国泰君安:美国加息落定 中国政策利率上调是大势所趋

2017年12月14日 08:56
来源: 微信公众号宏观长春
编辑:东方财富网

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摘要
国内经济韧性强、外围货币逐步收紧下,中国政策利率上调是大势所趋。短期利空出尽有利于债市修复,明年一季度或是国债收益率回落最好时点,但不会出现趋势性回落。

  事件

  美联储12月份FOMC会议决定加息25个基点,将联邦基金利率目标区间上调至1.25%-1.5%,并继续渐进式被动缩表,符合市场预期。随后耶伦召开新闻发布会。美股涨幅扩大,黄金价格上涨,美元指数下跌。

  核心观点

  美联储货币紧缩步伐不变。经济持续复苏下,尽管通胀目前仍疲软,但不改美联储紧缩进程,耶伦在新闻发布会上重申渐进式加息和被动式缩表步伐不变。

  本轮美国复苏和全球复苏会很长。联储上调2017-2020年经济增长预期,下调失业率预期。我们此前提出的“全球朱格拉周期”判断再获重要支持。

  预计美联储2018年加息3-4次。12月点阵图显示2018年美联储预期中值为加息3次。我们认为若税改引起通胀加快回升,亦不排除加息4次可能。

  中国政策利率存在上调可能。国内经济韧性强、外围货币逐步收紧下,中国政策利率上调是大势所趋。短期利空出尽有利于债市修复,明年一季度或是国债收益率回落最好时点,但不会出现趋势性回落。

  正文

  会议声明和耶伦新闻发布会主要内容:1)对经济持乐观态度,委员会指出劳动力市场持续表现强劲,飓风并未实质性改变经济前景,预计经济活动将温和扩张;2)承认通胀仍然疲软,委员会指出通胀与核心通胀同比增速下滑,衡量未来12个月通胀率的指标料将近期一定程度上仍低于2%,耶伦重申通胀只是暂时疲软;3)税改可促进经济增长,但加重债务负担,耶伦预计税改未来几年可能提升美国经济,但很多细节仍不明,大多数美联储官员在预期中考虑了财政刺激的作用,耶伦同时也表示减税将加重债务负担;4)耶伦在发布会上重申渐进式加息和被动式缩表步伐不变,这也是耶伦最后一次以美联储主席身份举行新闻发布会。

  美联储上调经济增速预期,下调失业率预期。美国经济处于复苏通道之中,家庭支出和企业固定投资持续扩张,出口增长强劲,三季度实际GDP年化季环比修正值3.3%,为三年新高。本次会议,美联储发布的经济展望显示(图1),2017-2020年经济增速预期较9月不同程度上调,其中2018年预期上调0.4个百分点至2.5%;2017-2020年失业率预期均较9月下调0.2个百分点,预计未来两年失业率将降至4%以下(3.9%),但维持长期失业率4.6%预期不变;通胀预期基本保持不变,除略微上调2017年PCE预期0.1个百分点外,未来三年PCE和核心PCE预期均未变。

  图1 美联储经济预测

  资料来源:美联储,国泰君安证券研究

  税改接近完成,有利于进一步促进美国经济复苏和通胀回升。就在美联储发布本次利率决议当天,据《华尔街日报》,美国国会参众两院共和党人达成最终的税改协议,将推动下调企业税至21%、并下调最高档个税至37%。据CNBC,白宫希望在下周三前获得参众两院通过。特朗普更是表示,将支持21%的企业税税率,希望“在非常短的时期内”签署税改议案为法案。考虑到货币政策的自动反应,我们测算,如果2018年初开始实施减税,其对美国经济增长的影响高峰可能出现在2018年下半年,年化0.2-0.4个百分点,对核心通胀的影响高峰可能出现在2019年,0.02个百分点。

  我们预计美联储2018年加息3-4次。本次会议公布的美联储利率预期点阵图显示(图2),16名官员(已辞职的费希尔未参与)中的10名预期,到2018年底时联邦基金利率升至2%-2.25%或以上,这意味着若每次加息25个基点2018年应加息3次或更多。我们预计2018年基准情形下美联储将加息3次,但如果税改引起通胀加快回升,亦不排除加息4次的可能,维持2017-2019年加息6-10次判断。本次加息后市场调查显示,美国初级交易商普遍认为,美联储将在2018年3月和6月加息,2018年FOMC中鹰派人数将超过2017年。

  图2 美联储12月点阵图显示2018年预期中值为加息3次

  资料来源:美联储,国泰君安证券研究

  预计2018年美元指数在90-100区间窄幅波动,人民币不必担忧。从经济基本面来看,当前全球主要经济体呈现出同步复苏的特征,这意味着美国经济走强难以提振美元。从政策面来看,继美国进入加息周期后,2017年11月英国央行启动加息,2018年1月开始欧央行将缩减QE规模,全球主要经济体陆续开启货币政策正常化进程,对美元指数的总体影响趋于平衡。从风险面来看,2018年美国、欧洲与日本经济政策不确定性均显著下降,且风险分布大致均衡。总体看,2018年美元很难出现单边升值或贬值趋势,预计以窄幅波动为主。

  中国政策利率存在上调可能。最近市场上关于美联储加息后,中国央行是否跟进加息分歧很大。支持跟进加息者认为,通胀预期上行、经济不弱、金融去杠杆深化、政策利率滞后于市场利率等因素,均支持政策利率上调;反对者则认为,中美利差丰厚,没有必要跟进加息,此时加息反而可能加剧年底流动性紧张局面和短期经济下行压力。我们认为在国内经济韧性强、外围货币逐步收紧背景下,中国政策利率上调是大势所趋,即便本次不上调,未来也需上调。短期利空出尽有利于债市修复,明年一季度或是国债收益率回落最好时点,但不会出现趋势性回落。

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(责任编辑:DF010)

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