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提问沈联涛

2013年08月12日 18:22
来源: 陆家嘴
编辑:东方财富网

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陆家嘴2013年8月刊

  沈联涛是少有几位能跻身国际金融学界和政界主流圈的华裔金融家,近年潜心研究、著述,从亚洲人视角检视金融危机。他告诫人民币勿走日元老路。

  很多游客或许不会注意到,在浦东陆家嘴东方明珠一侧有一个僻静去处,这里绿树成荫,曲径通幽,仿佛瀚海中的绿洲。偌大一个城市花园散落着几幢别墅,真有大隐于市的意境。中欧商学院陆家嘴金融研究院正坐落在其中一幢别墅内。

  借这处雅筑,6月28日,《陆家嘴 》杂志发起的陆家嘴读书会举办第一次活动,邀请香港证监会前主席、中国银监会首席顾问沈联涛做主题演讲,同时邀请中欧商学院陆家嘴金融研究院常务副院长刘胜军和上海交大高级金融学院副院长朱宁参与对话。

  沈联涛是少有几位能跻身国际金融学界和政界主流圈的华裔金融家。在2010年由美国独立制片人查尔斯·弗格森拍摄的一部剖析揭露2008年金融危机成因的纪录影片《监守自盗》(Inside Job)中,沈联涛作为一名“证人”出现在影片中,这是因为他完整经历了1997年的亚洲金融风暴。当时他正履职香港金管局副总裁,而香港是风暴眼之一,在国际资本市场更是“血战”之地,香港金融主管部门的非常之举至今仍是业界学界激辩的话题。沈联涛在离任担任长达七年之久的香港证监会主席一职后,潜心著述,研究课题正是1997年那场危机。

  熟料这厢著书未毕,那厢危机再起。一场发端于华尔街的更大规模的金融危机席卷全球。这一事件也很快被纳入沈联涛的研究范围。随后他出版了著作《十年轮回》(From Asian to Global Crisis)。因此,沈联涛的确有资格以当事人的身份来讲述这两场危机。

  在这次读书会上,依然脱不开金融危机的话题。有着深刻国际背景的沈联涛全身散发着一股由内而外的自信,肢体语言丰富,讲话内容发人深思。

  沈联涛的演讲和对话所贯穿的精神与《十年轮回》一致,那就是从亚洲人的视角去看待危机。他强调从东方,尤其是中国的传统智慧中获得思想资源,因此他认为国学对于思考当下问题十分有用。

  香江12年

  沈联涛虽是马来西亚国籍,但他迄今最辉煌的工作经历是在香港,如今也深度参与内地的相关事务。这跟他的家庭背景密不可分。沈联涛的父亲是马来西亚传奇的爱国华商沈士麟,号芷人,又名士灵、士林,原籍重庆忠县,1920年与邓小平等人同船赴法勤工俭学。回国后,沈芷人服务于家乡建设,先后在军工和实业领域颇有建树。1948年迫于形势压力前往香港,便再也未能回到故土。1951年,沈芷人一家再迁马来西亚,为建设沙巴州作出巨大贡献。

  沈芷人不仅感情上牵挂中国,也牵挂仍留在国内的若干儿女。1975年他获准回国与亲人团聚,不料在香港与世长辞,留下终身遗憾。

  18年后,沈芷人先生最小的儿子沈联涛来到香港,开始他在香江长达12年的辉煌经历。

  1993年,沈联涛受聘担任香港金融管理局副总裁,掌管储备管理部及外事经研部。之前,他曾有马来西亚央行以及世界银行的工作经历。在金管局副总裁的岗位上他做了五年,亲眼目睹了发生在1997年那场关乎港元生死的金融危机。

  那年的金融危机沉重打击了泰国 、马来西亚和韩国的金融市场和实体经济,对冲基金布局香港虎视眈眈,对香港的联系汇率制度产生巨大冲击。时任香港金管局总裁的任志刚与时任香港财政司司长的曾荫权联手大举干预股市汇市,让市场大感意外。这场战役虽然特区政府获胜,保住了联系汇率制度,但是也饱受争议。

