宏观专题:新逻辑下的竣工崛起
2021年06月10日 20:09
来源: 华创证券
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  前言:

  今年的地产数据无论是销售还是投资,都在持续的超预期。我们在4 月经济数据点评中,曾简单介绍过地产韧性背后的两个故事。关于销售的故事,我们曾有过详细论述。本篇报告对地产投资韧性部分作完整论述。

  结论是,今年可能会因为三条红线约束下,地产商行为发生了一些变化,带来地产竣工的好转。竣工增速两年平均可能在3%以上,2017 年以来新高。

  对于宏观经济而言意味着什么当下对下半年经济走势,无论是方向还是斜率,分歧都较大。我们基本的经验是,地产走势决定短期的经济方向,出口和基建走势则关系到短期经济运行的斜率。在地产销售慢回落、地产竣工带动下投资有韧性的判断下,经济大概率在下半年以缓慢的、可容忍的速度回落。

  论述从五个部分予以展开:

  第一:三条红线对地产商的核心约束在哪我们统计A+H 股主流83 家房企数据发现,整体而言,剔除预收的资产负债率,是不满足的,多数房企需要在今年开始逐步将这一指标降至70%以下。

  第二:房企如何做才能降低这一指标我们从财务记账的角度完整展示了不同行为对三条红线的影响。发现,可以降低剔除预收的资产负债率这一指标的行为,有偿债、加快竣工结转、增资扩股等途径。而拿地、新开工、预售则不行。

  去年房企做了什么可能主要做了偿债这件事。2020 年,83 家房企剔除预收的资产负债率降至73.7%。下降的原因,主要是房企降低了有息负债的增长速度,从2019 年的13.6%,降至2020 年的5.1%。比如碧桂园,到2020 年年底,有息负债规模相比2019 年年底,下降了434 亿元。但,2020 年净资产增速并没有加快。2020 年增速为19%,低于2019 年的23%,以及2018 年的21%。

  表明,2020 年全年看,行业在加快竣工结转或者增资扩股方面做的并不算多。

  今年重心可能是做什么加快竣工。核心论据有三个。一是,按照去年这83家房企的资产负债表的变化情况,线性外推2-3 年。即使到2023 年,剔除预收的资产负债率这一指标,依然高达71.4%。即简单控制有息负债增速是不够的。二是,房企确有大量的房子已经出售,但尚未竣工、结转。我们计算样本企业预收/收入这一指标,近四年一直在110%以上。三是增资扩股面临较多约束,如A 股融资受限,估值太低等。过去三年权益增加主要来自净利润增加。

  第三:房企怎么想的重心有往竣工上倾斜。考虑到A 股房企年报中会披露下一年的经营目标。我们将A 股18 家披露下一年新开工、竣工目标的数据予以整理。发现一点,今年房企重心在向竣工端倾斜。以这18 家房企每年的新开工目标、竣工目标合并计算看,2021 年竣工目标超过了新开工目标,这是2018 年以来首次。从数量上看,18 家房企有11 家,2021 年竣工目标超过新开工目标,2018-2020 年分别仅有3 家、5 家、6 家,都不过半。一些典型房企定性的表述我们摘录于正文中。

  第四,房企真的在加快竣工吗我们从两个维度予以交叉验证。

  第一,我们发现复工在加快。这导致了今年新开工面积增速低迷的情况下,施工面积增速较高。第二,竣工相关工业品景气在上行。典型代表包括:电梯、铝材产量增速较高;浮法玻璃与钛白粉,目前价格均创2013 年以来新高。

  第五,全年竣工、地产投资增速怎么看

  地产的预测是较为困难的。竣工方面,我们通过2-4 年前新开工乘以某个系数来判断今年竣工面积。假设这个系数相比2020 年小幅提高。则全年竣工面积两年平均增速为3.7%,2017 年以来新高。地产投资的预测则更多从销售角度予以考虑,全年两年平均增速可能在6%-9%之间。与前四月的8.4%基本持平。

  风险提示:

  地产监管举措进一步升级。

(文章来源:华创证券)

文章来源:华创证券 责任编辑:DF155
原标题:宏观专题:新逻辑下的竣工崛起
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