荀玉根:股市长期与基本面高度相关 赚的是业绩的钱

2017年07月11日 08:34
作者:荀玉根
来源: 微信公众号荀玉根-策略研究
编辑:东方财富网

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长期看,股市赚的是业绩的钱。中国自1991年来上证综指年化涨跌幅为12.95%,EPS年化涨跌幅为21.82%,PE年化涨跌幅为-7.28%。

  核心结论:①研究美欧日韩港台A股,长期看股指年化收益率高,道指1896年来为5.3%,上证综指1991年来为14.1%。各市场均牛长熊短,成熟市场年振幅30-40%,新兴市场70%左右。②比较各国/地区市场,股指年化涨幅基本等于GDP年化名义增速。长期看,股市上涨90%以上由盈利贡献。③1999年来美国股市年化收益率7.1%、债券3.7%、房市3.9%,2002年来中国分别为7.2%、3.2%、8.2%.1896年来道指累计涨510倍,10年期国债累计涨241倍。

  投资世界长期属于乐观者  

  日常的策略报告对中短期市场研究比较多,本文从长期视角入手,分析美欧日、新兴市场有史以来的指数表现、市场特征,看看股市长期收益率到底如何?股市挣的是什么钱?

  1. 长期看股市收益率很可观

  长期看,股指年化收益率高。回顾世界股市历史,各国/地区股市都表现出了很强的赚钱效应。美国道琼斯指数自1896年发布以来年化涨幅达5.3%。英国富时100指数自1984年发布以来年化涨幅为5.5%,法国CAC40指数自1988年发布以来年化涨幅为4.5%,德国DAX指数自1959年发布以来(之前为Borsen-Zeitung指数,1988年改为DAX指数)年化涨幅为6.0%,日经225指数(之前为东证指数,1975年改为日经指数)自1949年以来年化涨幅达7.9%。韩国KOSPI综合指数自1980年发布以来年化涨幅为8.8%,台湾加权指数自1967年发布以来年化涨幅为9.6%,香港恒生指数自1964年发布以来年化涨幅为10.9%。中国上证综指自1991年发布以来年化涨幅高达14.1%,冠绝全球股市。统一各国/地区开始时间研究自1970年以来的股市,则各国/地区指数年化涨幅为11.5%(香港)、10.1%(台湾)、7.2%(美)、6.6%(德)、4.7%(日)。研究自1990年以来的股市,则各国/地区指数年化涨幅为14.1%(中)、8.7%(港)、8.1%(美)、7.7%(德)、4.3%(英)、3.7%(法)、3.7%(韩)、0.3%(台)、-2.4%(日)。以此测算,1990年初1万投资A股指数,现在是37.6万;如果投资恒生指数,现在是9.9万;如果投资道琼斯指数,现在是8.5万。投资股票的收益主要来源于股息收入和资本利得,指数的上涨仅仅衡量了价格上涨带来的收益。考虑到股息收入,股票收益率远不止此。

  普遍“牛长熊短”,新兴市场股市振幅更大。股票是一种波动性较强的投资品。1896年以来,以道指衡量,美国牛市时间占82%,熊市时间占6.5%,震荡市占11.5%.A股市场短短26年来经历了5轮牛熊市,时间分布上牛市占35.8%,熊市占18.9%,震荡市占45.3%。其他各国/地区股市自指数编纂以来牛市时间占比分别为75.4%(日)、72.1%(德)、71.4%(英)、68.5%(香港)、64.5%(法)、58.8%(台湾)、55.3%(韩)。与牛短熊长的印象不同,实际上几乎所有国家都是牛市时间远远超过熊市,中国则是震荡市占据了大部分时间,牛市时间也明显超过熊市。回顾历史,研究各国/地区同时有股指数据及GDP数据的最早时间至今的股市,传统发达国家法、德、日、美、英股市平均振幅分别达到了40.4%、38.6%、37.7%、33.4%、28.8%。高速增长的经济体更是伴随着股市和经济的大幅波动,香港、台湾、韩国股市平均振幅分别高达68.8%、71.5%、52.7%。经济增长最快的中国指数平均振幅更是达到了92.1%,远超其他国家。

