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【海通宏观月报】海外经济:美联邦政府重新开门 IMF下调19年增速预期

2019年01月28日 14:14
作者:姜超
来源: 姜超宏观债券研究

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经济寡淡收官,社融下行趋缓

——海通宏观月报(姜超等)

  摘要

  海外经济:美联邦政府重新开门,IMF下调19年增速预期。上周五,美国参众两院通过了临时开支法案,由特朗普晚间签署发布,正式结束了史上最长的政府关门35天的局面。该法案使得国会和特朗普有三周时间就边境安全问题谈判,如果未能在三周内达成协议,联邦政府可能在2月15日再次关门。上周四,欧央行公布1月政策利率会议决议,维持三大利率和前瞻性指引不变。欧央行行长德拉吉在随后的新闻发布会上传递鸽派信号。上周一,IMF将2019年、2020年世界经济增速预期分别下调至3.5%和3.6%,较18年10月预测分别降低0.2和0.1个百分点。

  国内经济:经济寡淡收官,社融下行趋缓

  经济寡淡收官。18年4季度GDP同比增速6.4%,18年全年GDP增速6.6%。需求端,18年4季度出口、消费增速均较3季度下滑,投资增速稳中略升。生产端,18年4季度第二产业增速回升至5.8%,第三产业增速回落至7.4%。全年第二产业增速震荡下滑、第三产业增速整体平稳且远高于第二产业,服务业发挥了“稳定器”的作用。18年12月制造业投资增速高位持平,基建投资增速稳中略升,房地产投资增速略降。18年12月社消名义增速8.2%、限额以上零售增速2.4%。18年12月全国商品房销售面积同比增速0.9%,较11月小幅回升转正。18年投资、消费增速均创下多年新低,社会融资、地产销售两大领先指标仍未见底,意味着19年上半年经济或仍在寻底,但上半年货币和融资增速有望见底企稳,财政减税将继续发力,提升居民消费和企业创新潜力,中长期看内需将有改善希望。

  CPI继续回落。18年12月CPI环比持平,同比回落至1.9%。天气转冷,菜价回升,肉类和鲜果价格上涨,受成品油调价影响,汽油和柴油价格下跌。12月PPI环比下跌1%,同比大幅回落至0.9%,相比于11月下降1.8个百分点。春节假期即将到来,蔬菜价格大幅上涨,1月CPI有望保持稳定。PPI方面,得益于1月以来煤价、油价、钢价等反弹,1月PPI环比跌幅有望比18年12月大幅缩窄,1月PPI同比涨幅仍有望保持在正值区间。

  社融下行趋缓。18年12月新增社融1.59万亿元,与17年同期基本持平,其中对实体发放贷款同比多增3500亿元;企业债券净融资同比多增约3400亿元;表外非标融资萎缩仍多。18年12月M1同比持平于前月1.5%的低位,M2同比回升到8.1%,较前月提升0.1个百分点,M0同比回升到3.6%。社融存量增速从18年11月的9.9%小幅下降至12月的9.8%,融资下滑速度放缓。考虑到信贷政策推进、专项债提前发行等,融资增速或在1季度企稳,推动M1、M2等各类货币增速见底企稳以及企业流动性逐渐改善。当前广义货币M2增速已经与未来5-10年的中国GDP名义增速基本匹配,因而货币增速已经不需要再降,19年中国经济有望从去杠杆正式转入稳杠杆阶段。

  期待更大减税。18年全年财政收入同比增速6.2%,较17年增速7.4%大幅放缓,而得益于减税政策在下半年陆续生效,18年财政收入增速前高后低。18年12月财政收入同比增速回升至1.9%,但仍不及三季度水平,税收收入同比下降10.7%,较11月的-8.3%跌幅扩大,非税收入同比增速43%,较11月的4.5%大幅回升。18年全年财政支出同比增速8.7%,较17年增速7.7%小幅上升。19年开局积极财政提前发力,财政部表态19年要加大减税降费力度,且推进增值税改革等实质性减税,万亿减税规模可期!

