一文展望:9月债市处于逆风环境 利多出尽后警惕宽信用施压
2022年09月05日 11:37
来源: 新华财经
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  8月债券市场行情波动较大,整体呈现先强后弱的局面,长债表现由于短债,主要围绕经济金融数据偏弱加剧经济增速下行担忧、MLF超预期降息、资金利率回升、国常会提出宽信用措施等进行交易。

  展望9月,随着国常会新增3000亿政策性开发性金融工具,稳增长预期边际升温。再叠加这轮利率在央行降息后,快速下行至低位,交易盘止盈诉求增加。短期债市利率可能低位小幅反弹,但趋势性反转的风险不高。

  市场人士指出,收益率在意外降息后接近历史低点,市场对利多钝化、对利空敏感。9月份债券市场面临的边际变化包括经济底部运行、波动较小,但是仍将走向修复,宽信用政策密集落地,再次步入效果观察期;资金利率难以回落至8月份水平,甚至存在上行风险。预计债市整体处于逆风环境,但经济增速仍然处于潜在增速之下,利率反弹的幅度可能也比较有限,预计10年国债收益率将在2.7%中枢附近震荡。

  8月初长债迎来“补涨”行情收益率曲线平坦化下移趋势或延续

  数据显示,8月份10年期国债期收益率累计下行约8bp,月初和月中多重利多因素影响下,长债迎来“补涨”行情,收益率率较月初一度震荡下行约15bp,月末宽信用稳增长政策利空下,长短端品种双双小幅回调。

  受月中的“意外”降息提振,8月18日,10年期国债利率创月度最低点,较月初大幅走低约15bp,一举从2.75%附近跌破2.60%关口,最低至2.58%,收益率曲线也从“牛陡”转向“牛平”,而此后的LPR下调之事已在预期中,长债延续高位震荡,只是1年期LPR仅下调5个基点,使得短债略承压,收益率曲线前端小幅上翘。

  对于9月及未来一段时间的市场表现预测,国君固收持乐观态度。该机构指出:“当前债市行情大概率不是尾声,顶多算行情中后段,无论基于何种维度去论证看多债市的逻辑都非常顺,特别是在配置户资产荒、产品户利率债仓位低的情况下,单纯因为利率下行至历史底部,基于赔率角度去赌利率反转,这种概率实在太低。”

  “利率交易逻辑迅速从资金面切换至基本面,这时长端利率的波动会加大,但趋势会加强,所以做多的确定性品种是7-30年,不要再随便止盈。”国君固收覃汉称。

  基本面边际变化较小复苏方向明朗或施压避险资产

  国家统计局8月15日发布数据显示,7月份,生产供给继续恢复,就业物价总体平稳,对外贸易增势良好,民生保障有力有效,国民经济延续恢复态势。统计数据显示,7月份,全国规模以上工业增加值同比增长3.8%,比上月回落0.1个百分点;环比增长0.38%。全国服务业生产指数同比增长0.6%,其中,信息传输、软件和信息技术服务业,金融业生产指数分别增长10.3%、4.9%。

  对于下半年经济,国家统计局新闻发言人付凌晖表示,从近期来看经济运行的下阶段走势,保持恢复有较多支撑,投资、消费、进出口运行有利。从企业情况看,上半年全国规模以上工业企业实现利润总额同比增长66.9%,两年平均增长20.6%,财政收入上半年增长20.8%,企业效益增长有利于生产的稳定。

  月末的制造业数据也显示出经济保持持续恢复态势。8月31日,国家统计局服务业调查中心、中国物流与采购联合会发布的中国采购经理指数显示,8月份,制造业采购经理指数(PMI)为49.4%,比上月上升0.4个百分点;非制造业商务活动指数和综合PMI产出指数分别为52.6%和51.7%,比上月下降1.2个和0.8个百分点,继续位于扩张区间。

  中信固收观点称,近期政策刺激的力度较强,中国经济自身的韧性也有所体现,后续消费和服务业修复过程中经济边际向好,经济运行状况比市场预期要乐观一些。总体而言,目前经济边际变化较小,但是处于复苏的方向明确。

  增加3000亿以上政策性开发性工具+5000亿专项债稳增长政策“小碎步”加码

  财政方面的支持仍在稳步发力。此前的政治局会议除了提及“支持地方政府用足用好专项债务限额”以外,不再有更多新增稳增长政策提法。稳增长政策加码预期减弱推动政治局会议后的利率阶段性下行。同时,国常会提出要增加3000亿元以上政策性开发性金融工具额度,属于预期之外。

  方正固收张伟观点称:“3000亿资金做基建项目资本金,如果乐观按20%资本金比例估算,预计能够再撬动1.5万亿的基建投资资金。专项债限额和余额之差为1.5万亿。国常会明确提出要依法用好5000多亿元专项债结存限额。这算是对政治局会议的正式落地。”

