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兴业证券：兰花科创煤炭业务成长较快煤化工改善在即

www.eastmoney.com 2008-03-06 13:31 兴业证券

注：为提高实战参考价值，以上图片动态行情实时生成，便于观测该股最新表现。

点评：

    我们认为，兰花科创2007 年收入增速较快，但净利润基本持平，主要原因在于亚美大宁尚未产生贡献，煤炭业务盈利能力高但成本压力大，化肥业务盈利能力提高但仍然偏低。具体分析如下：

煤炭业务：产销量增长快盈利能力持平

    产销量增长较快。2007 年，兰花科创煤炭产量519 万吨，同比增长14.8％；煤炭销量497 万吨，同比增长11.2％。产销量增长主要原因是唐安、大阳、伯方和望云等4 座煤矿完成技改，核定产能提高所致。预计设计产能为400 万吨的亚美大宁煤矿（36％）投产将是兰花科创未来煤炭产量提升的主要动力。

    煤炭价格涨幅较大。根据测算，兰花科创2007 年综合煤价为413 元/吨，同比上涨78 元/吨，涨幅23.6％。我们认为煤价上涨的原因一是需求上升，二是包含政策性成本在内的成本推动所致。

    生产成本上升较快。山西省政策性成本的实施令兰花科创盈利下滑，2007 年增加成本8000 万元左右。其中，煤炭综合成本207.14 元/吨，同比上涨39.83 元/吨，涨幅23.81％。细分来看，可持续发展基金为16.90 元/吨，人工成本2 元/吨，折旧1.87 元/吨。预计2008 年成本上涨压力会趋小。

    盈利能力基本持平。兰花科创煤炭业务营业利润率57.2％，同比下降2.7 个百分点。吨煤毛利为235 元/吨，同比上涨35 元/吨，显示兰花具有较强的成本转嫁能力。

化肥业务：增收大于增利

    产销量大幅增长。2007 年，兰花科创尿素产量达到94 万吨，同比增长94.5％；尿素销量497 万，同比增长81.7％。产销量增长的主要原因在于一是田悦化肥（30 万吨，100％）投产，二是收购了兰花煤化工（30 万吨，70.05％）。我们预计兰花煤化工二期（52 万吨）尿素产能将于2010 年前后有望投产，届时可增加权益产能36.4 万吨。

    尿素价格略有上升。根据测算，兰花科创尿素价格仅为1666 元/吨，同比上涨10 元/吨，显示需求并不太旺或者是区域内提价能力有限所致。

    生产成本略有下降。2007 年，兰花科创尿素生产成本1367 元/吨，同比下降31 元/吨。因原煤等原材料和燃料成本上升，我们认为主要是新增产能及管理水平等因素改善导致规模效应提高所致。

    盈利能力有待改善。兰花科创尿素毛利为299 元/吨，同比提高41 元/吨；其尿素业务营业利润率为17.96％，同比提高2.65 个百分点。尽管如此，我们认为其尿素业务盈利水平仍然偏低，其管理水平仍有待进一步改善。预计2007 年三季度开始上涨的尿素价格将使其盈利有所提高。亚美大宁煤矿贡献在即我们认为，亚美大宁煤矿（400 万吨，36％）因开办费摊销等原因令2007 年贡献非常有限，从而导致兰花科创投资收益明显偏低。但根据我们了解的最新情况，亚美大宁煤矿已于2007 年8 月份投产，并生产煤炭200 万吨左右。我们预计亚美大宁2008 年的投资收益应较为可观。

维持评级：推荐

    我们维持兰花科创2008-2009 年EPS 分别为1.81 元和2.03 元的盈利预测。基于煤炭业务盈利能力突出，化肥业务具备规模优势，亚美大宁投产和煤化工项目即将投产，以及一体化产业链可规避周期性风险，故继续维持兰花科创“推荐”评级。

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