  10年后,沈联涛写专栏为上述举措辩护,称这是“香港在非常之时用非常之策”。“尽管这次非传统的入市干预行动在当时遭到了世界乃至香港舆论的广泛抨击,但正是这‘完美一击’使得香港最终跳过了‘一夜回到十年前’的经济深渊。这次香港保卫战的重要启示就是:非常之时需用非常之策,危急时刻,最大胆的行动反而可能风险最小。”沈联涛写道。

  1998年,沈联涛开始担任香港证监会主席一职,这种强势、有作为的作风影响着他的工作。事实上,正是在沈联涛此后的7年任内,香港的市场监管政策逐步从交易所自律性监管向香港证监会法定性监管为主,自律性监管为辅方向过渡。

  鉴于金融危机的教训,沈联涛上任伊始就针对资本市场进行一系列改革。按他自己的说话,是“找到最关键的三件事”。第一件事是翻新证券法。该部法律在2003年生效,将香港的监管制度现代化并更加符合国际标准。

  第二件事是“交易所股份化”。2000年,香港交易所作为一家上市公司挂牌上市后,其监管券商的工作正式移交给了香港证监会。此举被外界视为香港交易所出让部分监管权利以求获得公开上市资格。

  “十年前我们认识到,如果香港不用危机的机遇来改革,香港的国际金融中心地位可能会被取代,所以当时中国香港决定把香港联交所和期货交易所合并公司化和上市。”沈联涛在2009年的陆家嘴论坛 (官方站 )上回忆说。

  第三件事情是优化金融基础设施,包括支付系统以及港交所的基础设施。

  根据香港证监会的表述,沈联涛任期内在维持市场的高水平、促进市场发展、执行法规及保障和教育投资者四个首要工作范畴,取得了重大成果。

  不过,2002年的“仙股事件”还是给香港证券监管部门带来了声誉上的损失。2002年7月25日,香港交易所发表“上市规则修订建议”咨询文件,建议建立除牌机制,股价持续30天低于0.5港元的“细价股”(即仙股)必须合并。次日,许多投资者在香港股市大手抛售“细价股”,香港主板上市的761只股票中,有577只股票齐跌,其中前一日收市价在0.50港元以下的股票总市值下跌109.1亿港元。这被香港媒体称为“仙股事件”。沈联涛及当时的香港交易所行政总裁邝其志 、财经事务及库务局局长马时亨 ,甚至时任财政司司长的梁锦松 ,都被市场指责为“仙股罪人”。调查小组之后撇清了马时亨、沈联涛和梁锦松的责任,由邝其志负行政责任。此事背后体现的是港交所与证监会之间职责不清的问题。调查报告认为,公司化后的港交所在审批上市公司时存在利益冲突,应把审批权交给证监会。2004年初,证监会与港交所达成分工共识,港交所继续拥有上市审批权,而一直由港交所执行的《上市规则》,部分规则将在未来被赋予民事和刑事法律地位并改由证监会负责执行。

  检视危机

  沈联涛的香港证监会主席任期到2005年结束,此间前后连任三届。与其前任梁定邦一样,沈联涛也来到内地发挥“余热”,在中国银监会担任首席顾问。不过,他此后更多的角色是学者。2006年,沈联涛受聘担任清华大学经管学院兼职教授,2011年又加盟香港智库经纶国际经济研究院,担任院长一职。这些年,他笔耕不辍,毅力惊人,坚持在杂志上定期撰写专栏文章。

  而他更重要的工作是撰写《十年轮回》一书。这部近五十万字的著作写于

  2006年至2009年。沈联涛在书中说,亚洲金融危机是亚洲为进入新阶段而付出的代价,次贷危机可能是世界为进入全球化新阶段而要付出的代价。

  “关于金融危机的著作和文章我读得越多,越是觉得中国格言的正确:‘屁股决定脑袋’,即‘你的观点取决于你的立场’。西方人对金融危机的看法分成两派——一派认为‘全都是亚洲人的错’,另一派认为‘是国际机制的问题’。亚洲人的看法不少,从否认自己有错到‘责怪外国人,包括国际货币基金组织在内’,五花八门都有。政治学家往往责怪国内的政治,经济学家往往责怪有缺陷的政策,投资者则通常责怪公司治理不善和缺乏透明度。”沈联涛在书中写道,他把这称为解释金融危机的“罗生门”。

