专访任泽平恩师黄燕铭:2018年A股投什么?

2017年12月10日 18:20
来源: 第一财经
编辑:东方财富网

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国泰君安证券研究所所长黄燕铭专访中表示:2018年的选股思路不同于2017年,总结而言, 2017年剩下月份到2018年年初为A股周期股行情; 2018年投资重点为中型消费和制造业中的TMT。

  国泰君安证券研究所所长黄燕铭专访中表示:2018年的选股思路不同于2017年,总结而言, 2017年剩下月份到2018年年初为A股周期股行情; 2018年投资重点为中型消费和制造业中的TMT。

  2017年的投资重点是行业龙头股,上证50指数这些股票,2018年这些股票依然会有机会,但是机会不大了,2018年真正有机会的就是有业绩,但是,是带有一定的不确定性的股票。

  2018年面临的情况是需求端会增加。需求端增加,首先一线企业受益,一线企业在2017年已经受益了,在2018年受益的,在边际上主要的不再是一线企业,更多是二线企业:

  一是高端消费持续复苏;二是在超市板块CPI带来基本面的改善,以及阿里不断入股带来新零售的持续演绎;三是电商行业长尾效应相对比较明显。整体而言2018年主要还是看中型消费股。

  当《首席对策》问到如何理解“制造业中的TMT”这一投资机会?

  黄燕铭开宗明义,如此解读:“强调制造业里面带有一定不确定性,但是又符合国家长期发展战略的这些产业,这里面包括的行业是什么呢?通信、电子、机械里的高端设备,还有军工里的军转民,还有新能源,以及由此而上的跟电子通信有关的新型材料这些行业和相关的公司。所以2018年,结构性的机会还是很大的。”

以下是精选的《首席对策》访谈文字实录:

  第一财经李策:黄所长,你好,很荣幸能够邀请到你接受第一财经电视《首席对策》的专访。事物是普遍联系的,观察投资者的预期非常重要,普通的投资者也能够观察出市场投资者怎么能够合理把握预期?比如以茅台酒为例,我们怎么能够通过观察这一只股票来把握现在市场上投资者的预期,进而来明智地选择投资策略?

  国泰君安黄燕铭:这个难度其实是最大的,我来讲两个问题,第一个问题,股票价格为什么会涨跌?股价涨跌对很多投资人来讲很重要,对我来说,股价涨跌已经没有那么重要了,这是每个人的思想境界不一样。在这个过程当中,股票价格为什么会涨跌?持有股票,持有现金,已经买了和想要买的所有人的综合,但是不是看所有人的内心状况,而是要看所有人内心有没有边际的变化出现,这个边际的变化出现会使得股票价格发生变动。比如说股票市场上,关于这个股票有100个投资人,50个看多,50个是看空的,如果这50个看多的和50个看空的,所有的人都保持在那里,都不买不卖,股价是不涨不跌的。但是只要有一个人跳出来,它就会动,所以关键还要看交易边际的问题,众人的心在动,做证券投资的关键就是你要去观察众人的内心世界,怎么去观察众人的内心世界?这就变成一个很重要的问题,常用的观察众人内心世界的方法,第一个看媒体看舆论,大家都知道现在金融工程里有一个研究方法就叫舆情监控或者是舆情分析,就是通过把市场上各家媒体关于市场的一些评论进行量化内容分析。这个分析方法在西方用的很成熟,这两年国内用的也很多。

  这是一种,第二种分析方法是去跟足够多的投资人交流,站在我的角度来讲,我就是要跟足够多的基金经理打电话聊天,对我来说打电话聊天,一方面是我要把我的观点讲给他听,但是还有一方面是了解他的内心世界,我们中国人有一句话叫“来说是非者必是是非人”,你要记住,当他说出一句话的时候,你知道他的内心在想什么,你能够猜得到他内心世界里的一个变化。所以跟足够的多的人去交流。

  第一财经李策:我们都知道在今年的国泰君安策略会上面,主题是炒新型消费和制造业中的TMT,怎么来理解它的内涵和外延是什么?我们怎么来理解二线或者说新型消费,制造业中的TMT又应该怎样来把握它的机会?

