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价格发现是期货市场的基本功能

2019年03月27日 04:02

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  2004年我开始在浦东干部学院开设一门“衍生品的影响与作用”的课,后来在清华大学五道口金融学院EMBA班也开了这门课。最近把近20年来,对金融和期货市场的实践与思考总结出来,就形成了《发现价格一书》,意在向大家提供一个认识期货市场的参考资料。因之于金融市场的工作和监管经历,我对银行、证券、期货市场的近距离观察发现:期货市场与其他金融市场存在差异、我国期货市场与美国等境外期货市场存在差别。

  期货市场对两个差异

  第一个差异是期货市场与银行信贷、证券市场的差异。银行信贷、证券市场和期货及衍生品交易三者中,期货和衍生品市场是最不被社会公众理解的一个市场。

  1。银行信贷间接融资功能对社会的积极作用直观,大家看得比较清楚。如:贷款—存款,银行向企业和个人提供生产经营、个人消费者提供贷款,储蓄者存款取得利息收入等。

  2。证券市场的直接融资功能,社会也看得比较明白。融资者发行股票、债券在证券市场融资,投资人买卖证券可获得权益或固定收益。企业从证券市场筹集的资金可视可见。通过这个市场融了多少资人人都可以算出来。投资者买卖股票、债券等,赢钱亏钱也是豆腐菠菜,一清二白。

  3。期货市场的功能是发现价格、套期保值,具有隐蔽性,社会看得不清不楚、不直观不好说。有三个特点:

  1)向社会无偿提供商业活动的定价基准具有公益性,而人们不易看到。

  期货市场服务实体经济许多是体现在第三方的使用上,因此具有公益性。比如并不参与期货交易的农民、商人或企业家,他们依靠这个价格来指导生产经营活动。但期货价格是市场交易形成的。交易者大部分是投机客,其目的是获取价差收入,但趋利而形成的价格有利于企业的生产经营者。

  许多企业或个人或许没有参与期货市场交易,他们并不关心多空双方每天交易头寸的多少,是赚了还是亏了。他们关心的是对自己经济活动的有用性。有了期货价格作定价基准,企业的商业谈判就顺畅多了,从而润滑了实体经济运行。但它们不一定参与了期货交易。

  2)投机者提供了充足流动性,方便企业套期保值对冲风险。但大部分人仅看到期货市场的高杠杆、投机性,忽略了投机者的正面作用。

  投机交易活动创造了市场的活跃度和流动性,为企业进入期货市场套期保值管理风险提供了可能性。但社会往往看到的是投机者高杠杆的频繁交易,没看到它们创造的流动性是套期保值不可或缺的。没有投机者的贡献,“零和游戏”的期货市场上,套期保值者无法自如进出市场,实现风险管理。

  3)期货市场的保证金交易,为企业管理原材料库存提供了低成本工具,但许多人习惯了实货库存而弃之不用期货方式。

  直接参与期货市场套期保值的企业,在进行原材料库存的成本管理时,可以按照生产需要,用很少的保证金(5%)分期分批在市场逐步建仓购买商品,减少不必要的库存资金和仓储费用,同时还能保证能够在期货市场按照自己的计划持续不断地获得生产所需的原材料。只要进行了套期保值,到商品交割的时候,就能够获得交易时锁定的价格,从而稳定生产经营活动。

  因此,期货市场的这些作用类似城市里的基础设施,但城市基础设施一般主要是国家投资建设的。但这个公益性“设施”的贡献则来自于投机者前赴后继的“投机”热情。当然,投机者主观上没有这么高尚的道德去为社会提供公益性的服务。他们交易目的是投机赚钱,以小博大,但他们投机活动客观上为社会提供了一个不用付费就能使用的功能。期货市场对经济社会有用性这些隐性特点,决定了虽然有利于国民经济的功能难,但不为社会所理解。

  中美期货市场的差异

  中国的期货市场一开始是学习美国期货市场模式。中美期货市场在一般性规律方面是相同的,但我国30年期货市场建设发展壮大的实践经验看,我们是在学习借鉴美国等市场经验和本国国情基础上建立了自己的期货市场。

  根据实践与思考,我总结我国期货市场有别美国的五个特点:美国市场经济有300多年、期货市场有160多年历史。新中国建设市场经济历史几乎与期货市场一样长都是30年。

  1。从市场建设的初期环境看:美国期货市场产生于自由市场经济,市场主体自发推动。我们的期货市场是改革开放目标下的政府推动,在法治制度、信用机制、契约精神等市场最重要的基础环境尚未建立之时建设和发展期货市场。通过政府试点、逐步发展精神的推动下,边建设发展市场,边完善环境制度,我们形成了一些自己的特点。

  2。从期货交易所合约标的的选择上看:美国是对市场上商品进行标的物自由选择,比如大豆、小麦、铜、外汇等。我国则不然,建立市场之初没有这样的商品。我国商品价格不是市场价而是计划价,改革推进到商品价格“双轨制”后,国家同意在进行市场化定价的商品中选择一些小品种进行期货试点。标的选择的是“双轨制”下计划价格外商品,如铜。

