1.事件
我们于近期调研全聚德股份有限公司, 与公司董事长姜俊贤先生、邓非副总经理和施炳丰副总经理进行了深入沟通, 并参观了公司仿膳食品基地和三元金星食品加工基地, 就调研相关信息进行跟踪点评。
2.我们的分析与判断
2008年开店情况:
全聚德(主力建仓数据，进入该股吧，新版行情)目前拥有13家直营企业(北京8家、外地5家), 50家特许加盟店以及其它品牌企业5家。2008年, 公司先后开业全聚德双井店、通州店、哈尔滨店和青岛店, 开店情况符合预期。
奥运会和“十一”黄金周经营情况:
全聚德是奥运会的“大赢家”。 奥运期超过各门店销售收入超过平常30%-50%, 其中亚运村店平时每天约20万营业收入, 奥运会期间超过30万, 和平门店平常70-80万, 奥运期间增加40%, 每天突破100万。
由于“十一”黄金周期间北京旅游市场“井喷”, 北京地区大部分门店收入创出历史新高，国庆七天公司收入同比增长66%, 达到5000万元, 其中和平门店营业收入连续3天突破200万/天, 王府井店日均收入突破150万。
前门店经营状况:
全聚德前门店2006年销售收入1.5亿元、净利润1800万元, 占公司06年营业总收入的25%和净利润的31%。 2007年4月份前门店开始装修改造, 2008年8月7日重新开业, 在外围条件较差的环境下, 前门店开业后销售买卖非常好, 日均销售收入都在30万以上, 10月份平均每天60多万, 11月份平均每天45万以上, “十一”期间前门店营业额达到106万/天。
前门店目前存在的问题主要是在前门大街改成步行街后停车困难, 顾客需要行走一段时间才能到达门店, 而且改造后的前门店面积反而比改造之前减少。 根据崇文区的总体规划, 前门大街二期工程会建一个3000座停车场, 彻底改善停车问题, 同时前门店还将继续大规模扩大, 但估计二期工程的完工时间将在2010年以后。
金融危机影响:
从公司近3个月的经营情况来看, 全球金融危机对公司的影响还不明显, 11月作为淡季, 收入规模有所回落, 但仍在高位, 从客源上来看, 重大商务宴请和国外旅游团有所减少, 但这些被新增的国内游客所弥补。
影响小的原因包括: 全聚德独一无二的品牌优势; 作为北京名片, 特色非常鲜明, 游客来北京旅游, 必尝全聚德; 烹饪方法和鸭子作为一种食品广受欢迎; 全聚德各门店布点地理位置非常好。
战略和发展模式:
在经济放缓的环境下, 我们预计公司会减缓资本开支的投资规模, 每年新开的直营连锁店规模将控制 在4-5家左右。除了募投项目外, 2009年可能新增的门店包括郑州、南京和沈阳店。
未来2年增长仍将来自现有门店内生式增长:
公司过去5年的增长主要来自客流量的增长, 而人均消费增幅不大, 餐位增加的影响最小。
奥运会结束后, 北京享受后奥运效应带来的旅客井喷的景象(见图1、2)。后奥运效应仍将在未来的2-3年对北京市旅游市场产生持续影响, 同时北京游价格适中, 而且国家也将陆续出台鼓励居民旅游的优惠政策, 因此我们预计来北京旅游的游客人数仍将保持15%以上的年均增速, 而游客人数的增加必然带来全聚得现有门店收入规模快速增长。
盈利展望:
由于今年奥运期间和奥运后各门店的优异表现, 以及前门店重新开张的影响, 我们预计公司08年全年净利润将超过1亿元。
随着来北京旅游的游客人数的快速增长, 我们预计2009年公司现有门店的收入规模同比至少增长10%以上, 同时前门店全年营业, 新增约9715万元营业收入, 预计公司09年总的营业收入同比增长17.4%-20%。
成本分析: 公司原料成本占到营业成本的比例约59%, 其中北京填鸭占公司营业成本约30%, 随着饲料成本的下降, 我们预计北京填鸭价格在09年也将下降, 而水产品、蔬菜、副食调料和肉类等价格也将随着CPI增速放缓而保持稳定。 人工成本占到公司总成本的25%左右, 我们预计这部分成本变动仍将保持刚性甚至略有上涨。总体来看, 我们预计公司毛利率水平将由07年的54.5%提高到09年的57.5%。
新开门店对业绩形成短期负面影响。公司计划在09年新开4-5家直营店, 预计当年开办费摊销带来的净利润负面影响在800-1000万元左右。
3、投资建议
我们认为全聚德拥有3大优势: 首先是独一无二的品牌优势, 其次北京旅游业的快速发展带来就餐人数的稳定增长, 再次公司资产负债率仅30%, 资产质量优良, 以上因素保证了公司业绩能保持稳健持续的增长, 我们预计市场也会给予公司相比其它餐饮企业更高的估值水平。
根据我们的盈利预测模型, 公司2008-2010年的每股EPS分别为0.76元、0.95元和1.1元, 对应的PE分别为24.4X、19.7X和16.9X。以WACC=10.46%,G=2%计算, 公司的绝对估值水平为24.81元, 我们首次给予“谨慎推荐”评级。
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意见与建议
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