  国泰君安黄燕铭:2018年面临的情况是需求端会增加,需求端增加,首先一线企业受益,一线企业在2017年已经受益了,在2018年受益的,在边际上主要的不再是一线企业,更多是二线企业,那么这些二线企业是什么样子呢?在行业里面,它不属于要被淘汰的最没落的,它有它自己先进的制造能力,这些公司的特点是规模不一定是最大的。从品牌序列的角度来讲,它也不是排第一的,比如说中国的白酒有茅台,中国的白酒还有沱牌舍得,有山西汾酒,还有古井贡,还有水井坊这些公司,他们跟茅台在价格上不构成竞争关系,但是他们在第二层级的消费市场上,可能他们也会扮演一个龙头,所以在高端白酒上有龙头,在中端白酒上也会有龙头。所以我们接下去要去看的就是二线的消费股票,从刚才我们讲的2018年我们面临的是什么?有业绩的,但是带有一定的不确定性的,因为人们的心态发生了改变,所以2018年重点投资的一些股票就是有业绩,但是带有一定的不确定性,在消费品行业里面就是二线消费股,这是一块。

  第二个,刚才讲的制造业里的TMT,这个词怎么来理解?首先它是一个制造业,我们为什么要去看制造业?核心的原因在于几个方面:第一个,全球的朱格拉周期已经启动了,因为2007年当时全球面临金融危机,当时世界各国政府放货币,鼓励企业去做固定投资,在2007年的时候世界各国企业都进行了大量的设备采购,这些采购的设备10年时间下来,在今天基本上已经陈旧老化,它们需要更新。所以朱格拉周期的本质讲的就是投资品的更新问题,这个投资品的更新在美国、日本、韩国、印度这些国家,从统计数据上都已经表现出来了,但是在我们国家统计数据上还没有表现,但是我们认为2018年中国的统计数据上也会表现出来,因为我们的经济运行到今天为止也要面临设备的更新和转化问题。第二个,从国家的角度来讲,中国要实现富国,国家要富强,国家的经济能力和各方面的能力要提高,提高一个国家的经济能力的重点还是在制造业,光喝白酒不能富国的,还要我们制造这一块的能力提升。制造这一块能力的提升重点,我们要强调的是先进的制造,而不是一般传统的制造,所以我们首先相等的是制造业,但是这个制造业结合刚才讲的,我们讲的这个制造业是什么?它的风险偏好抬升一个台阶,刚才讲到的有业绩的,但是风险特征可以抬高一个台阶,所以制造业本身强调的依然是一个有业绩的要求,所以2018年依然是价值投资,不会是吹牛讲故事的小票的高风险特征的股票投资。2015年的行情在2018年不会出现,所以我要说一句,大部分讲故事、讲题材、讲概念的成长股,哪怕2018年他们有一些业绩兑现,他们的股票依然没有太大机会。那么在这个过程当中,制造业的股票,我们要去找的是制造业里的TMT,为什么要加TMT进去呢?就是强调制造业里面带有一定不确定性,但是又符合国家长期发展战略的这些产业,这里面包括的行业是什么呢?通信、电子、机械里的高端设备,还有军工里的军转民,还有新能源,以及由此而上的跟电子通信有关的新型材料这些行业和相关的公司。所以2018年,我们认为结构性的机会还是很大的,但是选股的思路跟2017年一定要换一下。

  第一财经李策:你在国泰君安研究所期间,研究所多次获得新财富最佳机构。你是否可以为我们分享一下,一个成功的券商研究员应具备哪些素质?一个成功的团队需要哪些怎样的人员配备?一个成功的研究所建立怎样的体制和框架?

  国泰君安黄燕铭:研究员的基本素质,我经常说作为一个优秀的分析师应该具备五个方面的要求,第一个方面,性格,性格是决定命运的,很多小朋友对这个问题不重视,我们在大学里,在初中、高中的时候,对孩子的性格教育往往是很忽略,很多父母逼着孩子考高分,但是性格没有注意去培养,我们希望的研究员第一个性格要开朗,跟别人的合作性要比较好,与人沟通的能力要非常强,他的思维方式、探究欲、变异性思维要非常好,一个分析师能不能做成功,性格占了一大半,但是一个人的性格往往在三岁前就已经形成了,之后很难改变,所以我挑研究员的第一个不是看名牌不名牌大学,第一个看性格是否符合。

  第二个是知识结构,知识结构包括经济学、管理学、会计学、金融学,包括你的专业课程,你能不能把它融汇贯穿,我对学生的要求,不要求你哲学方面造诣很高,但是进了国泰君安研究所,必须跟我一起来学习哲学的问题,哲学的问题从哪里开始研究?我是谁,我要到哪里去,这个世界的本质是什么样子的。

  第三个是做人的价值观,比如说他对金钱的态度,他对家人的态度,对同事的态度,对成就的渴望,以及他对加班,对日常辛苦工作的态度,一个不愿意勤奋的人,不能进我们这个行业。

  第四个是沟通表达能力,有的人性格很好,但是口语的表达能力很差,书面写东西的能力很差,他表达内心世界的能力很差就不行。在去年的时候我写过一篇文章叫《如何把一个理工男锻炼成优秀的证券分析师》。在那篇文章里我讲到一个问题,证券分析师应该是从理工科进,从文科出,所以刚开始是理工科的东西,到最后是文科的东西,我最喜欢的什么样的学生?清华理工男会写诗词歌赋的,那是高手,他不仅把客观世界理解透了,对人的内心世界也理解透了,而且能把人的内心世界完美地表达出来。

