先知,债券做好了不一定会赚大钱,但绝对可以少亏钱,因为债市很多时候是领先于股市的。因为债市的参与者主要是机构,这里面的银行直接和央妈做交易,所以对货币政策绝对是感同身受。而在中国,股市的参与者大多数是散户,往往是最后一个才知道的,所以对货币政策变化肯定是后知后觉。

  所以简单回顾一下历史,14年初债市就开始涨了,而股市是过了半年以后到7月才开始涨。而今年债市从5月中旬开始下跌,10年期国债利率从5月10号的3.37%到现在上升到了3.6%。而且这次下跌的背景特别诡异,因为从5月初到现在的1年期国债利率下降了接近1%,用债券的术语叫做收益率曲线变陡,其实简单来说就是市场预期未来的利率会更高,也就是目前的低利率不可持续。债券市场已经用实际行动为宽松货币投了不信任票。

  所以回过头来看,债市在5月的下跌同样领先于6月份股市的下跌。因为5月10号央行宣布了降息,从债市的反映看,债市的投资者觉得降息基本结束了。但股市的投资者到6月快过完了才反映过来。之前从2月份开始降息、降准基本上每个月都会来一次,但这一次6月都快过完了还没来,尤其今天还来了个“逆回购”,更让大家觉得周末降息降准又要延期了,于是开始深刻体会到货币宽松好像真延后了。

  为啥债市的投资者在5月份反映这么敏感呢?5月份债市最大的冲击来自于地方债的发行,当月发行了1000多亿,到了6月份,地方债净发行已经接近7000亿。地方债利率太低,对国债几乎是完全替代,所以地方债的发行立马对国债利率形成了冲击。

  所以从债市来看,10年期国债利率的上升是对地方债天量发行的自然反应。

  第二个感受来自于政策的变化。

  自从我到海通证券以后,我坚持每周写一份宏观债券交流和思考,为了写这个东西要把一周的所有宏观债券大事都得看一遍,尤其是政策部分,国务院常务会议也是每周一开,所以这个会议的内容是必看的。看多了以后,会体会到政策的细微变化。以往的会议经常会强调降低社会融资成本,可以理解会继续宽货币。但是在最近两次的会议中,内容有了很大的变化。首先是上上周开始强调发挥积极财政政策稳增长作用,地方有钱不用的要把钱收回去。与此同时财政部突然下达了第二批1万亿地方债务置换额度,称有利于稳增长防风险。而上周的国务院常务会议部署加大重点领域投资,强化棚户区和城乡危房改造及配套基建,发挥稳增长等多重作用。很明显,6月以来的政策重心转向了稳增长,其抓手是积极财政。

  而对中国政策的观察,不仅要看领导怎么说,还要看怎么做的。表面上看,自13年以来,名义上一直是稳健的货币政策以及积极的财政政策,但在实际中我们观察到13年地方平台非标崛起,财政实际非常积极,因此当年央妈收紧货币没压力,钱荒都出来了经济也没啥大事。14年以来地方债务规范,财政实际偏紧,财政的腿瘸了,所以一直靠放松货币,降息降准不停,刺激社会投资消费。但15年6月以来地方债大规模发行,财政第一次有钱了,真正可以积极了。君不见债务置换有了一批、二批还号称有第三批,钱来的那么容易,财政不就有钱干活了吗?既然有了积极财政撑腰,那么货币宽松延后一下又有什么关系呢?

  而且我也特别能够理解政府政策重心从货币政策转向财政政策。之前的宽松货币,政府是希望大家多投资消费,把经济搞起来。结果发现宽松货币政策被部分投机分子所利用,不仅去炒股票,甚至借钱高杠杆去炒股票,资金还是停留在金融市场自我循环,经济还是一塌糊涂。那么与其放水把钱给市场投机,还不如发债政府把钱拿回来,投向自己想要投的地方,通过基建支持实体经济稳增长。如果这么一来,宽松货币政策自然要让位于积极的财政政策,货币政策顶多是个配角而不是主角。