  国内政策:研究完善减税降费。国务院总理主持外国专家座谈会时表示,完全有信心保持经济增长在合理区间;中国将坚定不移推进改革,进一步扩大对外开放。国家税务总局发布通知,在落实好已出台的小微企业普惠性减税等政策措施的基础上,配合有关部门抓紧研究完善降低增值税税率、降低社保费费率等实施方案,积极推动相关政策尽早公布实施。

  1、海外经济:美联邦政府重新开门,IMF下调19年增速预期

  1.1 美国联邦政府重新开门

  特朗普签署临时支出法案,美国联邦政府重新开门。上周五,美国参众两院通过了临时开支法案,由特朗普晚间签署发布,正式结束了史上最长的政府关门35天的局面。该法案使得国会和特朗普有三周时间就边境安全问题谈判,如果未能在三周内达成协议,联邦政府可能在2月15日再次关门。

  1.2 IMF下调19年增速预期

  欧央行公布利率决议,传递信号偏鸽。上周四,欧央行公布1月政策利率会议决议,维持三大利率和前瞻性指引不变,同时重申保持利率不变至少至2019年夏天。欧央行行长德拉吉在随后的新闻发布会上传递了鸽派信号,他表示近期公布的数据弱于预期,充裕的货币宽松仍有必要,同时提到欧元区经济增长前景面临的风险偏向下行。

  欧洲PMI继续下滑。上周四,欧元区公布1月制造业PMI初值50.5,创逾四年来新低,预期51.4,前值51.4,新订单分项连续第四个月下滑。而稍早公布的德国1月制造业PMI初值49.9,四年来首度跌破荣枯线。

  IMF下调19年增速预期。上周一,IMF在展望中将2019年、2020年世界经济增速预期分别下调至3.5%和3.6%,较18年10月的预测分别降低0.2和0.1个百分点。IMF认为,全球经济增长势头在减弱,面临的风险在上升,贸易紧张局势和金融环境收紧是短期主要风险。

  2。 18年12月数据:经济寡淡收官,社融下行趋缓

  经济寡淡收官。18年4季度GDP同比增速6.4%,18年全年GDP增速6.6%。需求端,18年4季度出口、消费增速均较3季度下滑,投资增速稳中略升。生产端,18年4季度第二产业增速回升至5.8%,第三产业增速回落至7.4%。全年来看,第二产业增速震荡下滑、第三产业增速整体平稳且远高于第二产业,服务业发挥了“稳定器”的作用。18年12月固定资产投资增速低位稳定,制造业投资增速高位持平,基建投资增速稳中略升,房地产投资增速略降。18年12月社消名义增速8.2%、限额以上零售增速2.4%,均较11月反弹,但仍处18年次低点,油价下滑拖累消费品价格令消费实际增速回升幅度大于名义增速。18年12月全国商品房销售面积同比增速0.9%,较11月小幅回升转正。35城房贷利率均值5.68%,自16年7月以来首次下滑,助力地产销售短期企稳。18年投资、消费增速均创下多年新低,社会融资、地产销售两大领先指标仍未见底,意味着19年上半年经济或仍在寻底,但上半年货币和融资增速有望见底企稳,财政减税将继续发力,提升居民消费和企业创新潜力,中长期看内需将有改善希望。

  CPI继续回落。18年12月CPI环比持平,同比回落至1.9%。天气转冷,菜价回升,肉类和鲜果价格上涨,蛋价回落,受成品油调价影响,汽油和柴油价格下跌。12月PPI环比下跌1%,同比大幅回落至0.9%,相比于上月下降1.8个百分点。春节假期即将到来,蔬菜价格大幅上涨,1月CPI有望保持稳定。PPI方面,得益于1月以来煤价、油价、钢价等反弹,1月PPI环比跌幅有望比18年12月大幅缩窄,1月PPI同比涨幅仍有望保持在正值区间。

