上周我们参加了公司组织的投资者见面会，在会上与公司管理层就公司当前的经营情况以及未来发展规划进行了沟通交流。
公司形成医药、化工两大产业
公司主营业务横跨化工、医药两大产业，其中医药产品主要有布洛芬、皂素、特色原料药和医药制剂等，化工产品主要有聚丙烯、丁炔二醇、甲醇和二甲醚等。
二甲醚成为公司未来发展重点
公司未来发展的重点在于新能源化工领域，以煤制甲醇——二甲醚为主线打造一条新能源产业链。公司已拥有10万吨/年二甲醚产能，公司拟通过定向增发投资二期40万吨/年二甲醚项目，预计“十一五”末公司将实现100万吨/年二甲醚产能。
二甲醚作为新能源具有较好的行业前景，未来主要应用在替代煤气、LPG和天然气等民用燃料，而且二甲醚还可以替代柴油作为车用燃料，如果按20%替代LPG和10%替代柴油的替代比例计算，我们预计2010年国内二甲醚需求在2000万吨以上，发展空间广阔。
二甲醚产品成为公司业绩增长的主要动力
根据公司披露的数据，40万吨二甲醚投产后将给公司带来1.48亿元的净利润，预计2007～2009年公司二甲醚将给公司带来3300万元、8000万元和19700万元的净利润，二甲醚将成为公司净利润增量的主要来源。
投资建议
在我们的盈利预测假设条件下，我们预计公司2007～2009年每股收益分别为0.12元、0.17元和0.38元，相当于08PE和09PE分别为56倍和25倍，估值水平不具有比较优势。但是考虑到公司在荆门市所拥有的519亩商业用地储备和所持有的国华人寿19.99%股权还具有较大的升值空间，因此综合考虑后，我们给予公司买入评级，目标价12元。
主营业务介绍
公司自创立以来，依托荆门石化，从一个1万吨的聚丙烯厂发展为现在横跨化工、医药两大产业，集新能源、合成树脂、原料药及中间体、医药制剂四大板块的上市公司。目前公司成立了原料药事业部、医药事业部和化工事业部，医药产品主要有布洛芬、皂素、特色原料药和医药制剂等，化工产品主要有聚丙烯、丁炔二醇、甲醇和二甲醚等。
公司未来发展的重点在于新能源化工领域，以煤制甲醇——二甲醚为主线打造一条新能源产业链。2007年4月公司自有资金投资建设的10万吨/年二甲醚项目投产，目前该项目已经达产。日前公司拟定向募资5.18亿元用于40万吨/年二甲醚项目，建设期为一年，据公司可行性报告，项目建成后将增加销售收入14.15亿元，新增税后利润1.48亿元。公司计划在“十一五”末实现100万吨/年二甲醚产能，预计二甲醚产品将成为公司主要的利润增长点。
二甲醚作为新能源行业前景看好
二甲醚产品概述
二甲醚（DME）在常温常压下是一种无色的可燃气体，在空气中十分稳定，无腐蚀性，毒性很弱；具有优良的混溶性，易溶于汽油、四氧化碳、丙酮、氯苯和乙酸甲酯等多种有机溶剂。此前主要用途是用作抛射剂、制冷剂和发泡剂，其次是用作化工原料，生产多种有机化学品，如硫酸二甲酯、烷基卤化物、乙酸甲酯、醋酐、碳酸二甲酯、二甲基硫醚、乙二醇二甲醚系列醚化物等。
近年，由于二甲醚易压缩、易贮存、燃烧效率高、污染低，可替代煤气、LPG（液化石油气）作民用燃料。同时，二甲醚具有较高的十六烷值，可直接用作汽车燃料替代柴油。二甲醚作为清洁燃料方面的发展潜力巨大，已经得到了国内外的广泛关注。
二甲醚作为替代燃料前景广阔
未来二甲醚的用途主要有以下4个方面：
1作为气雾剂、制冷剂和发泡剂。2005年，我国在气雾剂等工业中消耗二甲醚约3万吨，预计2010年这方面需求将达到4万多吨，年增长率约6%；
2燃气用民用燃料。DME液化气与LPG（液化石油气）性能相似，可以替代煤气、天然气、LPG作为民用燃料，2006年我国LPG消费量达到2019万吨，以20%掺烧比例计算，仅此一项就需要DME400万吨，预计2010年在民用燃料领域需要DME500～1000万吨；