  沈联涛的这本书是在向全球读者提供一种亚洲人的视角来看金融危机,但他也强调,“我并不是亚洲价值观的辩护者,因为我确信勤劳、节俭、忠诚和社会良知这些公认的价值观念是普遍存在的,并非亚洲独有。”

  书写到2007年的时候,沈联涛惊恐地发现,当时国际资本市场的表现像极了1996年的亚洲市场,“形势看上去好得令人难以置信。证券市场和房地产价格创造了最好的纪录,全世界的流动性充足,风险溢价降到有史以来的最低点。沾沾自喜的情绪有过之而无不及。”

  “在走向危机的时候,很多觉得我们没有危机,这就是行为问题,我们有时候自己骗自己,自己会认为不是问题。”沈联涛在读书会上引用了明斯基()的理论——稳定中创造不稳定,“长期的稳定出毛病,因为大家不知道有危机感。”

  明斯基是一位被边缘化的经济学家,是凯恩斯的追随者,他的思想从未得到主流经济学界的重视,沈联涛认为,这是由于其思想与自由市场学派相悖。“明斯基发现资本主义自由市场体系存在内在不稳定性。他认为,稳定经济的办法是大政府。”沈联涛在一篇文章中写道。他认为明斯基对此次金融危机作了最佳的解释。

  显然,沈联涛对市场原教旨主义是持批评态度的,他在书中写道,“自由市场哲学有力地促进了金融创新,特别是金融衍生产品的创新,开辟了新的利润来源”,但“不幸的是,正如最近金融危机所表明的那样,不受约束的金融也会导致不稳定和破坏,并非都具有创造性”。因此,市场需要政府进行监管。当然沈联涛奉行“中庸”,“政府干预太多不好,放纵市场过分也不好”。

  作为一名长期担任金融监管公职的金融家,沈联涛对于监管者的角色和作用有更深刻的理解,他认为金融调控和监管可以看作一份保单。“如果我们知道在每个经济周期中都可能发生使社会蒙受一定损失的金融危机的话,金融调控、监管和执行的年度成本相当于社会为预防或减少金融危机损失所支付的年度保险费。”他在书中写道。

  不过长期的监管工作或许多少也会使人产生“父权主义”的倾向,沈联涛在演讲和对话中多次很自然地将监管者与市场参与者比喻为父母与儿女的关系。但他也坦言,“知道哪里出问题不难,难在究竟需要分几次干预、怎么干预,这是一门艺术,不是一门科学。”

  关于金融危机的检讨仍在继续。沈联涛此前戏称,“我的一生都在研究危机。”

  在演讲中,他分享了最新的研究成果。“这次危机的根源是衍生产品的统计法没有看到银行和银行之间、银行和影子银行之间的交易,使得数据上没有看到它的风险危机。”沈联涛说,“如果衍生产品是在账外和离岸算的,这些金融产品杠杆效应不算在国家的货币概览的情况下,钱去哪里了?去了影子银行。其实银行和影子银行借贷关系的统计数是可以算出来的,所以,每个国家都看它的货币M2,但实际上真正的市场的交易、风险去了M5,更宽松货币算法。这就是为什么每个国家没有看到全球性的风险和危机。”

  沈联涛认为,美国的次贷危机原因很简单,就是过度消费。而欧洲人认为问题根源是在美国,所以头痛医头,脚痛医脚,但他们没看到购买次贷衍生产品的其实是欧盟的银行,所以为次贷危机埋单的一大部分人是欧洲人,随后也就暴露了自己的问题。

  沈联涛用中国春秋战国时的霸王和盟主来比喻美国联邦政府之于其本国,和德国之于欧盟的关系。“德国在欧盟顶多是个盟主,美国中央政府是霸王,中央和省政府的关系当然是中央政府说了算。但在欧盟,没有人会让德国担任财政部长、央行行长。”但当希腊这样的赤字国家出现问题时,就希望德国能埋单,购买他们的国债。“盟主是要埋单的,但没有好处,所以问题就变成了僵持。”