  社融下行趋缓。18年12月新增社融1.59万亿元,与17年同期基本持平,其中对实体发放贷款同比多增3500亿元;企业债券净融资同比多增约3400亿元;表外非标融资萎缩幅度仍大。18年12月M1同比持平于前月1.5%的低位,M2同比回升到8.1%,较前月提升0.1个百分点,M0同比回升到3.6%。社融存量增速从18年11月的9.9%小幅下降至12月的9.8%,融资下滑速度放缓。考虑到信贷政策推进、专项债提前发行等,融资增速或在1季度企稳,推动M1、M2等各类货币增速见底企稳以及企业流动性逐渐改善。当前广义货币M2增速已经与未来5-10年的中国GDP名义增速基本匹配,因而货币增速已经不需要再降,19年中国经济有望从去杠杆正式转入稳杠杆阶段。

  期待更大减税。18年全年财政收入同比增速6.2%,较17年增速7.4%大幅放缓,而得益于减税政策在下半年陆续生效,18年财政收入增速前高后低。18年12月财政收入同比增速回升至1.9%,但仍不及三季度水平,税收收入同比下降10.7%,较11月的-8.3%跌幅扩大,非税收入同比增速43%,较11月的4.5%大幅回升。18年全年财政支出同比增速8.7%,较17年增速7.7%小幅上升。19年开局积极财政提前发力,财政部表态19年要加大减税降费力度,且推进增值税改革等实质性减税,万亿减税规模可期!

  2.1 通胀:CPI继续回落,通缩风险未消

  1812CPI环比持平,同比回落至1.9%食品方面,天气转冷,鲜菜价格回升,肉类和鲜果价格也出现上涨,鸡蛋价格回落,12月食品CPI环比由11月下降转为上涨1.1%。非食品方面,受成品油调价影响,汽油和柴油价格下跌,12月非食品CPI环比下跌0.2%。

  菜价反弹,猪价先涨后跌1812月食品价格环比上涨1.1%,影响CPI上涨约0.21个百分点;同比2.5%,与上月一样。

  从环比来看,大部分食品价格均有上涨。天气转冷,鲜菜供应下降推动价格止跌反弹,环比由上月-12.3%回升至3.7%,影响CPI上涨约0.09个百分点。肉类价格均出现上涨,其中猪肉、牛肉、羊肉和鸡肉价格分别上涨0.7%、1.7%、2.7%和1.9%,而鲜果和水产价格也分别上涨1.9%和1.1%,仅鸡蛋价格下降1.5%。

  从同比来看,鲜果价格涨幅仍然靠前,但涨幅所有回落,而鲜菜价格涨幅扩大,两者合计影响CPI上涨约0.26个百分点。牛肉和羊肉价格涨幅进一步扩大,分别上涨6.6%和12.2%,而猪肉价格自2018年12月中旬开始回落,结束连续6个月同比跌幅收窄的趋势。

  18年12月猪肉价格先涨后跌,同比跌幅重新扩大,相比之下,替代猪肉的牛肉和羊肉价格涨幅扩大,反映猪瘟对猪价影响可能外溢到其他肉类产品。目前猪肉价格低于去年同期水平10%左右,短期内猪肉价格对CPI的影响可能不会太大。同时,猪价的长期走势也与中国经济周期高度相关,今年经济下行压力较大,也会对猪肉价格大幅上涨产生制约。

  受到天气变冷影响,18年12月鲜菜价格上涨3.7%,高于去年同期水平,但是仍然属于季节性反弹。考虑到1月临近春节,预计鲜菜价格还会持续回升,但是季节性影响减退后,菜价可能回落。

  1812月非食品价格环比下跌0.2%,降幅略有扩大,影响CPI下降约0.18个百分点,是CPI回落的主要原因。

  从环比看,受成品油调价影响,汽油和柴油价格分别下降10.1%和10.8%,拖累交通通信价格环比下降1.9%,是非食品价格下降的主因。同时,受上游价格回落影响,衣着价格环比涨幅收窄,而教育文化娱乐和居住价格与上月持平。

  从同比来看,非食品价格上涨1.7%,比上月下降0.4个百分点,影响CPI上涨约1.38个百分点。其中居住、教育文化、娱乐和医疗保健价格涨幅均有所收窄,合计影响CPI上涨约0.96个百分点。而汽油和柴油价格由上月同比分别上涨12.8%和14.2%转为下降0.5%和0.3%,导致交通通信价格同比下降0.7%,相比于上月下降2.3个百分点。