3柴油车替代用燃料。由于DME具有较高的十六烷值（55～60），比柴油高27%，且本身含氧量高，使其燃烧性能更好，发动机爆发力大，机械性能好，实现无烟燃烧，且具有优良的压缩性，液化后可直接用作汽车燃料，非常适合压燃式发动机，是柴油发动机理想的替代燃料，目前国内还没有相关替代柴油标准，应用还不广泛，估计2006年仅消费DME0.6万吨，预计2010年全国柴油消费量达15000万吨，按10%的替代率计算，需DME1500万吨；
4化工原料应用。2005年该领域消费DME1.5万吨，预计2010年需求约2.1万吨。
国内二甲醚规划项目较多，2010年前国内供需仍有缺口
目前世界上二甲醚的生产主要集中在美国、德国、荷兰和日本等国，2006年世界（不包括中国、印度）总生产能力约为29.4万吨/年，产量约22万吨。
2006年，国内二甲醚生产企业有30多家，年生产能力约48万吨，产量约32万吨。由于二甲醚作为替代燃料前景看好，近期国内外DME建设和规划项目较多。
如果下表所列项目能够顺利建成，则2010年国内将形成1100万吨的二甲醚产能，与2000万吨的需求预测相比（包括替代柴油），还有一定的供应缺口。
甲醇、液化气价格将决定公司二甲醚产品利润
甲醇是二甲醚生产的主要原料，公司自备有6万吨/年甲醇产能，远远不能满足公司二甲醚生产的需求。目前公司主要向四川、陕西、河南等地采购甲醇（上述地区拥有约160万吨/年甲醇产能），公司二甲醚的销售市场主要在广东地区，主要用于掺烧LPG中，未来公司计划通过收购上游甲醇生产企业来降低公司原料甲醇的供应风险。
近期，由于原油价格的大幅上涨，LPG的价格也水涨船高，目前广东地区LPG的价格已经达到7000元/吨以上，但是近期甲醇市场价格也达到了历史高位，公司二甲醚的成本也随之上升。今年以来，公司二甲醚保持了较为稳定的毛利空间，每吨毛利润在400～600元。
以甲醇价格3000元/吨计算，甲醇采购成本占公司二甲醚成本的90%以上，因此甲醇的价格决定了二甲醚的生产成本。由于公司二甲醚主要用于掺烧在LPG中，因此LPG的市场价格又决定了公司二甲醚的销售价格，因此公司二甲醚的利润主要取决于液化气与甲醇之间的价差。
据公司介绍，公司二甲醚产品自销售以来，平均每吨毛利润保持在400～600元。按每吨二甲醚需消耗1.4吨甲醇计算，公司目前10万吨二甲醚需消耗14万吨甲醇，40万吨DME投产后，年需甲醇70万吨。由于公司甲醇产能不足，二甲醚产品毛利率对甲醇、液化气价格的敏感性较大。
盈利预测与投资建议
盈利预测假设
公司二甲醚装置能按计划投产，2008年产能达到30万吨，2009年50万吨，同时假设公司其他业务保持稳定增长，公司所得税率为25%，并且不考虑公司投资土地和国华人寿股权所带来的投资收益。其他盈利预测假设条件见下表。
投资建议
我们预计公司2007～2009年每股收益分别为0.12元、0.17元和0.38元，以目前股价计算，08PE、09PE分别为56倍和25倍，估值水平不具有优势，但是考虑到公司在荆门市所拥有的519亩商业用地储备和公司以现金所认购的国华人寿发起股份5997万元（股权比例19.99%）还具有较大的升值空间，在综合考虑后，我们给予公司买入评级，目标价12元。
投资风险
揭示价格波动风险
甲醇和LPG的价格波动对公司二甲醚产品的盈利影响很大，二甲醚产品的盈利主要受甲醇与LPG之间价差的大小，价差扩大，则二甲醚毛利率上升，反之则下降。
甲醇原料供应风险
按吨二甲醚消耗1.4吨甲醇计算，公司10万吨二甲醚需14万吨甲醇，而公司目前仅有6万吨/年甲醇的生产能力（公司计划扩能到7万吨），当公司40万吨二甲醚项目投产后，公司每年需原料甲醇70万吨，其中外购约63万吨，因此公司存在甲醇供应风险。
目前公司计划收购山西当地的甲醇厂来解决原料供应问题，但是考虑到目前甲醇价格较高，甲醇企业盈利较好，因此短期内公司收购实现甲醇厂的可能性不大。
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意见与建议
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