  从区域来看,限额和余额空间主要分布在经济强的区域。该机构认为这并不算低于预期,因为市场对专项债限额和余额发行规模分歧很大,没有形成主流的一致预期。从实际效果来看,新增专项债落地对基建和经济是正向的拉动。

  “意外”降息支撑8月债市走强资金面难以回到前期超宽松阶段

  8月中上旬,在此前流动性充裕的背景下,出于对实体经济的进一步支撑目的,央行开启了新一轮的降息进程。这对债市本月的走强提供了最有利的支撑。

  回顾本轮降息进程,央行首先在8月15日开展4000亿元MLF操作和20亿元公开市场逆回购操作,中标利率均下降10BP.此后在8月22日,央行公布了新一期贷款市场报价利率(LPR),1年期LPR为3.65%,较此前的3.70%下调5个基点;5年期以上LPR为4.30%,较此前的4.45%下调15个基点。

  业内观点认为,央行降息逐步落地后,长债交易表现亮眼,这是由于此前资金面宽松支撑的短债利好已经提前消化,中长端券种借着“降息之名”实现补涨。多数机构预期,债市尚未到调整阶段,建议继续以杠杆和久期策略为主,未来一段时间内,长端收益率下行仍有空间,压平的走势也不会轻易改变。

  从逻辑上看,近期央行对债市杠杆和资金淤积的关注、MLF缩量续作以及资金利率的回升,都显示了央行对局部疫情时期资金利率长期超低运行所产生的副作用的关注;而随着MLF到期规模的加大,央行对资金利率的主动管理空间也打开。

  中信证券研报指出,后续资金面难以再回到前期超宽松阶段。考虑到降息后DR007中枢与7天逆回购利率利差可能收敛,信贷投放的好转也可能缓解银行间资金淤积的问题,虽然预计9月超储率的升高将为资金面提供一定的支持,但难以促使资金利率继续下行,预计9月份资金利率很难再次下行,资金利率向政策利率靠近的过程仍会继续。此外,近期人民币汇率波动较大,贬值压力下制约货币政策宽松操作。

  美联储缩表速度9月起翻倍新的紧缩周期施压美元资产

  海外债券市场方面,8月遭遇“重创”的美债市场,在9月的压力依然不小,这主要来自于缩表的压力。回顾8月美债市场,收益率加快上扬步伐,月内10年期美债收益率累计大涨约65bp.美联储主席鲍威尔在8月末的杰克逊霍尔会议演讲释放了强烈“鹰派信号”,对前期关于“滞”和“胀”争议的反复做出了进一步指引,修正了市场对于提前结束加息甚至开始降息的预期。美联储是否会在9月将政策利率上调50个基点或75个基点的不确定性,令市场交投不断反复。

  自9月初,美联储缩表速度开始翻倍。对于美联储而言,这也意味着又一个紧缩加速期的到来:根据美联储此前制定的收缩其9万亿美元投资组合的计划,美联储从9月开始,将把每月到期不续的国债和抵押贷款支持证券(MBS)额度上限分别提高到600亿美元和350亿美元,合计950亿美元(此前为475亿美元)。

  其中,在息票到期额度低于月度上限的情况下,将用目前规模达3260亿美元的国库券持仓来补足。这意味着美联储9月可能将首次减持国库券,因为到期息票规模已低于新的月度限额——美联储的投资组合有436亿美元美国国债在9月到期,意味着官员们需要另外减持164亿美元的国库券。

  道明证券策略师格南迪·金伯格(Gennadiy Goldberg)表示,这是美联储三年前因准备金不足而迅速买进国库券以来,首次允许国库券从资产负债表中流失,量化紧缩正在全速前进。

  对于美联储缩表速度的变化,中金公司近期曾撰文表示,尽管美联储6-8月理论上的缩表规模为1425亿美元,但实际仅下降了619亿美元,其中国债削减基本符合计划,但MBS不降反升,不仅慢于预期,相比整体超过8.3万亿美元的持有证券规模也非常微小。不过,从9月开始,美联储缩表翻倍提速,市场可能会感受到寒意。

  根据中金公司研究所的测算,美联储6月1日开始以每月475亿美元缩表,其中300亿美元国债、175亿美元MBS(抵押支持证券),如果在9月如期达到每月950 亿美元(600亿美元国债+350亿美元MBS)的缩表上限,那么到年底缩表规模大约在6700亿美元,对应10年期美债收益率将上升20bp.

(文章来源:新华财经)

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原标题:【财经分析】一文展望|9月债市处于逆风环境 利多出尽后警惕宽信用施压
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