  19年1月以来蔬菜价格微升,猪肉价格微降,鲜果、鸡蛋价格平稳。18年年初雨雪天气较多,导致蔬菜水果价格出现大幅上涨,去年环比高点出现在2月,主要是因为春节位于2月中旬。但是19年春节时间相比去年提前,受到天气和春节需求的影响,1月食品价格可能出现一波短期上涨,受其带动,我们预计191CPI同比小幅回升至2.1%

  1812PPI环比下跌1%,同比大幅回落至0.9%,相比于上月下降1.8个百分点。

  从环比来看,生产资料价格下降1.3%,生活资料价格与上月持平。分行业来看,价格上涨的有12个,持平的有5个,下降的有23个。在主要行业中,油气开采(-12.9%)、石油煤炭加工(-7.6%)、黑金冶炼加工(-4.3%)、化学原料制品(-1.9%)价格降幅扩大,非金属矿物制品(0.9%)和非金属矿采选(0.7%)价格涨幅回落,燃气生产供应(2.9%)涨幅扩大。

  从同比来看,生产资料价格上涨1.0%,涨幅比上月回落2.3个百分点;生活资料价格上涨0.7%,涨幅比上月回落0.1个百分点。行业表现上,涨幅回落的有油气开采、石油煤炭加工、化学原料制品和非金属矿物制品,价格由升转降的有黑金冶炼加工,五大行业合计影响PPI同比涨幅回落约1.71个百分点。

  19年1月以来油价小幅回升,煤价、钢价维持低位震荡,考虑到去年同期煤、油价格涨幅较大,我们预计191PPI同比或继续下降至0.4%

  19年以来商品价格出现企稳反弹迹象,但是当前国内供需两弱,商品价格反弹力度有限。由于18年4季度商品价格跌幅过大,目前煤炭、钢铁和原油等主要大宗商品相比于去年同期水平仍有10-20%的跌幅,我们预计19年PPI将重回通缩区间。

  而CPI非食品价格和PPI走势高度相关,18年10月以来PPI同比从3.3%大幅下降至0.9%,CPI非食品同比也从2.4%下降至1.7%。今年PPI重回通缩区间势必将拖累非食品CPI。而食品CPI方面,尽管春节提前或导致食品价格短期有所上涨,但是前期大部分货币指标均出现明显下滑,考虑货币领先通胀半年到一年左右,19年全年不存在通胀大幅回升的基础。目前来看,19年通缩风险并未消除,近期央行全面降准,货币仍将维持宽松。

  2.2 经济:经济寡淡收官,未来并不悲观

  184季度经济量价齐跌。一方面,4季度GDP同比增速6.4%,连续三个季度下滑,并创下09年2季度以来的新低,而18年全年GDP增速6.6%,更是创下91年以来的新低。另一方面,4季度GDP平减指数同比增速降至1.6%,GDP名义增速也较3季度大幅下滑至8.1%。社会融资增速回落的影响仍在持续显现。

  消费中流砥柱,净出口仍拖累。需求端,4季度出口、消费增速均较3季度下滑,投资增速稳中略升。但由于进口增速同样下滑,净出口对经济增长的贡献率略回升至-8.6%,最终消费支出的贡献率小幅回落至76.2%,资本形成总额的贡献率略回升至32.4%。而与17年底相比,消费的贡献率显著上升,反映消费的基础性作用在继续增强。

  工业缓中趋降,服务业稳定器生产端,4季度第二产业增速回升至5.8%,第三产业增速回落至7.4%,因而二、三产业对经济增长的贡献率一升一降。但全年来看,第二产业增速震荡下滑、第三产业增速整体平稳且远高于第二产业,因而与17年底相比,第三产业对经济增长的贡献率再上台阶至60.1%,随着产业结构持续升级,服务业发挥了“稳定器”的作用。

