国泰君安：海油工程 毛利率下降低于预期 二季度望挽回
事件：
海油工程(600583)(进入该股吧，新版行情)公布一季报，实现营业收入 25.86 亿元，净利润1.24 亿元，增加25.89%，单季业绩0.06 元。
报告期共运行 29 个工程项目，其中，番禺30-1、渤中28-2 等3个项目完工，其余项目按计划安全、有序推进，第一季度生产运行开局良好。4 月份蓬莱19-3、秦皇岛33-1、锦州25-1 等项目海上安装工作和锦州25-1、渤中34-1、金县1-1 等项目组块和导管架建造工作顺利推进，工程进度明显加快。同时，针对各项目具体情况，就关联交易价格和因资源价格变化所涉及的费用补偿正在与甲方沟通商谈之中。
公司认为利润率和业绩增长有望超过既往的水平。
评论：
一季度，公司的营业收入由 12.93 亿元快速上升到25.86 亿元，增长100.03%。但成本上升115.33%超过了收入的增幅，毛利由 16909 万元增长到22126 万元，只增长了30.86%，毛利率由13.08%下降到8.56%，降幅超出投资者预期。公司认为“第二季度随着浅水铺管船的建成并投入使用，青岛场地工作效率的不断提升，产能将进一步得到释放。公司将继续强化低成本战略，通过资源整合、提高效率、深挖潜力，实现降本增效。”尽管净利润增长25.89%，这份季报仍然是低于投资者预期的。
由于报告期公司短期贷款增加，财务费用同比增加3,449 万元。本期收到的增值税返还同比增加1.23 亿元。综合以上两个因素，税前利润增加8850 万元。毛利率下降的不利影响被稀释。
营业成本中材料费增加 4 亿元，其中，因工作量增加导致材料费增加2.92 亿元，价格变化增加材料费1.18亿元。我们认为因工作量增加导致的材料费增加是有可能追加确认的。即使我们假设80%的增加材料费被确认，营业收入增加到28.92 亿元，毛利增加到4.03 亿元，毛利率将提高至13.93%，同比将增加1%。公司季度业绩波动过大的问题日益严重，不利于估值水平的提升。
我们认为半年报的毛利率水平将有所改善，2009 年收入超过125 亿元希望比较大，我们维持18 亿元净利润的预测目标，对应EPS0.83 元，维持18.7 元的目标价和增持评级。
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