  第三个感受来自于预期的变化,尤其是地产市场。

  一直到5月份之前,虽然一线城市地产销量火爆,但是全国的地产销量还是十分萎靡,全国房价平均来看还是跌的。但是在6月份公布5月地产数据的时候,很多数据都变了,比如说5月份的统计局70城房价首次环比正增长,而且5月份全国地产销售面积增速达到两位数,而且6月份以来一二线城市的地产销量增速仍在高位,这也就意味着地产销量已经连续三个月高增了,如果再好上3个月的话,地产投资也可能会见底回升了。这意味着即便目前经济通胀还没起来,但等到4季度地产销量好转和积极财政的效果传导过去,那么经济通胀大概率会有反弹,到时候年内降息预期肯定就没有了。

  去年以来,由于地产销量持续下降,再加上财政乏力基建投资持续下滑,所以形成了持续降息的预期,后来也确实降息降准好几次。但是5月以来的地产销量和财政政策都发生了积极的变化,反过来也就意味着降息预期没那么多了。目前虽然大家感觉货币宽松在延后,但还只是停留在怀疑阶段,毕竟目前经济通胀都很低,所以大家对于降息降准还是有期待的,没准8月份以前还会有那么一次。但到了9月份以后,由于美国大概率会加息,而且国内还有经济通胀真正反弹的可能,到时候估计降息降准的预期都不会有了。

  我自己觉得,如果要让市场重新形成新一轮降息降准预期,必须具备几个条件,一是地产销量重新转负,二是基建投资再度下滑。但是这两件事都需要时间,很可能需要等到明年2季度以后,因为今年地产刺激主要在一二线,而且效果明显,但到了明天2季度就会发现高基数效应克服不了,因为没有更多的接盘侠,所以明年2季度的地产销量增速大概率会重新转负。而如果从现在起积极财政刺激基建,到明年2季度同样会变成高基数效应,因为财政刺激不可持续。所以我们认为货币政策态度的变化要以季度为单位来衡量,而且很有可能是要等待两个季度以上。但同样我们对于明年2季度以后的新一轮宽松周期充满信心。

  做了这个分析之后,我们突然发现中国这一轮的宽松周期可能和美国的3轮QE非常像。美国第一轮QE从08年11月开始,到10年4月结束,持续了1年半,期间道指从7000点最高涨到11000点。而QE1结束以后股市应声回落,调整了半年,最多跌了10%左右,直到10年11月推出QE2以后才重新开始上涨。QE2期间道指最多涨了20%,QE2结束以后股市又开始调整,直到QE3推出。

  所以如果把中国这一轮牛市和美国对比。那么从14年初到15年6月应该是第一轮宽松,到目前为止地产销量回升,通胀也基本见底了,年内继续宽松的空间有限。而下一轮宽松周期的启动应该在半年以后。市场之前的预期是年内降息到底,今年把股市债市整到天上去,明年怎样没人去想。但现在有可能宽松周期延后了,所以年内往后就得休养生息了,只有等到新一轮宽松启动以后大家再继续折腾。所以这一轮牛市可能是真正的长牛,只不过中间充满了波折,尤其考虑到史无前例的杠杆资金入市,使得上涨和下跌都被放大,因而也加剧了波动和风险。

  所以,虽然我们对长期的金融时代坚信不疑,但是我个人对下半年的资本市场相对谨慎。因为驱动资本市场的三头牛,杠杆牛、资金牛和改革牛,现在前两头好像都要跑掉了,只剩下了改革牛,所以相对来讲机会也会少很多。国企改革也成为了我们昨天饭桌上的焦点话题,大家觉得如果下半年市场有机会的话,那么国企改革应该是值得重点关注的一个机会,而这也是我们今天策略会的重要主题。

  中信证券:宽松拐点已现 和“股债双牛”说再见   

  中信证券固收首席分析师邓海清称,随着房地产拐点、经济基本面拐点的出现,货币政策的拐点已经出现。央行降息、降准的总量型货币政策接近尾声,利率上行趋势已经确立。所以,“股债双牛”的根基已经出现变化,“股债双牛”或进入告别季。

  一、重启逆回购的背景

  本次逆回购是在央行连续暂停19次公开市场操作后的首次重启。根据央行官方的表述,本次重启的主要背景是半年末金融指标考核和大盘股发行,造成部分中小金融机构出现短期的资金面紧张,因此通过逆回购操作释放短期流动性稳定货币市场利率。从最近几周的资金面情况来看,受到半年末金融指标考核的影响,7天和1个月期银行间质押回购利率相继出现大幅上行,1个月期质押回购利率从6月初的2.33%一路上行至6月24日的4.09%,7天质押回购利率也从不到2%上行至超过3%。而就在本次逆回购的前一天,财政部发行的2年期记账式附息国债出现流标,虽然属于技术性流标,但招标倍数仅为1.42也创造了今年以来的最低值。因此,目前银行的资金面确实较为紧张.