  18年经济寡淡收官,其中投资、消费增速均创下多年新低。往前看,社会融资、地产销售两大领先指标仍未见底,意味着19年上半年经济或仍在寻底。但从去杠杆向稳杠杆的转变,意味着上半年货币和融资增速有望见底企稳。财政减税有望继续发力,提升居民消费和企业创新潜力,意味着从中长期看内需将有改善希望。而随着通胀的回落,我们将步入低利率时代,金融资产将取代实物资产成为配置首选。

  2.3 工业:工业生产低迷,增速仍在低位

  1812月工业增速仍处低位。12月规模以上工业增加值同比增速5.7%,尽管较11月有所反弹,但考虑到11月工业增速为近3年新低、12月也仍是18年次低点,因而18年底工业生产仍较惨淡、难言改善。事实上,4季度工业增速均值仅为5.67%,也较3季度的5.97%明显下行。

  工业生产的低迷,在中微观层面亦有体现。

  中观层面,1812月各行业增加值增速涨跌互现。12月,17个主要工业行业增加值增速8升9降、涨跌互现。其中下游消费品类行业、中游加工组装类行业均是涨少跌多,中游原材料类行业涨跌各半,上游采矿业增速上升。

  值得注意的是,中游加工组装类的运输设备、专用设备、通信电子等行业增速继续领跑,这与高技术制造业、装备制造业保持较快增长相印证。但汽车行业降幅仍在扩大。

  微观层面,12月各主要工业品产量增速涨跌互现。12月,发电量增速反弹至6.2%,印证工业增速反弹。各主要工业品产量增速涨跌各半,其中上游的原油加工量和煤炭产量增速一升一降,中游的钢铁、有色产量增速下滑,而水泥、化纤、乙烯产量增速回升,下游汽车产量跌幅收窄,但跌幅仍在15%左右。

  一言以蔽之,上游景气正在转弱,中游依然保持坚挺,下游汽车仍是拖累。

  2.4 投资:投资低位平稳,地产需求承压

  1812月固定资产投资增速低位持平。18年全国固定资产投资同比增速5.9%,创下00年以来的新低。其中12月投资累计增速较11月持平,当月增速则回落至5.9%。

  基数调整支撑投资增速。但值得注意的是,18年底固定资产投资增速企稳,很大程度上与基数调整有关。根据统计局公布的数据,17、18年固定资产投资分别为63.2万亿元和63.6万亿元,由此计算得到的18年同比增速为0.6%。统计局称,根据统计执法检查和第四次全国经济普查单位清查结果,对2017年固定资产投资基数进行修订,增速按可比口径计算。这导致实际公布的投资增速5.9%,显著高于计算得到的0.6%。

  1812月制造业投资增速高位持平。18年制造业投资同比增速9.5%,较1-11月高位持平。18年4月以来,制造业投资增速持续上升,主要有三方面原因。一是17年工业利润增速创下6年新高,对18年制造业投资形成提振。二是17年下半年制造业投资增速持续下滑,低基数效应对18年同比增速形成支撑。三是口径调整,“营改增”令工业企业将服务业生产环节剥离出来,18年制造业投资可比口径较17年缩减了14%。

  19年制造业投资增速依然承压。规模以上工业企业利润增速已从17年底的21%降至18年前11月的11.8%,从盈利对投资的领先性看,19年制造业投资仍将面临下行压力。

  1812月基建投资增速稳中略升。18年基础设施投资同比增速3.8%,较1-11月微幅回升。我们估算旧口径下1-12月基建投资增速0.8%,较1-11月基本持平。

  19年基建投资增速有望小幅回升。18年3季度以来,基建补短板政策发力,重大基础设施项目相继推出,4季度,基建投资累计增速止跌企稳、单月增速由负转正。补短板发力有望继续带动19年基建投资增速回升,但在地方隐性负债增长受限的背景下,回升幅度或较有限,对经济的作用或更多表现为“托而不举”。

  1812月房地产投资增速略降。18年房地产投资同比增速9.5%,较1-11月微幅回落。而12月单月增速也创18年内新低至7.4%。18年房地产投资增速稳定在10%左右,主要归功于土地购置费高增长,1-11月土地购置费同比增速高达60%,剔除土地购置费后,1-11月房地产投资增速仅为-3.7%。而土地购置费高增背后正是地价高企,这也使得18年房地产投资名义增速远高于实际增速3.7%。