  2. 股市长期与基本面高度相关

  股指年化涨幅与GDP名义增速年化增速基本一致。因为近年公司盈利数据才被规范地统计,为了更长期地研究业绩与股价关系,采用GDP增速来近似代表一个国家的公司业绩。回顾各国/地区经济发展与股市的历史,我们研究各国/地区同时有GDP和指数数据的最早时间至今的股市,GDP同比增速与指数年化涨幅这两个核心数据展现出了很强的同步性。中国1991年来股指年化涨幅14.1%、GDP年化名义增速14.2%;中国香港1964年来为12.4%、10.5%;韩国1980年来分别为8.81%、10.47%;中国台湾1967年来分别为9.64%、9.86%;日本自1955年来分别为7.63%、6.88%;美国自1929年来分别为4.92%、6.03%;英国自1984年来分别为5.53%、5.27%;德国自1970年来分别为6.55%、4.66%;法国自1988年来分别为4.45%、3.25%。经济增长越快的国家股市表现也明显越强劲。

  长期看,股市赚的是业绩的钱。回顾各国/地区股市历史,我们选取各国/地区同时有股价、PE、EPS数据的最早时间至今的股市进行研究。中国自1991年来上证综指年化涨跌幅为12.95%,EPS年化涨跌幅为21.82%,PE年化涨跌幅为-7.28%。美国自1954年来分别为7.42%、6.08%、1.26%;日本自2000年来分别为-0.17%、10.37%、-9.55%、;韩国自2002年来分别为7.79%、-14.54%、26.14%;德国自1997年来分别为6.74%、3.26%、3.37%;香港自1993年分别为5.28%、0.23%、5.04%;英国自1993年分别为4.12%、2.36%、1.71%;法国自2003年分别为3.87%、-16.35%、24.17%、;台湾自2000年分别为3.53%、-0.99%、4.56%。日本、台湾、法国、韩国、中国股市在估值下降的情况下,股市上涨全部来自于盈利增长的贡献。香港、美国、德国股市上涨来自盈利的贡献也分别达到了98%、97 %、51%.

  3. 投资世界长期属于乐观者

  债券投资者是天生的悲观者,股票投资者是天生的乐观者。债券的投资收益主要由票面利息和债券价差两部分组成。票面利率固定,价差收益源于利率下行,债券投资者天生偏悲观,因为经济形势变差时利率下行,这源于需求回落和货币政策宽松。日本、中国的GDP同比增速与10年期国债利率的历史对比可以见,利率走势与GDP高度相关。美国情况更特殊,跟美元全球货币地位有关。计算各国/地区具有代表性的10年期国债收益率,以年初利率作为当年票息,(年初利率-年末利率)*久期作为当年利率波动带来的资本利得。决定股价的核心变量是无风险利率、盈利增长、风险溢价(风险偏好)。前文已阐述,时间拉长了看,股票赚的钱绝大部分源于盈利。经济形势好才有利于盈利增长,因此股票投资者天生偏乐观。

  长期看股票收益远大于债券,投资世界长期属于乐观者。鉴于其他国家/地区数据时间较短,债券市场没有跨越牛熊周期的数据,我们研究比较美国、中国的股市、债市与房市。股市收益分为两部分,资本利得根据上证综指和道琼斯指数的涨幅计算得出;A股股息收益率采用A股分红总额/A股总市值计算,美股股息收益率根据道琼斯指数成份股股息率加权平均计算。因为美股分红数据的时间范围有限,我们统一研究自1999年来的美国市场。自1999年债市年化收益率为3.73%,股市年化收益率为7.06%,其中资本利得年化收益为4.35%,股息收入年化收益为2.71%,房市年化收益率为3.90%。中国银行间市场自2002年开始规范,我们研究2002年以来的中国市场。自2002年以来债市年化收益率为3.24%,股市年化收益率为7.16%,其中资本利得年化收益为5.67%,股息收入年化收益为1.49%,房市年化收益率为8.2%.1896年道琼斯指数发布,如果1896年分别把1万美元分别投资于10年期国债和道琼斯指数,投资债市现为242万,折算成年化收益率为4.64%;如果不考虑股息收入,投资股市现为511万,折算成年化收益率为5.29%.

  风险提示。各国金融市场大幅波动。

(责任编辑:DF070)

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