  二、历年6月央行货币政策操作回顾

  从历史数据来看,由于银行半年末指标考核的惯例,6月出现资金利率抬升十分常见。其中,2013年6月出现的“钱荒”最为让人印象深刻,当时的隔夜回购利率一度飙升至11%以上。但是,6月的资金面紧张是否一定伴随着逆回购操作的开启呢?

  我们发现并不然。事实上,在历史上6月央行进行过逆回购操作的年份仅有2002年和2012年两年,除去年代久远的2002年不谈,2012年6月开启的逆回购操作一直持续到2013年年初(2012年经济出现了较为明显的下滑),其原因也不一定是为了缓解资金面紧张。

  在2013年6月资金利率飙升期间,央行只是在资金面最紧张时为了避免金融系统风险的爆发投放了少量的SLF(按照央行的说法),并没有进行逆回购操作。关于央行为什么没有投放流动性缓解资金面紧张,我们认为主要原因可能在于当时非标问题逐渐显露,央行为了摸清银行非标投资的规模,从而进行了一次“压力测试”。从2013年下半年的资金利率来看,7天期质押回购利率基本保持在4-5%,此外,央行还发行了大量央票来维持较为偏紧的货币环境,其目的主要是迫使商业银行降低杠杆,减少资金流向非标。

  2014年6月的资金面则较为平稳,较5月并没有出现大幅上升,央行当时不仅没有进行逆回购操作,反而通过正回购吸收了2180亿的流动性。但是在随后的7月份,资金利率却出现了明显的上行。造成这一现象的主要原因在于,银行在经历了2013年的“钱荒”之后,普遍吸取了教训,6月前已经储备了大量的流动性,所以6月资金面并不紧张;但这些资金大多集中在7月到期,反而造成了7月资金面紧张的局面。

  三、重启逆回购意欲何为?

  本次逆回购的规模为350亿元,规模并不大;利率为2.7%,虽然较上一次逆回购3.35%的操作利率下行了65BP,但利率属于“随行就市”,不反映央行货币政策意图。上面我们提到6月央行并没有进行逆回购操作的惯例,那么本次逆回购操作的目的何在?

  目前,利率市场化在央行层面的操作基本已经进入了尾声。此前我们在报告中多次提到,利率市场化并非利率完全由市场决定,而是由央行决定基准利率,由市场决定期限利差和信用利差。所以,央行不是不控制利率,反而需要比以往更有效的方式调控货币市场利率。构建利率走廊就是实现这一目的的有效途径。因此,我们认为,本次通过逆回购操作防止资金利率的过快上行或有构建短期利率走廊的意图在其中。

  不过,目前我国货币市场从短期到长期的利率传导机制并不通畅。隔夜利率当前尚处在1.3%的低位,但7天和1个月期利率已经上行至3%和4%以上。而对比其他利率市场化完成的国家,以英国为例,LIBOR隔夜利率与7天、1个月利率相差不过2BP和4BP。所以,若是要通过构建利率走廊来调控货币市场利率,仅依靠短期利率的调控是不够的,还要建立中期利率走廊。因此我们判断,央行或许还会通过再次投放MLF来稳定中期利率。上周传出部分MLF到期未被续作的原因之一是MLF利率过高没有吸引力,而目前3个月期质押回购利率已经上行至3.6%以上,MLF的投放无疑可以引导中期利率的下行。

  四、利率上行趋势是否会改变?