  19年房地产投资面临较大下行压力。然而,土地购置费高增长难以持续,18年下半年以来,土地购置费增速、土地购置面积增速已相继下滑。随着土地购置费增速继续下滑、房地产投资名义增速向实际增速收敛,19年房地产投资增速将面临较大下行压力。

  地产销售增速暂稳。18年12月全国商品房销售面积同比增速0.9%,较11月小幅回升转正。从我们高频跟踪的41城商品房成交面积看,12月增速也同样是较11月小幅回升,其中一二线城市销量增速因推盘加速而有所回升,三四线销量增速因低基数降幅收窄。此外,35城房贷利率均值5.68%,自16年7月以来的首次下滑,也助力地产销售短期企稳。

  拿地开工缓中趋降,地产需求压力未消。但18年以来待售面积降幅持续收窄,意味着库存去化放缓。12月土地购置面积增速因基数回落而小幅反弹,新开工面积增速则小幅回落,但受库存去化持续放缓影响,两者均处在下行通道。而高频数据也显示,1月上中旬41城地产销量增速再度下滑转负,指向地产需求压力未消。在楼市调控整体未松、棚改货币化退潮的背景下,19年上半年地产销售或仍将缓慢寻底。

  2.5 消费:消费反弹仍低,油价下滑拖累

  1812月消费增速仍趋下行。18年社消零售增速9%、限额以上零售增速5.7%,均创下多年新低。其中12月社消名义增速8.2%、限额以上零售增速2.4%,均较11月反弹,但仍处18年次低点。

  油价下滑托底社消实际增速。值得注意的是,12月社消实际增速回升至6.7%,创半年新高,这与12月CPI消费品分项同比大幅下滑至1.7%、CPI交通工具燃料分项同比大幅下滑转负至-0.5%相印证。即油价下滑拖累消费品价格,从而令消费实际增速回升幅度大于名义增速。

  网上零售占比继续上升。18年实物商品网上零售额同比增速25.4%,较17年的28%小幅下滑,但占社消零售总额的比重再创新高至18.4%。事实上,剔除网上零售后,18年社消零售增速仅为5.9%,较17年的7.6%显著下滑。

  必需消费继续改善。12月粮油食品饮料烟酒类零售增速10.5%,服装鞋帽针纺织品类零售增速7.4%,日用品类零售增速16.8%,均较11月继续回升。事实上,18年三大必需消费品零售合计增速9.5%,较17年的8.8%不降反升。

  可选消费涨多跌少,石油仍是主要拖累。12月汽车类零售增速-8.5%,较11月降幅收窄;地产相关的家电、家具、建材类零售增速分别为13.9%、12.7%和8.6%,较11月涨多跌少,合计增速较11月上行。而石油及制品类零售增速继续下滑并创18年年内新低至5.8%,是主要拖累。

  2.6 外贸:外贸增速转负,汇率短期走稳

  1812月我国以美元计价出口同比从11月的3.9%转负至-4.4%18年12月美国PMI从11月的59.3%大幅回落到54.1%,欧元区PMI也继续放缓,全球主要经济体需求持续走弱。

  从国别和地区来看,18年12月我国对美国(-3.5%)、日本(-1.0%)、欧盟(-0.3%)出口同比均转负。新兴经济体中,对中国香港(-26.0%)、印度(-1.9%)出口增速同样转负,对东盟(4.3%)出口增速略降,但对韩国(13.2%)出口大幅反弹。

  从贸易方式看,18年12月一般贸易(0.0%)出口增速归零,外需走弱背景下,加工贸易(-11.7%)出口增速更是大幅转负。从产品类型看,12月劳动密集型产品(-2.0%)、机电产品(-6.8%)和高新技术产品(-10.3%)出口同比也均延续跌势、转为负增。