  此次重印《十年轮回》,沈联涛表示他并未对书稿进行修订,因为“并没有什么事实或观点是我想更改的”。他正计划写下一本书,“不仅要从三万英尺高度俯瞰全景,还要溯源而上,回望历史长河。”他说,亚洲金融危机的主角是日本 ,而下一本书,中国将成为核心。

  他山之石

  中国是否会变成一个金融业强国?上海是否能顺利成为国际金融中心?人民币是否能够成为世界货币?这是萦绕在不少中国人心中的梦想。但沈联涛告诉人们,这个过程其实并不容易和好玩。

  “很多人以为中国变成强国,人民币就会变成全球大的储蓄货币,不一定会这样,因为美元夺了英镑的地位需要七十年, 1870年美国的GDP就已经超过了英国 ,但是要在1945年第二次世界大战之后美元才走出去,所以大家不要以为什么都是必然的。”沈联涛说道。

  他还提到国际金融秩序的顶层设计问题。现在这套金融体系的顶层设计是1944年之后出现的布雷顿森林体系,基本是美国说了算,国际货币基金组织、世界银行的股权基本在发达国家手里,美国有否决权,“它借给你你就活,不借给你就出现危机。”这种顶层设计其实就是有钱国家借给穷的国家。但2000~2005年后,中国崛起,却变成了穷的国家借给有钱国家,这个理论倒过来了。“这个理论倒过来了他们就说全球失衡,这个理由在哪里,这个就是顶层设计的逻辑。”

  成为储备货币,会遇到“特里芬两难”,即本币的供给需要超过本国的需求,这就必然会产生贸易赤字。这三十年来,中国可以说是其中的受益者,用本国的商品和服务换来了巨额的美元储备。沈联涛用战国时代诸侯国的“交质”来解释这种安排的稳定性。

  但言下之意,人民币要成为全球主要的储备货币,也非得成为贸易赤字国不可,这对于仍严重依赖外贸的中国来说,似乎还言之过早。

  读书会当天的提问中,多次提到日本的经验教训。事实上,沈联涛在亚洲金融危机爆发十周年时就已经总结过,亚洲金融危机的根源不在泰国,而在日本。在《十年轮回》中,他进一步阐述,是日本政府为了振兴从上世纪90年代开始衰落的经济和金融而采取的零利率政策为亚洲“播下了金融危机的种子”。当时,日本银行以日元或外币计价的贷款大量增加,造成了日元利差交易盛行和全球资本的大规模流动。资本从日本流向亚洲邻国,与这些国家不完善的市场经济体制结合起来,导致亚洲也出现了泡沫。

  “想用日元代替美元,最后日本碰钉子,痛了二十年。我下一本书就说欧元也想针对美元,现在已经痛了五年了,人民币想走这条路么?所以看问题一定要看历史。”沈联涛告诫道。

  中国也跟当年的日本一样,面临着老龄化的问题,人口红利正在式微。如何获得新的经济增长红利,成为迫切需要探索的问题。沈联涛认为,中国的下一步改革肯定是创新,中国的大优势是自己的市场规模。“我觉得中国现在要创造自己的品牌,规模完全存在,有很大的市场。但市场效率是一个大问题,为什么我们有时候去美国买中国货比在中国买便宜,质量还好于中国?”沈联涛说,这就是结构性改革的问题。

  “中国现在面对一个很特殊的情况,历史上走过这条路的国家不多。中国13亿人口,全球四分之一的人口,大国走向全球,也会影响全球,现在全球也会影响中国。”所以沈联涛认为,没有一个好的答案。

  危机爆发前风险已发生

  《陆家嘴》:您怎么看待最近内地银行间市场出现的一些骚动?有一种说法是央行间接导致了流动性的紧张。

  沈联涛:我觉得看问题要客观,我个人认为“钱荒”这个词用得太重了。市场需求和供应决定了价格、利率,短期波动肯定是由于需求大于供应。现在央行已经说会注入适当的供应了,市场自然就会回稳。大家尽量要客观地去看这个问题,市场要很冷静地去判断,因为市场有其自己的秩序,它自己会去探索价格。

  《陆家嘴》:这背后传达出来的信号是作为监管机构的央行对市场稳定的干预,您觉得类似于央行这样的监管机构,出手干预的条件有没有标准?