  第五个当然是身体素质要好,经常出差加班,这是很正常的,但是说到身体素质,我也要奉劝业内的各位分析师,我从去年年底开始一直生病,身体很不好,我怎么会身体不好呢?我去找中医调整,医生跟我说你这个人其实身体素质非常好,但是就是因为自己作,把自己给弄伤的,为什么?长期的熬夜,生活不规律导致的。所以我也奉劝所有的证券分析师,记住了,不管工作有多忙,包括我们的基金经理,不管工作有多忙,晚上11点钟一定要睡觉,除了要把业绩做好,一定要注意调养好自己的身体,我就是一个教训,我不希望他们再走我的老路。

  第一财经李策:因为供给侧结构性改革的影响,基于上游补库存的原因,很多去一线调研的机构认为钢铁板块会大涨,对这方面你怎么看?

  国泰君安黄燕铭:你刚才讲的这个问题,很多人也问过我,这个问题其实从分析的角度来说是对的,但是对股票的判断是错的,我们依然从“三朵花”的角度来讲,第一句话,钢铁企业补库存在客观世界已经发生了吗?还没有,大家认为应该是在明年才会出现补库存,所以客观世界有没有发生变化?还没有。第二个,钢铁企业在明年补库存,这个预期在众人的内心世界里面有没有?已经有了,也就是说树上的花还没有开,心里的花已经开了,大众已经普遍预期到明年的春季为了新开工,钢铁企业要补库存,这个预期在众人的内心世界里已经有了,所以这个问题就是客观世界树上的花还没开,但是众人内心世界里的花已经开了,也就是说钢铁企业明年要补库存,由此对钢铁企业带来的利好已经在人的内心世界里有了。这个内心世界里有了以后,这个利好在股票价格里面已经反应掉了还是没反应?

  第一财经李策:已经利多出尽?

  国泰君安黄燕铭:已经反应掉了,前段时间钢铁股票表现好其实就是因为这个原因,所以钢铁企业补库存还没发生,但是人们已经预期到钢铁企业要补库存,人们内心世界已经发生变化了,内心世界发生变化,股价就涨给你看了。所以今年的前面几个月,钢铁股票价格表现比较好,它已经把这个预期表现出来。明年如果说在真正补库存的时候,钢铁股票要有股价表现机会的话,只有一种可能性,就是说人们本来预期钢铁企业补库存是这么多,结果补库存不是补这么多,更多,股价还会拉一段,如果说明年补库存没有那么多,还少一点,到那个时候钢铁股票价格不是涨,而是跌。

  第一财经李策:你曾提出三朵花理论,为证券研究打下方法论基础。从三朵花理论视角,你认为今年A股呈现结构性牛市,那么对于明年的A股市场,你认为是树上的花开更重要、还是心中的花开更重要,对于明年A股市场的宏观和策略你怎么看?

  国泰君安黄燕铭: 2018年的股票市场,从客观世界的角度来讲,中国经济处于一个相对过去8%的经济增速,2017年乃至2018年,整个经济增速基本上回落到6.5%左右,经济增速下来了。但是经济增速下来的时候,人们的内心世界其实是有严重的变化的,我们来看一下,当经济在8%的位置上,但是经济8%快要撑不住的时候,人的内心是什么样?是恐惧的。但是经济真的掉下来了,到了6.5%以后,刚开始人们的内心是失落的,盛会之后,在未来一段时间,可能经济在6.5%到6.9%之间是一个常态性,这个时候人们的内心会变成坦然接受。这种内心世界的变化就会反映到股票市场上来。所以股票市场的指数波动并不是8%和6.5%这些数据是反映,真正变成大盘走势的是当人们看到8%这个数字,和看到6.5%的数字的时候,人们的内心感受是什么样子的。是不是说8%的时候指数就高,6.5%的时候指数就低?8%的时候就应该是牛市,6.5%就应该是熊市?根本就不是这样的。

  第一财经李策:可不可以这样理解:明年人们对经济的预期、对宏观大环境的看法,导致了风险偏好的上升?

