海通证券：泸州老窖 采取平滑措施 力保业绩稳定增长
事件：泸州老窖(000568)(进入该股吧，新版行情)今日发布年报，2008 年度实现营业收入37.98 亿元，同比增长29.78%;营业利润16.76 亿元，同比增长57.74%，归属于母公司股东的净利润12.66 亿元，同比增长63.7%。实现每股收益0.91 元。利润分配预案：每10 股派发6.5 元的现金红利(含税)。
点评：
4 季度业绩大幅下滑。08 年4 季度，公司实现营业收入7.21 亿元，营业利润2.6 亿元，归属母公司股东的净利润1.81亿元，同比分别下降了22.35%、38.9%和50.33%。4 季度业绩大幅下滑的原因主要在于两方面：
经济危机迫使1573 控量保价。08 年4 季度后，受全球金融危机影响，我国经济增速开始放缓，居民的收入及对未来的信心持续下降。这造成白酒行业尤其是高端白酒的价格、销量等面临很大压力。随同整个行业，1573 的销量自4 季度开始面临较大压力，定单下滑较大，并且部分地区出现了窜货的现象。地域分布上，在外向型经济比较发达的华东、华南市场下滑更甚。因此公司为了维护终端价格的稳定，不得不采取控量的措施，年报中也提到“坚持国窖1573 限产保质、量服从于价的原则”。我们预计 08 年全年1573 系列表内销量为2800 吨，同比增长20%左右，在今年下半年经济有所好转的预期下，预计09 年全年销量下降5%左右，并且年内基本没有提价的可能性。
调节预收账款，力保09 年业绩稳定。公司08 年末的预收账款为7.09 亿元，较3 季报时的3.22 亿元增长了3.87 亿元。我们认为，在当前高档白酒价量齐跌的经济环境下，公司为了维护09 年的业绩稳定而作出了此项平滑业绩的举措。如果假定年末的预收账款与3 季度时持平，将3.87 亿元调回营业收入，则4 季度的营业收入为11.08 亿元，同比增长了19.27%。同时，在保持现有销售利润率的水平下，4 季度归属母公司的净利润为3.7 亿元，同比增长1.36%。
费用率有所上升。公司的财务费用比较稳定，但营业费用和管理费用达到了5.13 亿元和2.27 亿元，同比分别增长了45.74%和35.12%，营业费用率和管理费用率分别为13.5%和5.98%，较去年同期分别增加了1.46 和0.25 个百分点。尤其是在第4 季度，两项费率分别为18.81%和9.88%，较去年4 季度增长了6.04 和4.17 个百分点。我们认为公司在年底大量确认费用，也是为了平滑09 年业绩所作出的考虑。
武陵酒基本盈亏平衡，华西证券贡献0.1 元利润。08 年武陵酒厂立足湖南当地市场，稳扎稳打，在常德当地拥有比较传统的品牌认同力的同时，又得到当地政府的大力支持，政府接待用酒基本都用武陵酒。08 年武陵虽仍小幅亏损，但亏损幅度较往年已逐步减小，基本实现了盈亏平衡;华西证券主要以经纪业务为主，且其自营规模很小，在08 年的大熊市下，仍为母公司贡献了约1.4 亿元的利润，折合每股约为0.1 元。
盈利预测与投资建议。我们预计公司09-10 年的每股收益为1.14 和1.41 元，对应的PE 为20x 和16.2x，继续维持“增持”评级。
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