  重点商品中,手机和集成电路1812月继续大幅拖累出口。12月手持无线电话机出口同比增速从11月的-2.0%大降至-31.1%、集成电路出口增速从11月的17.5%转负至-2.6%,对出口拖累明显。此外,自动数据处理设备(-0.1%)、服装(-4.5%)、纺织(-2.7%)、家具(2.4%)出口增速均在下滑。

  1812月我国进口同比转负至-7.6%从数量看,12月我国进口原油(29.9%)和铁矿石(3.0%)均有不小的回升,印证国内工业生产暂稳,但进口集成电路(-16.9%)同比大幅转负,此外铜(-4.7%)和大豆(-40.1%)同比增速也继续负增;从金额看,12月进口铁矿石(20.2%)回升,进口原油(42.7%)略有回落。

  重点商品中,原油(45.7%)进口金额增速回落主因在于国际油价大幅下跌。此外,集成电路(-15.2%)、汽车和汽车底盘(-29.9%)、初级形状塑料(-6.5%)的进口金额增速都较18年11月明显回落,对我国12月的进口增速拖累较多。18年11月开始,集成电路的进口和出口、手机及零件的出口增速持续大降,集成电路进口除了国内需求,还与手机等电子设备加工出口有关,我国是全球手机的主要加工制造地,近期手机新产品订单疲软、行业需求放缓,对我国的进、出口都产生影响。

  1812进出口双双负增,且进口下滑幅度更大,贸易顺差回升到570.6亿美元,全年顺差3518亿美元,较17年减少了17%人民币口径下,12月出口(0.2%)和进口(-3.1%)增速也大幅下滑,顺差扩大至3950亿元人民币,全年顺差2.33万亿元人民币,较17年减少19%。

  对美贸易方面,美元计价下,18年全年我国对美出口同比11.3%、进口同比0.7%,贸易顺差创下3233亿美元的新高,同比增加17%。18年美国经济复苏强于其他主要经济体、以及贸易摩擦加征关税前抢出口对此都有贡献。

  随着前期抢出口效应开始减弱、海外需求整体放缓、我国实施扩大进口政策,贸易顺差将面临收缩的压力,但国内经济增速下行、内需持续走弱也拖累进口,而美国加息尾声美元上行空间有限,叠加近期贸易谈判预期缓和,人民币汇率有望走稳,从弱势贬值转向双向波动。

  2.7 金融:社融下行趋缓,杠杆从去到稳

  1812月新增社融1.59万亿元,与17年同期基本持平。其中18年12月对实体发放贷款约9300亿,同比多增3500亿元,较之前数月改善较多;企业债券净融资继续增加3700亿元,同比多增约3400亿元,这两项是12月社融的主要支撑;而表外非标融资萎缩幅度仍大,委托、信托贷款、未贴现银行承兑汇票合计减少约1700亿元,同比多减约5300亿元,继续拖累社融;地方政府专项债融资增加411亿元,同比少增440亿元。

  1812月新增金融机构贷款约1.09万亿元,同比多增约5000亿元。其中居民部门贷款增加约4500亿元,同比多增约1300亿元,主要是居民短贷同比多增1300多亿元贡献,而居民中长贷同比少增33亿元,从居民信贷角度看,地产销售仍有压力。

  1812月企业部门新增贷款4700亿,同比多增2300亿元。从结构看,票据融资同比多增近2000亿元,对信贷的贡献仍大,企业短贷同比多增近200亿元,而企业中长贷同比少增83亿元,与之前数月的同比少增近1000亿元相比也有改善,“宽信用”政策能否持续带来改善效果,后续有待观察。

  18年12月财政存款减少1.04万亿元,与17年同期相比少减了约2000亿元,或与前期财政支出加快、进度提前有关,18年10-11月财政存款一度持续大幅少增。18年12月,居民和企业存款分别同比多增3700亿元和950亿元。

  12月M1同比持平于前月1.5%的低位,M2同比回升到8.1%,较前月提升0.1个百分点,M0同比回升到3.6%。

  当前口径社融存量增速从1811月的9.9%小幅下降至12月的9.8%我们测算18年12月包括贷款、债券、股票和非标在内的企业各类总融资的存量增速从11月的5.8%微降至5.7%;不含专项债的旧口径社融存量增速从11月的9.14%降至9.07%;而政府和社会总融资存量增速稳定在10.1%,融资下滑速度放缓。