  国泰君安黄燕铭:对。我们假设人们的风险偏好分四个等级,从上往下分四个等级,在1995年股市大幅震荡之前,人们的风险偏好达到了最高的状态。这个时候人们喜欢买什么样的股票?高风险特征的股票。高风险特征的股票在2015年表现出来的就是没有业绩的,纯粹讲故事,没题材的,当前没业绩,在讲10年后业绩的问题,所谓风险是一个时间的问题,所以当人们的风险偏好很高的时候,人们就会放弃对眼前业绩的要求,看10年后的业绩。但是一把震荡下来以后,人们的风险偏好急剧降低,人们的风险偏好降低到什么程度?人们要业绩,要非常确定的可靠的业绩,这个可靠的业绩要可靠到什么程度?公司要有业绩,而且这个业绩今年就要能够出现,不行,不是今年就要出现,是这个季度就要出现,所以我们可以看到2017年上半年人们在看股票的时候,要有业绩,而且业绩怎么样?要很确定,是这个季度就要放业绩,那么表现出来的就是茅台、伊利这一类的消费类的股票,也表现出一部分周期类的股票,就是对他们业绩的要求很高。2018年人们的风险偏好抬升一个台阶,并不是抬升三个台阶。这就会导致一个结果,2018年人们做证券投资,依然是这么一个道理,第一,要有业绩,但是对业绩的要求没有像原来那么苛刻了,一定要这个季度放业绩,而是只要能够在两三年之内有业绩的,我都可以接受。

  所以我们来看一下2017年的股票市场是把有业绩,而且业绩确定性很高的股票炒上去了,但是有业绩,带有一定的不确定性的股票,股价都趴在底部。

  第一财经李策:那么,2018年投资的重点是既要有业绩,又能够讲故事的个股么?

  国泰君安黄燕铭:纯靠讲故事的股票在2018年依然没戏,2017年有投资机会的股票就是有业绩,但是带有一定的不确定性的这种公司,比如说当前业绩看不清楚,但是两三年的业绩,大家还是能够看得清楚的公司,这些公司在2018年将会是一个投资的重点。2017年的投资重点是行业龙头股,上证50指数这些股票,2018年这些股票依然会有机会,但是机会不大了,2018年真正有机会的就是有业绩,但是带有一定的不确定性的这些股票。

  第一财经李策:除了你的“三朵花”理论,资本市场上还有美林时钟象限的分析方法,也有一些投资者相信在中国价值投资同样适用,你对此有怎样的看法?在A股市场上持有怎样的分析方法才符合“因地制宜”?

  国泰君安黄燕铭:美林投资时钟的分析方法,有它的优点,也有它的缺点,美林的投资时钟的优点是简单、直观,看上去比较好用。但是第二个问题是美林的投资时钟其实是有条件和要求的,并不是在每一个环境下都适用。比如说我刚才讲到需求拉动经济的时候,美林的投资时钟,你可以看得比较清楚,但是在去供给侧的环境下,美林的投资时钟,你会发现你就看不到。还有一个,当市场的有效性越高,就是人们对未来的预期能力越强,美林的投资时钟转的就越快,这就是前两年人们讲到美林的投资时钟转成了电风扇这个现象。就是人们对未来的预期能力越强,美林的投资时钟转的速度就越快,快了以后你就没有办法用了。

  当然从我个人的角度来说,我其实从来都不用美林的投资时钟,因为对我来说,美林的投资时钟是人为构造的一个概念,因为它根本就不存在,是你们人类,我的内心里面没有这个东西,是绝大部分投资人他们内心里面构造的一个框架,所以在我的内心里面,我是没有美林的投资时钟的。

  我研究股票,只看一个东西,人的内心世界发生了一个什么样的变化。关于这个问题,大家会觉得好难理解,我来举几个例子,来帮助大家理解一下,第一个,有两个小朋友一个考了95分回家挨了他妈妈一顿毒打,还有一个小朋友考了65分回家他妈妈奖了他两颗糖,为什么?两个成绩,一个业绩好,一个业绩不好,业绩好的遭到了抛售,业绩不好的反而遭到了哄抢,原因很简单,这业绩被公布之前,投资者的预期不一样,投资者本来预期你业绩应该是一块钱,结果你出来九毛五分钱,对不起,抛压你的股票。人们原来预期你只能有六毛钱,结果你的业绩是六毛五分钱,股价就遭到了哄抢。所以这里面本身就是强调预期的问题,还有就是我刚才讲到的经济8%一定是牛市吗?不是的,经济6.5%一定是熊市吗?不是的,而是在于8和6.5的时候,人的内心是什么样子的,所以从我的角度来讲,我研究股票价格主要是看人的内心的波动,包括人们对预期的波动以及人们对面临同样预期环境的时候,人的内心世界是什么样子的。所以国泰君安研究所的研究方法跟别的很多机构不太一样。

  第三个讲到价值投资,我对价值投资的看法是既赞同也不赞同,你要问我是什么样的投资理念,我们中国人道家讲的是道法自然的,所以我觉得投资本质上就是一个道法自然的事情。如果今天吹的是东南风,我拿的就是东南风的股票,明天吹的是西北风,我拿的就是西北风的股票。

  第一财经李策:商业研究、市场化的研究,和象牙塔里的学术研究是有区别的,但是也要把握好分寸,非常感谢你,希望国泰君安研究所再创佳绩,走向另一个高度的成功!

  国泰君安黄燕铭:谢谢你!

(责任编辑:DF075)

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