  3。从期货投资者群体的参与能力看:我国期货市场具有合约小、散户多的特点。美国则存在机构投资者多(主要是金融机构)、合约大的特点。我国自然人散户是市场的主要参与者,限制金融机构参加。因此,市场建设之初设计合约时,考虑了自然人资金能力有限的特点。从而形成合约小、散户多的特点。目前这个情况已在逐步改变。

  4。从市场交易结算机制和监管设计看:为适应我国法治、信用环境、投资者状况等实际,期货市场采取与美国一样的“中央对手方”制度。不同的是美国先交易、后交钱,我国是“先交钱、后交易”,同时监管部门实行穿透式监管,存在交易所和监管部门对市场主体约束较多的特色。美国的市场环境,法治环境、诚信记录对期货市场参与者有极大的外在制约力量,因此监管部门和交易所在市场的约束方面着力少。中国外部环境对市场主体的约束比较薄弱。从保护投资者和防范风险角度考虑,只好通过交易所和监管部门内部来对市场主体进行制约。随着改革开放深入,这种状况会逐步改变。

  5。从遵循共同的一般性规律看:中美期货市场没有太多区别。我国期货市场遵循的一般规律性的原则和美国、英国是一样的,但我国期货市场在具体的建设发展与实践中存在自己的特色。

  改革的深化:需要大力发展期货市场

  目前,我国期货市场的法治环境、诚信建设、投资者保护等基础性制度和防范风险能力与30年前期货市场建立之初相比,已经大大完善和提高。期货市场已经为我国实体经济发展壮大发挥了非常积极的作用。

  我国商品期货已经连续9年在全球排名第一。国际影响力有所增加。但是由于开放度不够,境外投资者参与我国期货市场的限制很多。因此,国际不认可我国期货市场形成的定价,我们的期货市场对国际市场大宗商品定价影响力和我们经济大国的地位不匹配。通过进一步扩大开放,让全球都来参与我国期货市场交易,形成大宗商品的主场交易,建立和形成国际大宗商品定价中心才有希望。2018年,原油等大宗商品期货对境外投资者开放以来已经1年,开了一个很好的头。反映良好,评价正面,已经对国际原油的定价体系产生了一些影响。如果我们正在上市交易的50多个大宗商品有一半的合约能够让国际投资者参与,那么中国期货市场形成的大宗商品定价就可能成为全球大宗商品贸易的定价基准,我们的规则就能融入世界,参与国际治理。

  对期货市场经济功能要有更通俗的理解

  期货和衍生品市场是改革开放后我国金融市场上的新生事物,利用好期货市场的功能,无论对实体经济,还是国家经济安全都极其重要。

  衍生品市场萌芽很早,上溯可到古希腊。但现代意义上的期货市场最早出现在美国和英国。100多年前美国、英国形成期货市场交易后,期货交易所大大促进了西方实体经济发展,进一步推动英、美崛起为经济强国,英美并顺势而为建立起国际大宗商品定价中心的地位。

  从美英的经验看,工业化过程中,可以利用大宗商品大进大出的机会,建立了影响全球的大宗商品定价中心,期货交易所是建立这个定价中心的平台。大宗商品期货交易所可以在规则制定权、商品定价权上发挥影响力。这是国家的一种软实力,中国作为经济大国是需要的。虽然英美的制造业中心地位早已转移,但当时建立起的期货市场,至今仍然影响着全球的大宗商品定价,成为英美国家竞争力的一种软实力。日本这个经济大国则失去了机遇,其商品期货市场已是陈根委翳,落叶飘摇,失去了建立定价中心的最佳时期。

  应该借鉴美国等国家发展期货和衍生品市场的经验,兴利除弊,加快我国期货和衍生品市场的发展及法治化、国际化建设。抓住有利时机,利用我国改革开放形成的综合经济国力,建立以本土期货交易所为主的国际化大宗商品定价中心,形成大宗商品国际贸易的定价基准,参与国际市场相关规则制度的制定,尽快形成自己的软实力。

  期货和衍生品市场是一个高效率、高风险的市场,既可以管理风险,也可能酿造风险。其“双刃剑”的特征,要求我们必须做好市场监管和风险管理工作。国际经验和我国多年来监管实践提供的经验与规律性的东西,都推动我们提前发现风险、化解风险的能力不断提高。这种能力提高的前提是,必须做到监管制度落到实处,监管责任落到人头,牢牢守住不发生系统性金融风险的底线。

  孔子在《易经·系辞传》里说:易则易知,简则易从。对期货市场的研究者和监管者,从业者而言,我们需要用通俗的语言,让枯燥乏味、艰涩难懂的期货和衍生品概念、理论及相关行为、事件变得有趣,让普罗大众对期货市场有一个更通俗直观的认识,更好地理解期货和衍生品市场。

(文章来源:21世纪经济报道)

(责任编辑:DF387)

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