  19年以来央行强化逆周期调节,先后调整普惠金融定向降准考核标准、实施全面降准,并于1月下旬实施TMLF操作,货币保持宽松,流动性将维持合理充裕。

  考虑到信贷政策推进、专项债提前发行等因素,融资增速或在1季度企稳,从而推动M1、M2等各类货币增速见底企稳,以及企业流动性的逐渐改善。我们认为,当前的广义货币M2增速已经与未来5-10年的中国GDP名义增速基本匹配,因而货币增速已经不需要再降,19年中国经济有望从去杠杆正式转入稳杠杆阶段。

  2.8 财政:收支双双回升,期待更大减税

  18年全年财政收入同比增速6.2%,较17年增速7.4%大幅放缓,而得益于减税政策在下半年陆续生效,18年财政收入增速前高后低。18年12月一般公共预算收入11019亿元,单月财政收入同比增速虽回升转正至1.9%,但仍不及三季度水平,其中中央收入增速降幅收窄至-12%,地方收入增速继续回升至9.2%。财政收入增速反弹主因17年同期基数较低。

  18年12月税收收入7400亿元,同比下降10.7%,较11月的-8.3%跌幅扩大,非税收入3619亿元,同比增速43%,较11月的4.5%大幅回升。

  分项增速涨多跌少。具体来看:18年12月主要收入项目中,增值税增速由负转正至5.9%;消费税增速跌幅收窄至-14%;企业所得税增速因17年同期低基数而大幅回升;个人所得税增速回升转正至1.7%,仍处18年内次低点,减税效应继续深化;进口货物增值税、消费税增速跌幅扩大至-44.6%,主因进口增速有所回落;土地和房产相关税收增速涨跌互现。

  18年全年财政支出同比增速8.7%,较17年增速7.7%小幅上升。18年12月一般公共预算支出29155亿元,单月财政支出同比增速跳升至22.7%,其中中央支出增速略有回落至9.9%,地方支出增速由负转正至25.4%,较11月增速大幅上行。财政支出增速跳升主因地方支出增长较快,或与中央转移支付资金提前下达有关。

  18年1-12月各项分项支出中,债务付息支出(17.1%)增速领跑,科学技术(14.5%)、节能环保(13%)支出增速较高、紧随其后,其中与基建相关的交通运输支出累计增速回落幅度较大,整体来看各分项较11月支出累计增速涨跌互现。

  18年12月政府性基金收入累计增速22.6%,较11月增速再度回落,较17年增速同样大幅放缓,其中中央增速回落至4.2%,地方增速降至23.8%,土地出让收入增速回落至25%,较17年增速几乎减半。

  18年财政收入增速放缓而支出增速上行,减税成为积极财政政策主线。而19年开局积极财政提前发力,国常会公布针对小微企业普惠性减税措施,预计三年内每年减负约2000亿元,全国人大也授权国务院提前下达地方政府新增债务限额。财政部表态19年要加大减税降费力度,且推进增值税改革等实质性减税,万亿减税规模可期!

  3、政策:研究完善减税降费

  有信心保持经济在合理区间运行。国务院总理主持外国专家座谈会时表示,完全有信心保持经济增长在合理区间;中国将坚定不移推进改革,大力推进简政放权、放管结合、优化服务改革,实施更大力度的减税降费;放宽市场准入,进一步扩大对外开放。

  研究完善减税降费。国家税务总局发布关于深入贯彻落实减税降费政策措施的通知,在落实好已出台的小微企业普惠性减税等政策措施的基础上,税务总局配合有关部门抓紧研究完善降低增值税税率、降低社保费费率等实施方案,积极推动相关政策尽早公布实施。

  发展的不平衡要靠发展解决。国家副主席王岐山在瑞士出席达沃斯世界经济论坛年会时指出,解决经济全球化过程中出现的问题必须对症下药,发展的不平衡要靠发展来解决。

(文章来源:姜超宏观债券研究)

(责任编辑:DF010)

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