  银行半年指标考核是6月资金利率一路上行的主要原因,那么6月过后资金利率中枢上行的趋势是否会发生扭转?我们认为不会。

  首先,正如我们前文所述,本次逆回购操作央行的主要意图,是为了控制货币市场利率的过快上行,而并非强行改变资金利率的走势。

  其次,造成5月流动性泛滥的一个重要原因在于央行通过连续降准降息释放了大量流动性,但由于房地产投资下滑和地方平台资金来源受限导致非标资产大量减少,而同期首批地方债置换又被推迟,造成了银行无高收益资产可配的“需求冲击”。不过自3月下旬以来,房地产成交量持续好转,5月百城住宅价格增速结束年初至今的连续下滑,环比增长0.45%,房地产开发投资增速也从4月0.52%回升至2.44%。基建增速虽然从3月后出现一定下滑,但随着发改委1327号文的出炉,城投债借新还旧被放开,下半年基建增速有望企稳回升。同时,地方债置换计划仍在进行之中,对债市的“供给冲击”依然存在。因此,资金面最宽松的时期已经过去,资金利率上行的趋势已经形成.

  最后,随着房地产回暖确定性增强、避免股市泡沫化和下半年经济的企稳,央行货币宽松的空间被压缩。房地产方面,国家统计局分析文章《楼市整体活跃度回升》中,从商品房待售面积首现减少、住宅销售面积呈现同比止跌、销售回升带动房价止跌回稳、房地产开发企业到位资金、土地购置面积和新开工面积等方面论证了房地产已经出现积极变化。股市方面,上证综指自年初以来一路上行至5178点的最高位置,目前虽然有所回落,但累计涨幅依然超过了30%;在大盘和创业板点位已经很高的情况下,央行是否会继续推波助澜,需要谨慎考虑。经济基本面方面,随着4月以来工业增加值底部企稳,6月汇丰制造业PMI初值也较前值明显上行,基本面企稳回升的迹象已经显露。在央行的工作报告《2015年中国宏观经济预测》中,央行研究局首席经济学家马骏预测“由于稳增长政策的时滞效应、房地产市场企稳以及世界经济复苏等原因,下半年我国经济环比增速将会略高于上半年”。因此,房地产回暖、股市泡沫和经济企稳回升都限制了央行进一步放松货币政策的空间。

  五、货币政策现拐点,“股债双牛”告别季

  我们认为,货币政策拐点已经出现:随着房地产回暖、股市需避免泡沫化、经济企稳回升,央行货币政策进入利率走廊调控模式,大规模的总量型货币政策调控接近尾声,资金利率的趋势性拐点已经出现。

  回顾2014年开始的“股债双牛”,央行货币政策是最重要的因素。逻辑上讲,股票牛市需要经济上行,而债券牛市需要经济下行,两者是无法共存的,这就是传统的“股债跷跷板”。而央行宽松的货币政策环境会导致“股债双牛”——例如美国的九十年代、美国金融危机之后和中国2014年至今。其逻辑是,对于股票市场,现金流折现的分母减小,所以股票价格上升,对应股票牛市;对于债券市场,基准利率下降,引导长期限利率下降,对应债券牛市。一个显著的现象是,每一次降息之后,股票都开始新一轮的上涨(债券则是获利了结,利率上行);每一次降准之后,股票和债券都开始新一轮上涨。所以,在降准降息周期内,“股债双牛”是成立的。

  在货币政策出现变化时,“股债双牛”的根基也将出现变化。我们可以明显的发现,6月的股票大跌与7天回购利率的上行几乎是完全同步的。如果资金利率中枢的上行是趋势性的,那么增量资金入市将难度更大。更为重要的是,之前每一次股市暂停上涨后,都是由货币政策操作(降准或降息)催化新的一轮股市上涨。如果总量型货币政策操作接近尾声,那么下一轮股市上涨的触发的难度将显著增大。对于债券市场,我们在年初就提出2015年是区间震荡年,并提出3.7-3.8%具有显著配置价值的“护城河”策略。事实证明确实如此:2015年以来,债券收益率呈现显著的箱体震荡,下限为3.35%,上限为3.7%,债券的趋势性牛市早已结束。

  综上,我们认为随着房地产拐点、经济基本面拐点的出现,货币政策的拐点已经出现。尽管央行将采用区间管理模式调控资金利率,避免资金利率过快上行,但是总量型货币政策工具的使用接近尾声,资金利率中枢上行趋势已经确立。所以,“股债双牛”的根基已经出现变化,“股债双牛”或进入告别季。

文章来源:东方财富网 责任编辑:DF010
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