  沈联涛:每个央行都会有自己的标准。比如在香港,隔夜拆借利率的波动可以很大,如果当时隔夜拆借的需求大于供应,价格就会上升。如果连续出现这种情况,市场就会产生一种趋势。那么央行是不是应该出手去干预这个问题,就要看个别的情况,要看整个宏观情况。不是看今天还是明天或是后天的问题,实际上是要看整个大局。

  《陆家嘴》:大家比较关心的是美联储退出QE这个事情。伯南克在会议上讲得非常清楚,满足退出的条件在哪里?退出的步骤和可能的时间点在哪里?我们看到美国的央行是非常透明的,对于政策的条件设置很清晰。您觉得央行政策的透明性对于市场的重要性在哪里?

  沈联涛:现在在一个很特殊的情况下,央行怎么指导市场需要一个适当的披露政策。今天周小川行长已经出来说话了,这就跟美国人天天去查伯南克说了些什么一样,我们也要很细心地去分析周小川行长的讲话。但在市场高度透明的情况下,央行或者其他监管者的话有时候是很难判断的,因为听者的解读跟其实际意义有差距。

  有些东西是很技术性的,比较复杂。在这种情况下,你如果去解读伯南克或者英格兰银行行长的讲话,大家还不一定能够听懂,但它是有含义的。国内的投资者和国外的投资者的解读也可能是完全不一样的。比如同一个字,国外看了可能以为是这样的解释,国内可能就有不同的解释。这需要一个过程,我觉得要冷静客观地去看这个问题,不是说情绪上来了,就要去改。我觉得这是不对的。

  《陆家嘴》:现在年年都在说危机,2007年、2008年到现在,您认为危机是大家对金融市场的一种不安全感还是说危机在近几年是一个常态?

  沈联涛:危机是个事件,它某一天爆发了,但真正的风险可能在危机之前已经发生。比如说雷曼倒闭的那一天可能很多人亏了很多,那是不是说它引发了危机?这次危机暴露了很多问题,这些问题是2008年9月15日(雷曼倒闭)那一天制造的吗?不是!实际上客观的环境已经决定危机会出现,市场上的亏损已经存在。

  《陆家嘴》:1997年金融危机之后,不少经济学家撰文批评东亚模式,你刚刚演讲中也讲了青瓦台模式、通产省模式,这个模式在1997年之后有过什么样的调整?我们现在看韩国经济,相当强劲,包括三星都可以跟苹果匹敌,它的经济活力大家还是有目共睹的,如果以韩国为例,他们在1997年之后,进行了怎么样的调整?

  沈联涛:韩国危机之前,是财阀的问题,是大而不倒的财阀搞出来的问题,但危机来了之后是不是某些财阀被淘汰了,比如说大宇,有些二级三级的财阀被淘汰了。

  但是这次危机之后,成功的两家是现代和三星。什么理由呢,因为他们看准了市场,已经开始走向质量创新这条路。比如三星,创新力量很强,用的是意大利的设计师,有地方不足就聘请国外的设计师。以前人家说韩国车比日本车便宜,但质量不足,现在韩国车的质量和日本车没什么差距。这些企业家的创业精神已从规模廉价的竞争变成质量高端创新。

  《陆家嘴》:提一个比特币的问题。比特币现在相当火,它贯彻的是奥地利学派的去央行化的精神,您觉得这个模式对未来货币体系是不是会产生冲击呢?

  沈联涛:现在大家没有看到一点,本来大家以为互联网买东西便宜,买卖东西不需要交税,物流情况比一般零售店方便,但是如果大家都去一个网站买的话,那么一般的零售店谁去买?接着,房地产价格、就业也出了问题。所以,美国很多人对亚马逊有意见,抱怨大型电商把传统零售业挤掉了。所以科技的创新有它的优势,但是有利也有弊,整个社会还没有达到共识。我支持创新,但是这个负效应开始显现了。

(责任编辑:DF010)

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